# Крис Майер и Роберт Хагстром: почему философия важнее математики в инвестировании

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=L15V8PQClXM
Канал: Excess Returns
Опубликовано: 15.12.2025

---

В новом выпуске серии «The 100 Year Thinkers» на канале Excess Returns Крис Майер и Роберт Хагстром обсуждают философию инвестирования, выходящую далеко за рамки сухих цифр. Эксперты объясняют, почему слепая вера в рыночные абстракции опасна и как междисциплинарный подход, основанный на «земной мудрости» Чарли Мангера, помогает принимать верные решения там, где пасует стандартный финансовый анализ.

## 🧱 Ловушка абстракций и общая семантика
[[JUMP:04:00]]

Крис Майер утверждает, что большинство терминов, которыми оперирует Уолл-стрит, — это опасные абстракции, за которыми часто теряется суть реального бизнеса [04:07]. В своей новой книге «The Unspeakable Level» Майер опирается на принципы общей семантики Альфреда Коржибски, чтобы показать, как язык искажает восприятие инвестора [05:02].

По мнению Криса Майера, использование абстрактных понятий приводит к ряду когнитивных ошибок:

*   **Магия ярлыков:** Майер приводит в пример финансовый кризис 2008 года, когда инвесторы покупали ценные бумаги только потому, что на них стоял штамп «AAA» [06:00]. Для многих «AAA» означало «безопасно», хотя под этим ярлыком скрывались высокорисковые активы.
*   **Иллюзия «либо-либо»:** Общая семантика учит, что в реальности редко существуют строгие дихотомии. Когда инвестору предлагают выбор из двух вариантов, Майер советует искать третий [07:07].
*   **Ложные причинно-следственные связи:** Инвесторы склонны упрощать события, считая, что одно явление вызвано одной причиной, тогда как любое событие в экономике имеет множество предпосылок [07:19].

Крис Майер подчеркивает, что слова не имеют имманентного значения — его придают им люди [24:19]. В английском языке 500 самых употребляемых слов имеют около 14 000 определений [24:45]. Без уточнения терминов (например, что именно собеседник понимает под «риском» или «ростом») конструктивный диалог об инвестициях невозможен [24:58].

## 🕸️ Решетка ментальных моделей и междисциплинарный подход
[[JUMP:07:45]]

Роберт Хагстром напоминает, что само понятие «земной мудрости» (worldly wisdom) применительно к инвестициям ввел Чарли Мангер в 1994 году [02:38]. По мнению Хагстрома, инвестирование — это лишь подраздел более широкой дисциплины достижения мудрости. Он разделяет концепцию «решетки ментальных моделей», где каждый узел — это отдельная научная или философская дисциплина [07:58].

Хагстром выделяет ключевые этапы формирования этого подхода:

1.  **Либеральное образование:** Обучение гуманитарным наукам, истории и философии закладывает фундамент, позволяющий видеть связи между разрозненными фактами [08:11].
2.  **Уроки Билла Миллера:** Роберт Хагстром 14 лет проработал бок о бок с Биллом Миллером, который, будучи докторантом по философии, привносил в управление фондом Leg Mason идеи из биологии, физики и эпистемологии [11:18].
3.  **Влияние Уоррена Баффетта:** Хагстром отмечает, что Баффетт — величайший практик борьбы с абстракциями. Он перевел язык акций (котировок) на язык бизнеса (продуктов, услуг и менеджмента) [10:40].

По словам Хагстрома, Билл Миллер часто цитировал Людвига Витгенштейна, утверждая, что ошибки в инвестировании часто проистекают из неверного описания реальности [25:36]. Если инвестор неправильно описывает ситуацию, он дает ей неверное объяснение, что ведет к убыткам [26:17].

## 🏷️ Миф о разделении на «стоимость» и «рост»
[[JUMP:19:04]]

Оба гостя сходятся во мнении, что деление акций на категории «Value» (стоимость) и «Growth» (рост) — это искусственная конструкция, созданная Уолл-стрит для продажи инвестиционных продуктов [19:43]. Крис Майер считает, что эти лейблы не должны влиять на решения разумного инвестора [19:17].

Роберт Хагстром цитирует отчет Berkshire Hathaway за 1992 год, где Уоррен Баффетт прямо заявил: рост является компонентом стоимости [20:34]. Основные тезисы дискуссии:

*   Низкий коэффициент P/E не делает акцию автоматически «стоимостной», если бизнес не способен генерировать кэш в будущем [20:47].
*   Высокий P/E не означает, что акция переоценена, если темпы роста оправдывают цену [21:00].
*   Один и тот же актив может одновременно находиться в ETF «стоимости» и «роста», что доказывает абсурдность жесткой классификации [20:08].

Хагстром с иронией замечает, что, несмотря на 30 лет разъяснений от Баффетта, большинство инвесторов все еще находятся в плену парадигмы «низкий P/E = ценность» [23:11].

## 🕰️ Миопическая депрессия и премия за терпение
[[JUMP:27:08]]

Крис Майер указывает на опасность частого мониторинга портфеля. Он называет это «миопическим неприятием потерь» (myopic loss aversion): чем чаще инвестор проверяет котировки, тем выше вероятность, что он увидит убыток и совершит эмоциональную ошибку [27:08].

Роберт Хагстром приводит статистические данные своего исследования индекса S&P 500 [29:20]:

*   За скользящий 5-летний период около **40% акций** из списка удваиваются в цене [29:34].
*   При этом в течение любого отдельно взятого года это удается лишь **3% акций** [29:34].
*   В период с 1975 по 1982 год (время высокой инфляции и «бокового» рынка) индекс Доу-Джонса практически не изменился, но многие компании (газеты, рекламные агентства) выросли в сотни раз [30:13].

По мнению Хагстрома, главная причина, по которой люди не могут заработать на рынке, — неспособность игнорировать краткосрочные колебания цен [32:51]. Уоррен Баффетт советует относиться к рынку как к сервису, а не как к учителю: «Если вы играете в покер 30 минут и не знаете, кто здесь простофиля — значит, простофиля вы» [33:39].

## 🧬 Рынок как сложная адаптивная система
[[JUMP:36:40]]

Роберт Хагстром критикует классическую финансовую теорию за попытку использовать методы физики там, где нужна биология [38:13]. Он утверждает, что вера в «возврат к среднему» (reversion to the mean) — это «математика пятого класса», которая мешает получать избыточную доходность [39:19].

Вместо этого Хагстром предлагает рассматривать рынок как сложную адаптивную систему (complex adaptive system) [39:05]:

*   Рынки не стремятся к равновесию; они эволюционируют, адаптируются и меняются [38:13].
*   **Проблема бара Эль-Фароль:** Хагстром приводит аналогию Брайана Артура. Если 100 человек решают, идти ли в бар, основываясь на прогнозах о его заполненности, система становится непредсказуемой, так как действия участников меняют саму среду [42:15].
*   Математики из Лос-Аламосской национальной лаборатории и Института Санта-Фе доказали: поведение таких систем невозможно предсказать на коротком отрезке [43:25].

По мнению гостей, популярность рыночных оракулов объясняется психологическим дискомфортом от неопределенности [44:31]. Людям спокойнее верить ошибочному прогнозу, чем признать, что никто не знает будущего [44:45].

## 🚪 Когда продавать: цена ошибки
[[JUMP:49:56]]

Обсуждая вопрос продажи акций, Крис Майер отмечает, что цена ошибки при ранней продаже «великого» бизнеса гораздо выше, чем при удержании ухудшающегося [52:43].

Ключевые критерии для продажи по мнению Майера и Хагстрома:

1.  **Потеря веры в менеджмент:** этические проблемы или сомнительные сделки [50:09].
2.  **Появление «лучшей мышеловки»:** фундаментальное поражение в конкурентной борьбе [50:23].
3.  **Сокращение периода конкурентного преимущества:** Уоррен Баффетт считает своей главной ошибкой неверную оценку того, как долго компания сможет поддерживать доходность на капитал выше стоимости этого капитала [51:39].

Майер приводит пример фонда Jack Laporte (T. Rowe Price), который показал выдающиеся результаты, но если бы менеджер просто не продавал долю в Walmart, стоимость фонда была бы на миллиарды долларов выше [53:11]. Хагстром добавляет, что при первых признаках сомнения он предпочитает подождать еще немного, чтобы не совершить фатальную ошибку, продав будущего лидера рынка [54:18].

## 📚 Как развить инвестиционное мышление
[[JUMP:54:56]]

В завершение беседы участники дали советы тем, кто хочет выйти за рамки стандартного бизнес-образования. Роберт Хагстром считает, что чтение еще десяти книг по финансам не улучшит ваши результаты, в отличие от изучения философии или истории [57:31].

Рекомендованный путь развития:

*   **Список Чарли Мангера:** В конце книги «Almanack» приведен список из 23 книг, треть из которых — биографии, треть — наука и треть — философия [56:13].
*   **Художественная литература:** Билл Миллер активно читает русскую классику, например, Достоевского («Братья Карамазовы»), считая, что понимание человеческой природы критично для инвестора [56:40].
*   **Интеллектуальная неразборчивость:** Нужно «забрасывать сеть как можно шире» и искать идеи в самых неожиданных местах [56:00].

Соведущий Богумил Барановский резюмирует, что инвестиционное преимущество сегодня лежит в области междисциплинарных связей. Он приводит в пример свою работу над статьей о налогах, которая через историю испанских долларов («pieces of eight») привела его к изучению кораблекрушений XVI века, что дало ему новый взгляд на покупательную способность валют [1:07:33].