# Как Dunn Capital заработала на чистом тренд-фолловинге за 45 лет

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=LhVM4tonSuc
Канал: Top Traders Unplugged
Опубликовано: 06.02.2023

---

Стратегия следования за трендом (Trend Following) доказала свою устойчивость, продемонстрировав выдающиеся результаты в макроэкономических условиях последних лет. В рамках подкаста Top Traders Unplugged Марти Бергин, президент Dunn Capital Management, обсуждает долгосрочную эволюцию индустрии управляемых фьючерсов и объясняет, почему сохранение жесткой дисциплины эффективнее погони за искусственно сглаженными показателями. Анализ полувекового опыта компании раскрывает внутренние механизмы риск-менеджмента, специфику исполнения ордеров и особенности адаптации крупных фондов к меняющейся рыночной реальности.

## 📊 Философия чистого тренд-фолловинга и наследие Уильяма Данна
[[JUMP:02:49]]

Компания Dunn Capital Management, управляющая активами на сумму 1,4 миллиарда долларов, практикует систематическое следование за трендом уже более 45 лет. Основатель фирмы Уильям Данн (William Dunn) стоял у истоков индустрии CTA и активно участвовал в формировании ее регуляторной базы. По словам Марти Бергина, ключевые элементы математических систем, разработанных Данном в начале 1970-х годов, до сих пор интегрированы в алгоритмы компании, хотя вычислительные мощности и инфраструктура значительно эволюционировали.

Гость подкаста выразил убеждение, что рынки фундаментально не меняются: действия регуляторов и внешние интервенции могут временно искажать их, растягивая тренды подобно резиновой ленте, которая затем неизбежно и резко возвращается в исходное состояние. Марти Бергин критически оценивает действия конкурентов, заявлявших об «отмирании» классического тренд-фолловинга и уходивших в сторону альтернативных стратегий генерации альфы. По мнению президента Dunn Capital, такие компании смогли временно улучшить показатели в периоды отсутствия выраженных трендов, но оказались неспособны показать сверхдоходность, когда на глобальных рынках возобновились мощные направленные движения. Гость полагает, что однозначным критерием успеха в сильной трендовой среде является получение двузначной доходности, тогда как однозначные показатели прибыли свидетельствуют об утрате фокуса.

## 🔄 Эволюция систем Dunn Capital: от отдельных рынков к портфельному подходу
[[JUMP:29:17]]

Исторически большинство трейдеров старой школы рассматривали инвестиционный портфель как совокупность отдельных сделок на изолированных рынках, где сигналы генерировались независимо и агрегировались постфактум. В 2006 году Dunn Capital провела коренную реструктуризацию, осуществив переход к целостному портфельному подходу. С этого момента фирма применяет идентичные параметры выбора индикаторов для всех без исключения торгуемых рынков, оценивая исключительно совокупный синергетический эффект внутри портфеля. Бергин утверждает, что такой метод делает торговую систему более робастной, минимизирует риски подгонки данных под исторические периоды (data mining) и позволяет автоматизированным алгоритмам самостоятельно адаптироваться к изменяющейся среде.

В процессе оптимизации систем Dunn Capital внедрила два ключевых программных улучшения: усовершенствованную стратегию выхода из позиций и адаптивный профиль риска. Гость пояснил, что классическая проблема тренд-фолловинга — это медленный вход в зарождающийся тренд и затяжной выход из него. Новая стратегия нацелена на ускорение фиксации прибыли при первых признаках разворота тренда. При этом, как признает Марти Бергин, в стабильно направленном макроэкономическом цикле это решение не принесло дополнительной выгоды, однако долгосрочный исторический баланс прибылей и убытков от данного фильтра остается положительным.

## 🛡️ Динамическое управление рисками и ценообразование
[[JUMP:36:10]]

В индустрии управляемых фьючерсов ведутся острые дискуссии между сторонниками статического и динамического сайзинга позиций. При статической модели объем позиции определяется в момент входа на основе текущей волатильности инструмента и не меняется до ролловера или закрытия контракта. По мнению Бергина, статическая модель имеет право на жизнь и обеспечивает выпуклый профиль доходности за счет автоматического разгона риска при расширении волатильности. Однако Dunn Capital сознательно отдает предпочтение ежедневному динамическому пересчету объемов.

Алгоритм компании ежедневно корректирует целевой уровень риска, анализируя три ключевых параметра:

* Текущую волатильность отдельных активов.
* Кросс-рыночные корреляции.
* Силу краткосрочных и среднесрочных трендов.

Марти Бергин подчеркнул, что межрыночные корреляции оказывают гораздо более существенное влияние на совокупный риск портфеля, чем изолированная волатильность отдельных инструментов. При этом Dunn Capital полностью исключает дискреционное вмешательство человека в математические расчеты, доверяя исключительно системным историческим данным. Фирма не использует сверхкороткие окна наблюдения (например, в одну неделю), поскольку транзакционные издержки высокочастотного трейдинга полностью поглощают потенциальную прибыль на среднесрочных интервалах.

Уникальной чертой Dunn Capital остается ее коммерческая модель: фирма принципиально удерживает нулевую ставку за управление (zero management fee), зарабатывая исключительно на вознаграждении за успех (incentive fee). По мнению Бергина, это делает компанию максимально клиентоориентированной, предотвращая конфликты интересов, свойственные гигантам с объемом активов в 20 миллиардов долларов. Касаясь вопроса емкости стратегии, президент фирмы заявил, что текущие объемы комфортны, но при достижении планки в 5 миллиардов долларов под управлением руководство пересмотрит параметры масштабирования.

## ⚠️ Риски репликации CTA и кризис ликвидности на биржах
[[JUMP:34:24]]

Популярность биржевых фондов (ETF), пытающихся копировать результаты CTA-менеджеров с помощью инструментов линейной регрессии, вызывает скепсис у руководства Dunn Capital. Марти Бергин открыто назвал ироничным полное отсутствие глубокого аудита (due diligence) со стороны инвесторов, распределяющих капиталы в подобные продукты. Он напомнил, что маркетинговые презентации репликаторов построены исключительно на симулированных исторических данных, не прошедших проверку реальным рыночным исполнением в периоды жесткого рыночного стресса.

Жесткий отбор рынков — еще один элемент защиты капитала. Компания сознательно не торгует фьючерсами внутри Китая из-за неприемлемого, по мнению Бергина, уровня контрагентского риска. Аналогичным образом Лондонская биржа металлов (LME) была помещена фирмой в так называемый «штрафной бокс» после скандальной отмены сделок по никелю. Гость охарактеризовал те события как проявление внутренней институциональной дисфункции, когда биржа защищала собственные финансовые интересы в ущерб базовым рыночным принципам.

Для минимизации инфраструктурных рисков Dunn Capital сохраняет неавтоматизированное исполнение ордеров. Профессиональные трейдеры компании вручную контролируют работу алгоритмов исполнения. По словам гостя, это необходимо для защиты от рыночных аномалий и резких ценовых разрывов (гэпов), когда торговые роботы начинают паразитировать на заявках других алгоритмов в условиях сломанного профиля ликвидности.

## 📈 Новая роль тренд-фолловинга в портфелях институционалов
[[JUMP:16:23]]

Марти Бергин убежден, что мировая экономика пережила период выраженного инфляционного тренда, за которым неизбежно последует рецессионная фаза. Институциональные инвесторы начинают осознавать неэффективность традиционных долговых инструментов (fixed income) в качестве надежных защитных активов. Гость прогнозирует, что системное следование за трендом станет ключевым элементом блоков минимизации рисков (risk mitigation portfolios) в крупнейших фондах.

Особую роль управляемые фьючерсы должны сыграть в качестве ликвидного хеджа для портфелей неликвидных альтернативных инвестиций. Бергин утверждает, что огромные объемы капиталов, заблокированные в private equity и коммерческой недвижимости, демонстрируют обманчиво сглаженную доходность из-за специфики внутренней переоценки активов. Когда начнется полноценная макроэкономическая рецессия, эти метрики начнут последовательно снижаться с временным лагом. Живые, ежедневно переоцениваемые по рынку (mark-to-market) стратегии CTA обеспечат необходимый приток ликвидности и компенсируют падение неликвидных фондов.

Что касается географического размещения офиса, то нахождение штаб-квартиры Dunn Capital в городе Стюарт (штат Флорида), вдали от традиционных финансовых центров, гость считает абсолютно неважным фактором в эпоху современных коммуникационных технологий. Он с иронией добавил, что крупные инвестиционные банки начали массово открывать офисы в Палм-Бич лишь недавно, тогда как Dunn Capital обосновалась во Флориде задолго до этого тренда.