# Лин Олден и Люк Громен: почему бесконтрольные расходы США запустили «ралли всего»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=fUIwAyNdKw0
Канал: Forward Guidance
Опубликовано: 10.04.2024

---

США вступили в эпоху «фискального доминирования», когда огромный государственный долг начинает диктовать условия денежно-кредитной политике, лишая ФРС привычных инструментов контроля. Инвестиционный стратег Лин Олден и основатель Forest for the Trees Люк Громен обсуждают, почему золото перестало реагировать на процентные ставки, как Министерство финансов США использует скрытые механизмы стимулирования и почему текущий кризис принципиально отличается от ситуации 1980-х годов.

## 📉 Аномалия золота и конец старых корреляций
[[JUMP:01:19]]

На протяжении десятилетий золото демонстрировало обратную корреляцию с реальными процентными ставками в США: когда ставки росли, золото падало. Однако с начала 2022 года эта связь разорвалась: реальные ставки пошли вверх, но цена золота не только не обвалилась, но и значительно выросла [01:44].

Люк Громен выделяет две ключевые причины этой дивергенции:

1.  **Геополитический сдвиг:** Изъятие валютных резервов России в начале 2022 года поставило под сомнение безопасность казначейских облигаций США (Treasuries) как резервного актива [02:24].
2.  **Действия казначейства:** В октябре 2022 года министр финансов Джанет Йеллен начала активно тратить средства с общего счета казначейства (TGA), фактически впрыскивая ликвидность в систему и компенсируя количественное ужесточение (QT) со стороны Пауэлла [02:52].

По мнению Громена, рынок золота «понял», что США не могут позволить себе функционирование рынка облигаций при высоких реальных ставках. Когда возникает угроза стабильности, власти всегда будут выбирать поддержку рынка облигаций в ущерб валюте [03:44]. Лин Олден добавляет, что цена золота теперь гораздо сильнее коррелирует с размером фискального дефицита США как процента от ВВП [04:37].

## 🏛️ Что такое фискальное доминирование
[[JUMP:06:11]]

Лин Олден определяет фискальное доминирование как ситуацию, когда состояние государственного бюджета имеет большее значение, чем действия центрального банка. Она сравнивает текущую ситуацию с двумя разными эпохами инфляции: 1970-ми и 1940-ми годами [06:38].

Различия между эпохами, согласно анализу Олден:

*   **1970-е годы:** Инфляция была вызвана в основном кредитованием в частном секторе (бэби-бумеры брали ипотеку). Госдолг составлял всего около 30% ВВП. Повышение ставок эффективно замедляло экономику, так как расходы на обслуживание долга частным сектором росли быстрее, чем доходы государства от процентов [07:07].
*   **1940-е годы:** Инфляция была вызвана огромными государственными дефицитами из-за войны. Госдолг превышал 100% ВВП. В таких условиях повышение ставок может стать контрпродуктивным [08:02].

По мнению Олден, при текущем уровне госдолга США процентные ставки превратились из «тормоза» в «акселератор» инфляции [08:56]. Когда государство выплачивает триллионы долларов в виде процентов по долгу, эти деньги становятся чьим-то доходом и стимулируют потребление, что нивелирует попытки ФРС охладить экономику через частный сектор [09:09].

## 🎭 Джанет Йеллен в роли «теневого главы ФРС»
[[JUMP:09:34]]

Люк Громен утверждает, что Министерство финансов США во главе с Джанет Йеллен фактически взяло на себя управление ликвидностью, используя инструменты, которые ранее считались второстепенными.

Основные рычаги управления, упомянутые Громеном:

*   **Общий счет казначейства (TGA):** Резкое сокращение баланса на этом счету в конце 2022 года привело к ослаблению доллара со 114 до 98 пунктов по индексу DXY, что спасло рынок облигаций от краха [14:59].
*   **Обратное репо (RRP):** Йеллен перевела выпуск облигаций на краткосрочные векселя (T-bills), что позволило выкачать деньги из механизма обратного репо обратно в экономику. Громен называет это «синтетическим количественным смягчением», для которого Йеллен не нужно разрешение Пауэлла [14:31].
*   **Управление курсом доллара:** Громен считает, что Йеллен прекрасно осознает: единственный способ избежать долговой спирали — поддерживать слабый доллар и отрицательные реальные ставки [15:38].

В качестве примера Люк приводит заявление Йеллен в Wall Street Journal, где она фактически провозгласила конец «экономической ортодоксии последних 40 лет» [17:45].

## 📉 Почему 1980-е не повторятся: ловушка чистой инвестиционной позиции
[[JUMP:35:40]]

Многие аналитики проводят параллели с 1980-ми годами, когда США удалось победить инфляцию высокими ставками и укрепить доллар. Однако Люк Громен указывает на фундаментальное различие в «Чистой международной инвестиционной позиции» (NIIP) США [36:09].

Сравнение фундаментальных показателей от Люка Громена:

1.  **1984 год:** NIIP США была положительной (+3% ВВП). Это означало, что американцы владели большим количеством иностранных активов, чем иностранцы — американскими. Укрепление доллара заставляло капитал возвращаться в страну [36:11].
2.  **2024 год:** NIIP США глубоко отрицательная (-70% ВВП). Иностранцы владеют американскими активами на $18 трлн больше, чем США — зарубежными [36:34].

Громен объясняет: сегодня, когда доллар укрепляется, иностранные держатели долга вынуждены продавать казначейские облигации США, чтобы получить доллары для обслуживания своих долгов. Таким образом, сильный доллар теперь не привлекает капитал, а провоцирует сброс американских гособлигаций [37:02].

## 🤖 AI и технологическое «чудо»: спасет ли оно бюджет?
[[JUMP:42:53]]

Участники дискуссии скептически относятся к идее, что искусственный интеллект сможет быстро решить долговую проблему США за счет резкого роста производительности.

Люк Громен предупреждает о рисках слишком быстрого внедрения AI:

*   Если AI заменит 20% «белых воротничков» в ближайшие три года, это приведет к резкому росту безработицы и падению налоговых поступлений [46:45].
*   В условиях огромного дефицита государству придется еще больше наращивать долг для социальных выплат, что только ускорит долговую спираль [47:12].

Лин Олден отмечает, что в отличие от предыдущих циклов (софт, облачные вычисления), AI является крайне энергозатратной технологией. Она ожидает «физический цикл», где инфляция в услугах может снизиться благодаря AI, но цены на энергию и металлы для электрификации останутся высокими [48:06].

## 🚀 Инвестиционные выводы
[[JUMP:42:13]]

Оба эксперта сходятся во мнении, что мир находится в фазе структурного роста денежной массы, независимо от того, пойдут ли эти деньги в цены активов или в потребительские цены [43:06].

Основные рекомендации спикеров:

*   **Избегать длинных облигаций:** В условиях фискального доминирования государственные облигации теряют статус «безопасной гавани», как это уже произошло в марте 2020 года [25:34].
*   **Ставка на твердые активы:** Золото и Биткоин выглядят предпочтительнее казначейских облигаций, так как они защищены от девальвации валюты, необходимой для обслуживания госдолга [31:31].
*   **Мониторинг ликвидности:** Инвесторам следует следить не столько за ставками ФРС, сколько за действиями Казначейства по управлению балансом TGA и RRP [14:44].

Как резюмирует Лин Олден, «поезд уже тронулся», и теперь вопрос не в том, будет ли фискальное доминирование, а в том, какие факторы его ускорят или замедлят [42:53].