# Ловушка волатильности: Крис Сидиал о риске исчезновения ликвидности на рынке акций

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=4MCJQ1x5_Fw
Канал: Excess Returns
Опубликовано: 05.05.2025

---

В новом выпуске подкаста **Excess Returns** приглашенный эксперт **Крис Сидиал (Kris Sidial)**, соучредитель и инвестиционный директор Amberside Capital, анализирует недавний всплеск рыночной волатильности и объясняет, почему текущее ралли может оказаться «ловушкой» медвежьего рынка. Собеседники обсуждают исчерпание ликвидности, изменение микроструктуры рынка и то, почему стратегии хеджирования хвостовых рисков (tail risk) часто разочаровывают институциональных инвесторов.

## 🛡️ Суть хеджирования хвостовых рисков
[[JUMP:01:31]]

Крис Сидиал объясняет, что основная задача хеджирования хвостовых рисков (tail risk hedge) — обеспечить мощный приток капитала в моменты рыночных дислокаций, чтобы компенсировать убытки по остальному портфелю [02:08]. При правильном подходе даже 5%-ная аллокация в такие инструменты может «раздуться» настолько, что полностью перекроет падение 95% активов, инвестированных в S&P 500, что в долгосрочной перспективе позволяет капиталу расти быстрее за счет сложного процента [02:21].

Однако Крис Сидиал выделяет критическую проблему многих существующих решений:

*   **«Кровотечение» капитала:** Если хедж настроен неверно, инвестор годами теряет деньги на поддержании позиции. Крис Сидиал приводит пример: миллион долларов за 3-4 года без «событий-катастроф» может превратиться в 250 тысяч. Когда обвал наконец случается, хедж вырастает лишь до 750 тысяч, не обеспечивая даже возврата вложенного [03:00].
*   **Жесткость и автоматизм:** Институциональный рынок часто разочарован в таких программах, потому что они представляют собой «коробочные решения» (например, покупка опционов на VIX первого числа каждого месяца). В периоды, подобные апрелю, когда рынок падает, а затем закрывается в нуле, такие жесткие стратегии показывают крайне плохие результаты [04:05].

По мнению гостя, выход заключается в активном трейдинге и понимании «края» (edge) на рынках волатильности, что позволяет оставаться в безубытке в спокойные периоды и зарабатывать на дислокациях [05:26].

## 📉 Медвежье ралли и «ловушка» для ритейла
[[JUMP:11:32]]

Крис Сидиал придерживается мнения, что недавнее восстановление рынка — это не начало нового бычьего тренда, а классическое ралли медвежьего рынка [12:39]. Он утверждает, что самые агрессивные скачки цен часто происходят именно во время падений, чтобы запутать участников.

Ключевые аргументы Криса Сидиала против продолжения роста:

1.  **Отсутствие рефлексивного спроса:** Гость считает, что «рефлексивная ставка» (reflexive bid), которая раньше автоматически толкала котировки вверх при любом падении, исчезла [13:17]. Крупные игроки — пенсионные фонды, суверенные фонды и эндаументы — начали сокращать позиции в акциях США из-за неопределенности политики администрации Трампа [14:50].
2.  **Роль розничных инвесторов:** Данные по притокам в ETF с плечом и обратные продукты на VIX (SVIX, SVXY) указывают на то, что именно ритейл «выкупал дно» и шортил волатильность в надежде на быстрый отскок [16:23].
3.  **Риск последовательности доходов:** Покупка на спаде может быть опасной, если рынок уйдет в боковик или продолжит снижение на 5-10 лет. В таком случае инвестор просто теряет время, необходимое для восстановления до точки безубыточности [17:29].

## 💧 Кризис ликвидности и микроструктура рынка
[[JUMP:18:36]]

Крис Сидиал отмечает тревожные изменения в ликвидности. Если 20 лет назад на рынке работали 30–40 активных десков маркетмейкеров, то сейчас основной поток контролируют всего 6–8 гигантов [19:03].

Последствия этой концентрации:

*   **Исчезновение объемов:** В моменты падения стакан котировок (order book) просто «схлопывается». Крис Сидиал описывает это так: «Все в комнате замирают и смотрят друг на друга, ожидая, кто первый совершит сделку» [18:21].
*   **Влияние мелких игроков:** Из-за низкой глубины рынка даже относительно небольшой хедж-фонд сегодня способен существенно сдвинуть цену индекса в ту или иную сторону [20:22].
*   **Алгоритмические аномалии:** Гость упоминает случай в «День освобождения» (Liberation Day), когда слухи указывали на то, что системы одного маркетмейкера ошибочно погнали цену вверх, после чего последовал принудительный сброс (puke), когда поддержку не подтвердили реальные покупатели [19:31].

Крис Сидиал также указывает на широкие спреды в опционах на VIX. Маркетмейкеры предоставляют ликвидность только тогда, когда им удобно, и резко отступают в моменты стресса [26:44].

## 📊 Стратегия монетизации волатильности
[[JUMP:27:36]]

Одной из самых сложных задач для фонда волатильности является своевременная фиксация прибыли. Крис Сидиал критикует подход «целевой доходности» (когда продают хедж просто потому, что он вырос на 100%).

Методика Криса Сидиала на 70% состоит из количественного анализа и на 30% из дискреционных решений (опыта) [31:02]:

*   **Сравнение с историей:** Если путы на S&P, которые обычно торгуются с волатильностью 30, вдруг начинают стоить 150 (чего никогда не было в истории), это сигнал к продаже [27:49]. «Если кто-то хочет купить у меня яблоко за 1000 долларов, я его продам», — шутит эксперт [28:28].
*   **«Вонючие офферы» (stink offers):** В моменты хаоса в понедельник утром команда фонда выставляет заявки по экстремально завышенным ценам, ожидая тех, кто находится в ситуации маржин-колла или вынужденного закрытия позиций [29:06].
*   **Понимание контекста:** Крис Сидиал учит своих трейдеров, что падение S&P на 5% из-за ставки ФРС — это совсем не то же самое, что падение на 5% из-за новости о ядерном взрыве [31:54]. Количественные системы дают цену, но человек должен понять причину дислокации.

## 🏛️ Макроэкономические угрозы и политика Трампа
[[JUMP:40:08]]

Крис Сидиал выражает скепсис относительно позитивного влияния тарифов Трампа на акции роста. Он не понимает, как 10%-ные пошлины могут быть чистым благом для экономики в долгосрочной перспективе [40:33].

Особое внимание гость уделяет плану сокращения госсектора (план Бессента):

*   Сокращение рабочих мест в правительстве должно стимулировать частный сектор через дерегуляцию банков [41:24].
*   Однако высокая вовлеченность домохозяйств США в рынок акций (пиковые значения за всю историю) делает систему уязвимой. Потеря работы ведет к прекращению автоматических вливаний через 401(k) и заставляет людей продавать акции для покрытия расходов [41:51].
*   Это создает обратный «эффект богатства»: падение рынка бьет по экономике сильнее, чем раньше, потому что у людей там сосредоточена большая часть капитала [42:57].

## 🧠 Психология и индикаторы страха
[[JUMP:43:22]]

Комментируя данные о том, что «все настроены по-медвежьи», Крис Сидиал возражает: «Все говорят, что они медведи, но позиционированы как быки» [43:34]. Настоящим индикатором настроений он считает не опросы, а рынок деривативов. Во время недавнего падения эксперт не увидел признаков истинной паники: корреляции не взлетели, а маржин-коллы не приняли массовый характер [44:53].

Советы Криса Сидиала для частных инвесторов:

*   **Честность с самим собой:** Нужно уметь признавать ошибки. В начале COVID Крис Сидиал ошибался в прогнозах (думал, всё закончится через 3 месяца), но на уровне трейдинга он заработал максимум в карьере, потому что следовал за рыночными сигналами волатильности, а не за своим мнением [49:15].
*   **Сигнал бэквордации:** Надежным «знаком опасности» является переход фьючерсов на VIX в состояние бэквордации (когда ближние контракты дороже дальних) [55:51]. Это состояние говорит о том, что на рынке происходит нечто аномальное.
*   **Режимы волатильности:** Вопреки мифам, волатильность может оставаться высокой месяцами. В 2008 году VIX держался около отметки 60 в течение нескольких месяцев, а не просто «подскочил и упал» [35:32].

---