# Скотт Макбрайд: «Инвестору не нужен катализатор, если цена и управление на высоте»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=gGzcz2vlglw
Канал: Excess Returns
Опубликовано: 13.02.2025

---

В новом выпуске подкаста **Excess Returns** ведущие Джастин Карбоно и Джек Форхэнд обсуждают секреты успеха компании Hotchkis & Wiley, управляющей активами на сумму 33 миллиарда долларов. Гость программы — **Скотт Макбрайд (Scott McBride)**, президент и портфельный менеджер фирмы, объясняет, как в эпоху доминирования пассивных стратегий и перегретого технологического сектора его команде удается находить недооцененные активы и демонстрировать выдающиеся результаты.

## 🏛 Секреты стабильного успеха Hotchkis & Wiley
[[JUMP:01:07]]

Поводом для встречи стала статья в Bloomberg, в которой отмечалось, что к концу августа прошлого года все взаимные фонды под управлением Hotchkis & Wiley за трехлетний период обошли свои бенчмарки [01:46]. Скотт Макбрайд (Scott McBride) выделяет два ключевых фактора, обеспечивающих такую результативность:

*   **Команда и опыт:** В инвестиционном отделе работают около 30 человек. Средний стаж аналитиков и портфельных менеджеров в компании составляет 19 лет, а сам Макбрайд работает в фирме 24 года [02:26].
*   **Корпоративная культура:** Фирма существует 45 лет и культивирует долгосрочное мышление (горизонт 3 года и более). Главное качество сотрудников — готовность идти против консенсуса и чувствовать себя комфортно, когда их мнение отличается от мнения большинства [02:53].

По словам гостя, последние пять лет были полны стрессовых ситуаций, которые создали уникальные возможности для тех, кто мыслит иначе [03:19]:

1.  **Пандемия:** Возможности в акциях туристического сектора и энергетике (когда цена на нефть была около нуля).
2.  **2022 год:** Паническая распродажа в технологическом секторе.
3.  **2023 год:** Кризис региональных банков США, создавший дисконт в финансовых активах.

## 📈 Рыночные настроения и инвестиционные возможности
[[JUMP:04:09]]

Скотт Макбрайд (Scott McBride) утверждает, что рынок движим эмоциями и настроениями, а не только сухими цифрами [04:09]. Когда большинство участников сосредоточено на краткосрочных прогнозах прибыли или текущих макроэкономических данных, возникают ценовые аномалии.

Стратегия Hotchkis & Wiley строится на поиске компаний, которые «недозарабатывают» относительно своего долгосрочного потенциала. Гость использует термин **«нормализованная прибыль» (normalized earnings power)** — это средний уровень прибыли, на который компания должна выйти через 3 года, когда временные трудности в экономике или отрасли останутся позади [04:46].

## 🛡 Контроль рисков и «три кита» качественного анализа
[[JUMP:12:09]]

Даже в стоимостном (value) инвестировании нельзя ориентироваться только на низкие мультипликаторы. По мнению Макбрайда, необходимо учитывать три ключевых параметра:

*   **Финансовая устойчивость (Financial Strength):** Команда присваивает каждой компании рейтинг баланса. Это критически важно для выживания бизнеса во время непредсказуемых шоков, таких как финансовый кризис или пандемия [12:22].
*   **Качество бизнеса (Quality):** Компании ранжируются по шкале от 1 до 5. Качественный бизнес способен аккумулировать стоимость со временем, что служит страховкой на случай, если инвестор немного ошибся с ценой входа [13:14].
*   **Корпоративное управление (Governance):** Необходима полная сонаправленность интересов менеджмента и акционеров. В периоды спада хорошие управленцы не паникуют, а увеличивают долю рынка или проводят обратный выкуп акций [07:32].

## 🔍 Определение стоимости в эпоху нематериальных активов
[[JUMP:10:35]]

Классические метрики, такие как Price-to-Book (отношение цены к балансовой стоимости), теряют смысл для современных технологических компаний. Скотт Макбрайд (Scott McBride) поясняет, что для таких гигантов, как Microsoft, этот показатель ничего не говорит о реальной привлекательности акций [14:18].

Для оценки растущих софтверных компаний Hotchkis & Wiley применяет особый подход:

1.  **Корректировка расходов:** Инвестиции в R&D (НИОКР), продажи и маркетинг проходят через отчет о прибылях и убытках, занижая текущую чистую прибыль.
2.  **Анализ маржинальности:** Аналитики пытаются понять, какой будет маржа бизнеса, когда он достигнет стадии зрелости.
3.  **Моделирование расходов:** Рассчитываются затраты на «поддержание» (maintenance R&D), чтобы сравнить софтверный бизнес с капиталоемким промышленным предприятием на равных условиях [14:58].

## 📉 Стратегия поведения в периоды «медвежьих» рынков
[[JUMP:05:26]]

Гость отмечает, что самые серьезные ошибки инвесторы совершают из-за эмоций во время обвалов. Если вы уверены в качестве бизнеса и его балансе, падение цены должно вызывать желание покупать больше, а не продавать [06:42].

В качестве примера успешной сделки в условиях неопределенности Макбрайд приводит европейский банк в 2022 году. При рыночной капитализации в 18 млрд евро банк торговался с мультипликатором 2,5 к прибыли и объявил о планах вернуть акционерам 16 млрд евро через дивиденды и байбэк в течение четырех лет [19:45]. Несмотря на низкий рейтинг «качества», такая фундаментальная недооценка сделала инвестицию крайне выгодной.

## 🤖 Технологический сектор и влияние ИИ
[[JUMP:34:16]]

Хотя Hotchkis & Wiley инвестирует в технологии, их портфель далек от состава «Великолепной семерки» (Magnificent Seven) [34:30]. Скотт Макбрайд (Scott McBride) считает, что искусственный интеллект действительно повысит производительность труда, но на это потребуется время.

Основные тезисы по ИИ:

*   **Избыточный хайп:** Огромные капиталовложения в дата-центры могут не принести ожидаемой отдачи. Фирма предпочитает держаться в стороне от этих «ставок на инфраструктуру» [35:11].
*   **Скрытые возможности:** Интерес представляют компании-разработчики корпоративного ПО (enterprise software), у которых сейчас нет яркой «AI-истории», но которые смогут интегрировать ИИ-продукты в будущем и ускорить свой рост [35:38].
*   **Эффективность разработки:** Уже сейчас видны признаки того, что ИИ помогает компаниям оптимизировать расходы на написание кода, хотя это пока малозаметно в масштабах общих бюджетов на R&D [36:17].

## 🌍 Международные рынки: Европа против США
[[JUMP:40:39]]

В последние 15 лет американский рынок значительно опережал международные площадки. Однако Макбрайд утверждает, что значительная часть этого успеха обусловлена не только ростом прибыли, но и расширением мультипликаторов (ростом оценки акций относительно прибыли) [41:30].

Сегодня Hotchkis & Wiley видит больше ценности в Европе и Великобритании. В этих регионах можно найти глобальные транснациональные компании с такими же бизнес-моделями и качеством управления, как в США, но торгующиеся со значительным дисконтом [42:21].

**Важный нюанс:** При инвестировании за пределами США критическое значение приобретает аудит корпоративного управления. В Европе и Азии плохой менеджмент может удерживаться десятилетиями, превращая дешевые акции в «ловушки стоимости» (value traps), если нет механизмов возврата капитала акционерам [44:57].

## 🏈 Философия гибкости: Уроки Билла Беличика
[[JUMP:45:48]]

В завершение беседы Скотт Макбрайд (Scott McBride) дал совет рядовым инвесторам: избегайте догматизма. Многие зацикливаются на одном стиле — только «рост» или только «низкий P/E» [46:43].

Гость провел аналогию с легендарным тренером по американскому футболу Биллом Беличиком (New England Patriots). В то время как другие тренеры придерживаются одной философии (например, только силовая игра или только пасы), Беличик строил игру исходя из того, что дает ему защита противника [47:09]. Инвестор должен быть так же гибок: уметь покупать как дешевые банки, так и качественные технологические компании, если цена оправдана их будущим потенциалом [48:02].