Искусство аллокации: Как инвестирует Клинт Стоун
Инвестиционное планирование для долгосрочных институциональных фондов требует способности отделять случайные успехи от реального мастерства управления активами. В недавнем выпуске подкаста Top Traders Unplugged Клинт Стоун, старший вице-президент по инвестициям в Larry H. Miller Company, раскрыл тонкости управления портфелем объемом 700 миллионов долларов.
📊 Философия и структура портфеля 7:32
Клинт Стоун придерживается классического «эвентологического» (endowment-style) подхода, адаптированного под специфические задачи фонда. Ключевой приоритет — покрытие ежегодных расходов в размере 5% и сохранение реальной покупательной способности капитала в условиях инфляции.
Портфель строится на восьми базовых «кирпичиках», разделенных на публичные и частные рынки:
- Публичные активы: Фиксированный доход, акции США, международные акции, мульти-активы (включая хедж-фонды).
- Частные активы: Прямые инвестиции (Private Equity), венчурный капитал, недвижимость, природные ресурсы.
Стоун признает, что его фонд имеет выраженную «экономическую чувствительность» и высокую долю акций. Он считает, что для долгосрочного инвестора главным риском является не краткосрочная волатильность, а неспособность достичь целевых показателей доходности, что делает ставку на долгосрочный рост капитала необходимой.
📉 Риски и «лаврентьевская» лаундеринг волатильности 23:08
Особое внимание в дискуссии было уделено оценке волатильности частных рынков. Стоун критикует привычку аналитиков полагаться исключительно на данные публичных рынков при моделировании рисков венчурного капитала.
- Корреляция как ключевой фактор: Стоун утверждает, что внутри диверсифицированной корзины из 500 частных компаний (так называемый «Private 500») корреляция между активами значительно ниже, чем в публичных индексах, где цены подвержены мгновенному влиянию рыночной ликвидности.
- Смещение весов: По мнению Стоуна, крупные доли в портфеле занимают зрелые, денежные (cash-flow generative) компании с низкой волатильностью, тогда как рискованные стартапы представлены минимальными чеками, что снижает общий риск «баскеты».
- Оценка волатильности: Стоун полагает (оговариваясь, что для многих это прозвучит как ересь), что волатильность правильно диверсифицированного частного портфеля может быть даже ниже, чем у индекса S&P 500.
При этом он подчеркивает, что использует три «среза» риск-моделирования: среднесрочные ожидания, сценарии экономического спада (с учетом роста корреляций) и относительный риск к бенчмарку. Максимально комфортный уровень просадки (drawdown) для него составляет 15–20%.
🔍 Отбор менеджеров и поиск «особого» 46:58
Процесс отбора менеджеров Стоун называет «грязной работой» по атрибуции доходности. Он убежден, что существует фундаментальная разница между выбором отдельных акций и оценкой стратегий аллокатора.
Его подход базируется на нескольких принципах:
- Презумпция отсутствия Альфы: По умолчанию Стоун исходит из того, что в стратегии нет избыточной доходности, и требует убедительных доказательств обратного.
- Нишевые специалисты: Наибольший интерес вызывают менеджеры, работающие в емкостно-ограниченных (capacity-constrained) нишах, которые стремятся к доходности, а не к росту активов под управлением (AUM) ради комиссионных.
- Синтез знаний: Опыт работы Стоуна на стороне Larry H. Miller Company (где они выступают как операторы частного бизнеса) дает ему уникальные инсайты, которые помогают задавать более глубокие вопросы при проверке (diligence) внешних менеджеров.
👥 Командный процесс и совет новичкам 58:08
Инвестиционный процесс в фонде Стоуна построен на принципе «открытого исследования». Вместо попыток убедить коллег в правоте, он поощряет выявление рисков в ходе дискуссий. Он стремится к тому, чтобы каждый член команды — от младшего аналитика до старшего руководителя — чувствовал ответственность за «общий результат» портфеля, избегая узкой специализации.
Тем, кто стремится к карьере CIO, Клинт Стоун советует:
- Быть искренним: Сетевое взаимодействие работает, когда оно аутентично и целенаправленно.
- Использовать статус: Студенты обладают «суперсилой» в виде доступа к профессионалам через университетскую почту.
- Постоянно учиться: В качестве базовой литературы он выделяет книгу Дэвиса Уинстона Pioneering Portfolio Management, но рекомендует постоянно анализировать кейсы Harvard Business School и отчеты крупных пенсионных фондов.
