# Ричард Лоуренс о секретах доходности 14.5% годовых в Азии на протяжении 25 лет

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=Zs0ZDbmpIOk
Канал: Capital Allocators
Опубликовано: 21.07.2022

---

В данном материале представлен подробный разбор беседы Теда Сайдса (Ted Seides) с Ричардом Лоуренсом (Richard Lawrence), основателем Overlook Investments Group. Лоуренс, управляющий капиталом в 5 миллиардов долларов, делится уникальным опытом инвестирования в азиатские рынки на протяжении трех десятилетий, раскрывает секреты отбора компаний с «ценовой властью» и объясняет, почему ограничение притока новых денег в фонд является ключом к долгосрочному успеху инвесторов.

## 🌏 Становление инвестора: от поэзии до Гонконга 80-х
[[JUMP:03:07]]

Путь Ричарда Лоуренса в мир финансов начался в детстве под влиянием отца, который управлял семейным офисом и взаимным фондом. Первым инвестиционным опытом Ричарда стала сделка с отцом: за выученное наизусть стихотворение он получил акции фонда [03:23]. Несмотря на то что в 1969 году рынок не показывал роста, Лоуренс усвоил главный урок отца: инвестиционный бизнес — это возможность каждый день узнавать что-то новое о мире и технологиях [04:26].

Карьера Лоуренса развивалась динамично:

*   После колледжа он уехал в Венесуэлу, бывшую тогда богатейшей страной Южной Америки, где проработал два года [05:32].
*   Вернувшись в США, он устроился аналитиком к Джону Бушу (John Bush) в компанию J. Bush & Co с зарплатой в $30 000 [05:06]. Буш, которого Лоуренс называет одним из величайших этичных менеджеров, научил его искать растущие компании с рентабельностью собственного капитала (ROE) выше 20% [06:23].
*   В 1985 году, вдохновившись статистикой роста малайзийской экономики (6,8% ежегодно в течение 20 лет), Лоуренс переехал в Гонконг [07:43].

Гонконг середины 80-х был «невероятным местом» с четырьмя фондовыми биржами, где котировки писались маркерами на белых досках в прямом эфире [08:10]. Лоуренс вспоминает, как вместе с партнером Бобом Мейером за 4 миллиона долларов купил «оболочечную» компанию, ставшую 93-й по величине публичной компанией Гонконга [08:35]. Позже, в 1991 году, он основал Overlook Investments, получив рабочее место в офисе легендарного Марка Фарбера [09:54].

## 📈 Философия инвестирования: жесткость и гибкость
[[JUMP:11:12]]

Лоуренс описывает свою инвестиционную философию как «жесткую и требовательную, но гибкую» [11:52]. По его мнению, успех Overlook зиждется на четырех столпах:

1.  **Превосходный бизнес.** Компании должны генерировать свободный денежный поток, иметь широкий «ров», высокую рентабельность инвестиций и отсутствие долгов [12:30].
2.  **Честный менеджмент.** Лоуренс ищет руководителей с подтвержденным опытом (know-how), готовых рассматривать миноритарных акционеров как партнеров [13:35].
3.  **Выгодная оценка.** Фонд стремится быть «разумным контринвестором», покупая активы значительно ниже их внутренней стоимости [13:48].
4.  **Долгосрочный подход.** Отсутствие высокой оборачиваемости портфеля; ориентация на прирост капитала в долгосрочной перспективе.

В 1994 году портфель Overlook имел феноменальные по современным меркам характеристики: коэффициент P/E равен 8, цена к свободному денежному потоку — 7, при среднем ROE в 19% и темпах роста 17% [14:15]. Однако Лоуренс отмечает, что в те годы скептицизм в отношении Азии был огромным, а качественные компании часто игнорировались рынком в пользу спекулятивных застройщиков [14:55].

## 📉 Выживание в кризис 1997 года
[[JUMP:15:25]]

Азиатский финансовый кризис 1997–1998 годов стал тяжелейшим испытанием. Лоуренс называет его «одним из пяти крупнейших коллапсов всех времен» [15:51]. Рынки Индонезии, Таиланда и Кореи упали более чем на 95% в долларовом выражении [16:05].

Основные тезисы Лоуренса о кризисе:

*   Активы под управлением фонда сократились со 120 млн до 40 млн долларов [16:47].
*   Стратегия выживания заключалась в максимальной прозрачности: Лоуренс лично обзванивал каждого инвестора, объясняя состояние портфеля [19:36].
*   Кризис сработал как «кнопка перезагрузки», позволившая купить выдающиеся компании, такие как King Board Chemical и Cafe de Coral, по экстремально низким ценам (P/E от 2,5 до 6) [17:27].

## 🇨🇳 Поворот в сторону Китая и кейс Yangtze Power
[[JUMP:22:55]]

Долгое время Overlook избегал прямых инвестиций в материковый Китай из-за высоких оценок и рисков управления. Ситуация изменилась около четырех лет назад (относительно даты интервью в 2017 году), когда фонд начал активно покупать акции класса А на местных биржах [23:33].

По мнению Лоуренса, современный Китай напоминает остальную Азию 25 лет назад: рынок доминируется краткосрочными игроками и спекулянтами, что создает неэффективность, на которой могут заработать фундаментальные инвесторы [23:48].

### Особенности инфраструктурных инвестиций:
Лоуренс выделяет компанию **China Yangtze Power** (владелец плотины «Три ущелья») как уникальный актив:

*   Плотины — лучшие инфраструктурные активы в мире, требующие минимальных затрат на обслуживание и являющиеся, по сути, финансовыми активами [26:25].
*   Несмотря на то что компания государственная, Лоуренс смог наладить диалог с менеджментом, убедив их в важности справедливых дивидендов и статуса «голубой фишки» [53:52].
*   В результате компания гарантировала выплату дивидендов на пять лет вперед и увеличила их на 85% [53:25].

## 📊 Дисциплина бизнеса: лимиты и комиссии
[[JUMP:39:25]]

Одной из самых необычных черт Overlook является сознательное ограничение роста активов. Ричард Лоуренс утверждает, что управление размером фонда критически важно для доходности инвесторов [41:10].

Ключевые принципы управления бизнесом Overlook:

*   **Кап на подписку.** Фонд установил лимит на привлечение новых средств (около 12% от среднего СЧА за последние 4 года), что создает очередь из инвесторов и позволяет избежать хаоса в портфеле в периоды рыночного бума [42:28].
*   **Идентичность доходностей.** Благодаря ограничению притока капитала, средневзвешенная доходность инвестора (capital-weighted return) в Overlook практически совпадает с доходностью самого фонда (time-weighted return) [42:41]. По словам Лоуренса, в индустрии доходность инвесторов часто на 2,5% ниже доходности фонда из-за того, что люди вкладывают деньги на пике и забирают на дне [43:59].
*   **Снижение комиссий.** С 1994 года Лоуренс добровольно снижал плату за управление. Начав с 1,5%, сегодня комиссия составляет менее 1% [45:30]. Он предпочитает снижать комиссии сам в хорошие годы, чем ждать, когда инвесторы заставят его это сделать в плохие.

## 🛠 Процесс исследования и «Ценовая власть»
[[JUMP:28:50]]

Команда Overlook, состоящая всего из 11 человек, ежегодно посещает около 400 компаний [29:04]. Из них детальный анализ проводится для 30–40, а в портфель попадают лишь 3–5 новых имен в год [29:17].

Лоуренс уделяет особое внимание концепции **«ценовой власти» (pricing power)**:

*   Это способность компании перекладывать инфляцию на потребителя, не теряя доли рынка [32:48].
*   Лоуренс использует собственное уравнение для индексации ценовой власти, считая этот фактор одинаково полезным как при инфляции, так и при дефляции [34:19].
*   Типичный пример компании с колоссальной ценовой властью — Taiwan Semiconductor (TSMC), которую фонд держит уже около 17 лет [33:54].

## 🚪 Искусство продажи: урок Леона Леви
[[JUMP:34:33]]

Лоуренс признает, что умение вовремя выйти из актива — это «интенсивно эмоциональный процесс» [37:13]. Важным поворотным моментом стала критика со стороны инвестора Леона Леви, который однажды прямо сказал Ричарду: «Ты не умеешь продавать ценные бумаги» [35:14].

Система продажи в Overlook теперь включает:

1.  **Ребалансировку.** Безэмоциональное сокращение позиций по мере их роста в портфеле [37:26].
2.  **Признание ошибок.** Немедленная продажа, если фундаментальный тезис (обычно связанный с качеством менеджмента) оказался неверным [37:52].
3.  **Замещение.** Продажа актива, если найдена идея с более высоким потенциалом [39:12].
4.  **Макро-сигналы.** Выход из страны при критических показателях дефицита текущего счета или резкого роста кредитования [38:31].