# Билл Герли и Брэд Герстнер: Скрытые расходы на акции и начало Холодной войны ИИ

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=YPt6Cs1hd2k
Канал: BG2 Pod
Опубликовано: 21.03.2024

---

Свежий эпизод подкаста BG2 объединил титанов венчурного рынка — Билла Герли и Брэда Герстнера — с легендарным финансовым директором Priceline Бобом Майлодом. Главной темой дискуссии стали скрытые издержки фондового вознаграждения (SBC), новая «холодная война» в сфере ИИ вокруг TikTok и рыночные реалии оценки больших языковых моделей (LLM).

## 📉 Обратная сторона опционов: как SBC искажает экономику техгигантов
[[JUMP:02:12]]

Дискуссия началась с анализа «фондового вознаграждения» (Stock-Based Compensation, SBC) — инструмента, который исторически считался двигателем Кремниевой долины, но превратился в источник рыночных манипуляций. Билл Герли напомнил, что изначально опционы создавались для синхронизации интересов менеджеров и акционеров: сотрудники богатели только тогда, когда росла капитализация компании [04:14].

Однако после краха доткомов и введения правила бухгалтерского учета FAS 123 (требовавшего признавать выдачу опционов как расход), индустрия совершила фатальный, по мнению участников, поворот в сторону RSU (ограниченных акций) [12:10].

Ключевые тезисы Боба Майлода об эволюции компенсаций:

*   **Переход к RSU убил риск:** В отличие от опционов, которые сгорают «под водой», RSU сохраняют стоимость, даже если акции компании упали на 50%. Это создает ситуацию, когда менеджмент получает 80% вознаграждения при убытках акционеров в 20% [16:28].
*   **Иллюзия прибыли:** Компании начали массово использовать «скорректированную EBITDA», вынося SBC за скобки. По мнению Боба Майлода, это абсурд: «Вы же не игнорируете расходы в евро только потому, что это не доллары» [35:57].
*   **Ловушка для малого бизнеса:** Крупные игроки вроде Microsoft тратят на SBC около 11 миллиардов долларов в год. Для них это всего 0,35% размытия капитала, но для стартапа попытка конкурировать с такими пакетами зарплат становится фатальной [29:35].

Брэд Герстнер подчеркнул, что когда стоимость ресурса (акций) «исчезает» из отчетов, компании начинают тратить его бесконтрольно. Он привел пример инженера по ИИ, который просит зарплату в 400 тысяч долларов (что вызывает споры в совете директоров), но одновременно получает грант в RSU на 10 миллионов долларов, который никто не обсуждает как реальный денежный расход [27:08].

## 🏆 Золотой стандарт Booking Holdings и Netflix
[[JUMP:32:55]]

В качестве примера «финансовой гигиены» Боб Майлод привел Booking Holdings (ранее Priceline). Инвестиционный тезис компании заключается в реальном сокращении количества акций:

1.  **Против течения:** За последние 10 лет Booking сократила количество акций в обращении с 52 млн до 35 млн [33:07].
2.  **Честный учет:** Компания принципиально отказалась от pro-forma отчетности, которая скрывает SBC. Каждый доллар акций учитывается как доллар наличных [34:26].
3.  **Результат:** Благодаря обратному выкупу (buyback), который не просто перекрывал размытие от сотрудников, а уменьшал общую базу, рост стоимости бизнеса для акционеров был кратно выше, чем рост выручки [31:57].

Билл Герли выделил Netflix как еще одну компанию с уникальной моделью. Там сотрудникам предлагают «слайдер»: они сами выбирают пропорцию между наличными и опционами. При этом компания вообще не использует RSU, что Билл Герли считает признаком высочайшей дисциплины, несмотря на сопротивление консультантов по компенсациям [41:52].

## 🍎 Слухи об Apple и Google: ИИ-ассистент против поисковика
[[JUMP:58:08]]

Обсуждая слухи о партнерстве Apple и Google (внедрение Gemini в iPhone), Брэд Герстнер выразил скепсис относительно «аутсорсинга» технологий ИИ. По его мнению, вероятность того, что Apple отдаст ядро своего ИИ другой компании, близка к нулю [58:48].

Прогноз Брэда Герстнера по стратегии Apple:

*   **Локальная модель:** Apple создаст собственную «малую языковую модель» (SLM) для Siri, которая будет работать на устройстве, иметь доступ к памяти пользователя и выполнять транзакционные задачи (бронирование, звонки) [59:17].
*   **Генеративный поиск:** Google Gemini или модели от OpenAI могут быть добавлены как сторонние «движки ответов» для сложных поисковых запросов, аналогично Perplexity [1:00:09].

Билл Герли добавил, что «голос» станет новым фронтиром ИИ. Он считает, что Apple должна сфокусироваться на превращении Siri в полноценного собеседника (как в фильме «Она»), так как языковые модели идеально подходят для голосового взаимодействия [1:03:42].

## 🇨🇳 TikTok и начало «Холодной войны ИИ»
[[JUMP:1:04:06]]

Ситуация вокруг возможного бана TikTok в США рассматривается участниками не просто как спор о соцсетях, а как первый ход в глобальном противостоянии суверенитетов. Брэд Герстнер, чья компания Altimeter была ранним инвестором ByteDance, признал, что статус-кво больше невозможен [1:08:45].

Аргументы сторон:

*   **Позиция Брэда Герстнера:** ИИ переместил TikTok из разряда «интересных технологий» в сферу национальной безопасности. Он полагает, что Китай не позволит выделить (spin-off) американскую часть бизнеса, а США не допустят текущую структуру владения. Итог — высокая вероятность полной блокировки приложения в течение 18 месяцев [1:07:35].
*   **Позиция Билла Герли:** Он указал на отсутствие взаимности (reciprocity). Американские соцсети давно запрещены в Китае, а Apple обязана хранить данные китайских пользователей внутри страны под контролем местных властей. Требование того же от TikTok — это лишь попытка сбалансировать игровое поле [1:09:55].

Брэд Герстнер опасается, что это приведет к «Холодной войне ИИ», где глобальная торговля и процветание пострадают от экономических барьеров [1:08:56].

## 🤖 Microsoft, Inflection и пузырь оценок LLM
[[JUMP:1:12:39]]

Неожиданный переход команды Inflection AI (включая Мустафу Сулеймана) в Microsoft стал для Билла Герли «желтым флагом» для всего сектора ИИ [1:17:16]. Это не было поглощением в классическом смысле: Microsoft просто наняла ключевых людей, оставив инвесторов стартапа в неопределенности.

Инвестиционный анализ рынка LLM от ведущих:

1.  **Проблема ERR вместо ARR:** Брэд Герстнер ввел термин **ERR** (Experimental Run Rate — экспериментальная выручка) вместо классического ARR. Компании подписываются на API ИИ в порыве энтузиазма, но эти доходы не являются повторяющимися (recurring) и имеют низкую маржу из-за стоимости вычислений (COGS) [1:20:08].
2.  **Отсутствие «рвов» (Moats):** Стоимость переключения между моделями (OpenAI, Anthropic, Llama) сегодня близка к нулю [1:21:50]. Разработчики постоянно тестируют, какая модель дешевле в конкретную минуту.
3.  **Гравитация данных:** Брэд считает, что ИИ вернется к данным. Банки и корпорации не будут копировать свои данные в облако OpenAI; они развернут открытые модели (Llama, Mistral) там, где их данные уже лежат (AWS, Snowflake) [1:24:37].

Билл Герли заключил, что открытые модели (Open Source) уже «вырвались из стойла» [1:25:57]. Если бесплатные модели будут «достаточно хороши», огромные оценки проприетарных LLM-стартапов окажутся под угрозой.