# Дэвид Жиру из T. Rowe Price: «Доходность S&P 500 до конца десятилетия составит менее 5%»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=cdWGOM3SvlE
Канал: The Compound
Опубликовано: 07.02.2025

---

В новом выпуске подкаста «The Compound and Friends» ведущие Джош Браун и Майкл Батник принимают знаковую фигуру в мире управления активами — **Дэвида Жиру (David Giroux)** из компании **T. Rowe Price**. Жиру, шестикратный номинант и двукратный обладатель премии Morningstar «Портфельный менеджер года», управляет стратегией Capital Appreciation, активы которой превышают сотни миллиардов долларов. В ходе беседы обсуждается скептический взгляд на доходность рынка в ближайшие пять лет, преимущества активного управления и трансформация инвестиционного ландшафта за последние десятилетия.

## 📈 Скептический прогноз: почему S&P 500 может приносить менее 5% годовых
[[JUMP:27:30]]

Дэвид Жиру озвучил один из самых резонансных прогнозов выпуска: по его мнению, средняя годовая доходность индекса S&P 500 на горизонте до 2030 года составит менее 5% [27:56]. Этот прогноз основан на тщательном анализе «снизу вверх» (bottom-up), охватывающем более 150 крупнейших компаний рынка [31:07].

Жиру аргументирует свою позицию следующими факторами:

*   **Экстремальные оценки:** Рынок торгуется с мультипликатором 22x к ожидаемой прибыли 2025 года и 26x к свободному денежному потоку [28:09]. 
*   **Ловушка экстраполяции:** Жиру утверждает, что инвесторы склонны экстраполировать текущее хорошее самочувствие экономики в бесконечность, игнорируя цикличность [28:35].
*   **Пиковые показатели в секторах:** Банковский сектор, по его словам, торгуется по «пиковым мультипликаторам при пиковой прибыли», что исторически является опасным сочетанием [25:33].

Ведущие возражают, указывая на возможные драйверы роста: снижение корпоративных налогов или взрывной рост прибыли от ИИ [32:15]. Жиру соглашается, что если затраты на GPU вырастут с прогнозируемых $300 млрд до $600 млрд к 2030 году, или ИИ радикально изменит маржинальность бизнеса, его прогноз может быть пересмотрен в сторону повышения [32:31].

## 🏦 Эволюция T. Rowe Price и активного управления
[[JUMP:09:50]]

T. Rowe Price, основанная в 1930-х годах после краха фондового рынка, сегодня управляет активами на сумму $1,61 трлн [10:30]. Жиру, работающий в компании с 1998 года, считает, что долголетие фирмы обусловлено её уникальной культурой, сфокусированной исключительно на инвестициях, без обременения страховым или банковским бизнесом [10:57].

Главные изменения на рынке за последние 26 лет, по мнению Жиру:

1.  **Доминирование пассивных инвестиций:** Это создало неэффективности, когда акции могут падать или расти вместе с индексом, даже если их фундаментальные показатели этого не заслуживают (пример с компанией Zoetis в 2016 году) [12:56].
2.  **Дефицит долгосрочного мышления:** Благодаря распространению хедж-фондов и количественных стратегий, горизонт планирования большинства участников рынка сократился до квартала. Это оставляет «пустое пространство» для фундаментальных инвесторов с горизонтом в 3–5 лет [11:37].
3.  **Готовность делать ставки:** Жиру подчеркивает, что активный менеджер не может победить индекс, если не готов отклоняться от него. Его стратегия часто имеет значительные веса вне Mag 7 (Великолепной семерки) [20:48].

## 📊 Теория «дефицита акций» против фундаментального анализа
[[JUMP:47:56]]

Джош Браун выдвигает тезис о «дефиците акций» (Stock Shortage): количество публичных компаний сократилось с пиковых значений Wilshire 5000 (около 5000 компаний) до примерно 3500 [48:10]. При этом приток средств через 401(k) и пенсионные счета создает «неумолимый спрос» (relentless bid), который толкает мультипликаторы вверх [50:38].

Жиру выражает сомнение в этой теории. По его словам, если бы дефицит был главной причиной, мы бы видели структурный рост мультипликаторов во всех секторах, однако на практике наблюдается обычный цикл «вверх-вниз» [49:15]. Он отмечает, что даже гиганты стоимостью в триллионы долларов (кроме Tesla) сегодня торгуются с более низкими мультипликаторами, чем пять лет назад, так как их прибыль выросла соразмерно цене [49:39].

## 💊 Инвестиционные тезисы: здравоохранение и софтверные ниши
[[JUMP:1:03:11]]

Несмотря на общий медвежий настрой по индексу, Жиру находит привлекательные возможности в отдельных компаниях. Его портфель часто включает «гарпические» (GARP — Growth at a Reasonable Price) акции.

**Ключевые позиции и тезисы:**

*   **Revvity (RVTY):** Компания в сфере наук о жизни. Жиру считает её «акцией на $300» (при текущей цене около $120), выделяя потенциал роста маржи с 28% до 35% и отличную работу CEO [1:04:16].
*   **Roper Technologies (ROP):** Жиру называет её одной из лучших компаний на рынке. Она специализируется на нишевом программном обеспечении и эффективно распределяет капитал [1:05:07].
*   **GE:** Жиру приводит General Electric как пример терпения: акция стояла на месте годами, прежде чем вырасти в 4 раза за два года [14:42].
*   **Здравоохранение:** Сектор выглядит недооцененным по сравнению с банками или ритейлом типа Costco (торгующимся по 49x прибыли) [1:05:44].

## 🛡️ Облигации и проблема долгового рынка
[[JUMP:35:45]]

Жиру скептичен и в отношении долгового рынка. Хотя облигации предлагают доходность, сопоставимую с его прогнозом по акциям, при гораздо меньшей волатильности, риск кроется в узких спредах [36:11]. Если спреды вернутся к норме, цены на облигации упадут.

Особое внимание уделяется **кредитным плечам** и **частному кредитованию (private credit)**:

*   Жиру предупреждает, что инвесторы в частный кредит часто не понимают, чем владеют: «Вы покупаете компанию с восьмикратным левериджем и надеетесь, что всё будет хорошо» [38:11].
*   Он предпочитает рынок **кредитных нот (leverage loans)**, так как они находятся на вершине структуры капитала и имеют плавающую ставку, что защищает их при росте ставок [36:53].

## 🏛️ Макроэкономика: ФРС и Скотт Бессент
[[JUMP:52:11]]

В завершение беседы участники обсудили политику нового министра финансов США Скотта Бессента. Бессент заявлял, что его фокус направлен на снижение доходности 10-летних облигаций, а не на действия ФРС по коротким ставкам [52:11].

Жиру категоричен: единственный способ реально снизить доходность 10-леток — это вернуть дефицит бюджета к 3% ВВП к 2028 году [53:41]. Он утверждает, что «терм-премия» (надбавка за риск владения долгосрочным долгом) вызвана исключительно избыточным предложением казначейских облигаций для финансирования дефицита [54:58]. При этом Жиру почти не тратит время на анализ макроданных, считая, что экономика всегда стремится к среднему значению (mean reversion), и важнее понимать конкретный бизнес [56:03].