# Взлет Figma на 250% и AI-пузырь: Рори О’Дрисколл и Брайан Халлиган анализируют рынок

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=chulY4futpI
Канал: 20VC (Harry Stebbings)
Опубликовано: 07.08.2025

---

В новом выпуске подкаста 20VC Гарри Стеббингс обсуждает с признанными экспертами венчурного рынка — Рори О’Дрисколлом (Scale Venture Partners), Джейсоном Лемкиным (SaaStr) и приглашенным гостем Брайаном Халлиганом (сооснователем HubSpot) — феноменальный взлет акций Figma. Участники анализируют «закулисье» IPO-процессов, спорят о справедливости вознаграждений CEO и пытаются понять, не превращаются ли гигантские инвестиции в AI в очередной пузырь.

## 📉 Механика «взрыва»: Почему Figma взлетела на 250%
[[JUMP:01:07]]

Обсуждение началось с анализа невероятного «попа» (резкого скачка цены) акций Figma: компания вышла на биржу по цене $33 за акцию, а торги открылись в районе $145 [1:07]. По мнению ведущего, это одно из самых масштабных «недополученных финансирований» (mispricing) в истории.

Брайан Халлиган описал внутреннюю кухню принятия решения о цене в ночь перед IPO:

*   **Усталость основателей:** К моменту ценообразования команда уже две недели находится в дороге, посетив около 12 стран и проводя по 6 встреч в день [2:12].
*   **Конфликт интересов:** Инвестбанкиры (в случае Figma — Morgan Stanley) часто пытаются продвинуть своих друзей из хедж-фондов, в то время как компании нужны «long-only» инвесторы (фонды, покупающие вдолгую), такие как Fidelity или Wellington [3:06].
*   **Давление покупателей:** Брайан утверждает, что Morgan Stanley и Fidelity часто играют на одной стороне, убеждая основателя снизить цену на доллар-другой, чтобы гарантировать участие крупного фонда [4:26].

Рори О’Дрисколл выразил несогласие с тезисом о том, что Figma «оставила на столе» $3 млрд. По его мнению, цена в $98 и выше стала возможной только *потому*, что IPO прошло по $38 [9:28]. Если бы компания пыталась привлечь средства сразу по $80, книги заявок просто не существовало бы, так как на тот момент никто не был готов выставлять такие ордера [10:09]. 

Джейсон Лемкин добавил, что такие скачки — магический момент для сотрудников, которые часто не понимают сути размытия долей, но видят мгновенный рост своего благосостояния [8:10].

## 💰 Эволюция компенсаций: RSUs против PSUs
[[JUMP:24:14]]

Участники затронули тему вознаграждения Дилана Филда (основателя Figma), чьи бонусы сопоставимы с пакетами Илона Маска. Брайан Халлиган считает нынешнюю систему компенсаций CEO «сломанной» по двум причинам [24:38]:

1.  **Доминирование RSUs:** Ограниченные акции (RSU) провоцируют осторожное поведение. В отличие от опционов (ISO), они имеют ценность даже при падении акций, что снижает готовность CEO идти на риск [25:06].
2.  **Привязка к коллегам:** Традиционно комитеты по вознаграждениям ориентируются на 75-й процентиль выплат в похожих компаниях. Халлиган утверждает, что для основателя с огромным состоянием лишние $20 млн зарплаты ничего не значат [25:57].

Решением, по мнению Брайана, является использование PSUs (Performance Stock Units) — акций, которые выдаются только при достижении конкретных целей по цене акций или финансовым показателям [26:25].

Рори О’Дрисколл, однако, видит риски в привязке к цене акций. Он отмечает, что многие цели, поставленные в 2021 году, сейчас выглядят недостижимыми («stranded»), а цели Figma были достигнуты мгновенно из-за рыночного скачка, что лишило их стимулирующего эффекта [29:48]. Рори предпочитает осязаемые показатели, такие как выручка или операционная прибыль [30:13].

## 🚀 IPO или вечная приватность?
[[JUMP:13:57]]

Обсуждая будущее Canva и Stripe, эксперты разошлись во мнениях о привлекательности публичных рынков.

*   **Аргументы за IPO:** Брайан Халлиган считает публичных инвесторов более рациональными и менее назойливыми, чем венчурных капиталистов («VCs are a much bigger pain in the ass») [40:30]. Он описывает день выхода на биржу как один из лучших в жизни основателя [41:35].
*   **Директ-листинг:** Рори О’Дрисколл указал, что теперь правила SEC позволяют привлекать капитал через прямой листинг, но это не гарантирует защиту от случайных «пузырей» в цене [14:24].
*   **Смена эпох:** Рори полагает, что последние три года частный капитал был «дешевле» и доставлял меньше хлопот, но сейчас ситуация меняется: «дешевые деньги» теперь на публичном рынке [38:06].

## 🤖 AI-лихорадка: Meta, Microsoft и «Пузырь капзатрат»
[[JUMP:54:43]]

Анализируя квартальные отчеты Meta и Microsoft, Рори О’Дрисколл подчеркнул парадокс: Meta демонстрирует 22% роста выручки, но при этом 22% падения свободного денежного потока из-за гигантских трат на сервера [54:56].

Ключевые тезисы дискуссии об AI:

1.  **Диспропорция затрат:** По оценке Рори, индустрия тратит от $400 до $600 млрд капитальных вложений (Capex) в год, чтобы поддерживать экосистему приложений с выручкой всего в $25 млрд [58:42].
2.  **Вера в долгосрок:** Несмотря на возможный перегрев, О’Дрисколл уверен, что через 10 лет выручка AI-приложений может составить $300–400 млрд, поэтому долгосрочный тренд реален [59:11].
3.  **Лидеры рынка:** Брайан Халлиган назвал Дженсена Хуанга (Nvidia) «CEO года», отметив, что он переписывает правила управления компанией [1:02:28]. Джейсон Лемкин отдал предпочтение Сатье Наделле за его способность действовать как «пере-основатель» (refounder) и заключать смелые сделки вроде партнерства с OpenAI [1:04:36].

## 🏢 Искусственный интеллект в малом бизнесе (SMB)
[[JUMP:48:58]]

Брайан Халлиган, построивший HubSpot на рынке SMB, скептически относится к простому переносу AI-технологий в малый бизнес. Основная проблема — отсутствие у малых компаний ресурсов для обучения моделей.

*   Джейсон Лемкин ищет компании, которые решат задачу «внедрения AI за 60 секунд» без участия инженеров [51:51].
*   Рори О’Дрисколл ожидает появления «предустановленных» (pre-baked) решений для типичных задач SMB, таких как ответы на звонки или диспетчеризация заказов [54:03].

## 💰 Тренды венчурного капитала: Ramp, CRV и «режим carry»
[[JUMP:1:12:28]]

Обсуждение завершилось анализом последних движений крупных фондов. Раунд Ramp (Series E на $500 млн при оценке $22 млрд) объясняется капиталоемкостью финтех-бизнеса, которому нужно финансировать оборотные средства для кредитных карт [1:13:07].

Особое внимание уделили решению фонда CRV отказаться от поздних стадий и сосредоточиться на ранних инвестициях.

*   **Мнение Рори:** Это разумный шаг для сохранения чистоты стратегии в мире, где LP (инвесторы фондов) ценят специализацию [1:18:18].
*   **Мнение Джейсона:** Инвесторы хотят быстрее войти в «режим carry» (получение процента от прибыли), что проще сделать с компактными фондами, чем с гигантскими структурами на миллиарды долларов [1:20:15].

В финале эксперты обсудили феномен Benchmark. Несмотря на потерю некоторых талантов, фонд остается эталоном специализации, хотя его бренд в соцсетях сейчас звучит реже, чем у a16z или Sequoia [1:24:09].