Американский фондовый рынок находится на исторических максимумах, подгоняемый самым продолжительным бычьим трендом в современной истории. Однако легендарный инвестор и вице-председатель холдинга Berkshire Hathaway Чарли Мангер предупреждает о неизбежном падении доходности капитала в период с 2022 по 2032 год. По его мнению, беспрецедентное завышение стоимости активов, рыночная эйфория розничных инвесторов и агрессивная денежная эмиссия приведут к наступлению затяжного «потерянного десятилетия».
📉 Феномен рыночной эйфории и падение реальной доходности 0:00
После преодоления последствий мирового финансового кризиса индекс S&P 500 демонстрировал практически непрерывный рост. Историческая статистика годовой доходности индекса за этот период выглядит следующим образом:
- 2009 год: +26%
- 2010 год: +15%
- 2011 год: +2%
- 2012 год: +16%
- 2013 год: +32%
- 2014 год: +13%
- 2015 год: +1%
- 2016 год: +12%
- 2017 год: +22%
- 2018 год: -4%
- 2019 год: +31%
- 2020 год: +18%
- 2021 год: +26%.
За столь длительный период американский рынок зафиксировал лишь одно незначительное падение в 2018 году. По словам Чарли Мангера, подобная затяжная стабильность породила опасное явление, которое он характеризует как всеобщее безумие (frenzy). Инвесторы начинают верить, что фондовый рынок — это легкие деньги. Как отмечает автор материала, ситуация усугубляется распространением бесплатных торговых приложений вроде Robinhood, которые стимулируют краткосрочные спекуляции среди неквалифицированных пользователей вместо долгосрочного удержания качественных активов.
В анализе приводится параллель с «эффектом коктейльной вечеринки», описанным инвестором Питером Линчем. Согласно его наблюдениям, когда случайные люди на мероприятиях начинают давать профессиональному управляющему советы о покупке конкретных акций, это служит явным сигналом критического перегрева рынка и скорого падения цен. Сегодня этот феномен наглядно проявляется в риторике спекулянтов, которые называют Уоррена Баффета «устаревшим» из-за его отказа инвестировать в технологические компании с коэффициентом P/E, достигающим 300.
Чарли Мангер акцентирует внимание на том, что в ближайшие десять лет снизится именно реальная доходность акций, то есть скорректированная на уровень инфляции. Если номинальная доходность рынка составит 6%, а инфляция достигнет тех же 6%, то реальный доход инвестора будет равен нулю. В случае же превышения инфляции над доходностью реальные результаты инвесторов и вовсе уйдут в отрицательную зону.
🔥 Печать денег и исторические уроки гиперинфляции 3:48
Текущие темпы инфляции в США обновили 39-летний максимум. Первопричиной этого, по мнению аналитиков, стал масштабный запуск печатного станка правительством США, официально именуемый программой количественного смягчения (QE). Комментируя сочетание монетарных стимулов и огромного фискального дефицита, Чарли Мангер заявил, что экономика оказалась в абсолютно неизведанных водах. По его оценке, ни одна страна не способна осуществлять эмиссию в таких масштабах на протяжении долгого времени без разрушительных последствий, и финансовая система США подошла к опасной грани.
Исторический опыт демонстрирует, к чему приводит бесконтрольное увеличение денежной массы. Классическим примером, приводимым в видео, является Веймарская республика в 1920-х годах. Из-за долгов после Первой мировой войны и забастовок рабочих немецкое правительство начало массово печатать марки для выплат. Это вызвало катастрофическую гиперинфляцию: если в январе 1923 года буханка хлеба стоила 250 марок, то к ноябрю того же года ее цена взлетела до 200 миллиардов марок. Возникший экономический хаос и социальное недовольство историки называют одной из ключевых предпосылок начала Второй мировой войны.
Чарли Мангер уточняет, что не прогнозирует для американской экономики столь же глубокий коллапс. Его главный тезис заключается в том, что безудержное вливание ликвидности никогда не заканчивается благополучно для инвесторов, поскольку растущая инфляция напрямую уничтожает реальную доходность их портфелей.
🎈 Раздутые оценки: уроки пузыря Dot-com и текущие реалии NASDAQ 5:48
Вторым фундаментальным фактором, определяющим будущую доходность, выступает текущая цена акций. При завышенной стоимости активов их будущая окупаемость закономерно снижается. На вопрос о том, сформировался ли на бирже NASDAQ очередной финансовый пузырь, Чарли Мангер ответил, что никто не способен предсказать точный момент его взрыва. При этом он назвал невероятным текущий взлет технологического сектора, подчеркнув, что капитализация современной компании Apple превосходит масштабы всей исторической нефтяной империи Джона Рокфеллера. Мангер охарактеризовал это явление как самое драматичное событие в мировой истории финансов.
Фундаментальный подход к инвестированию базируется на том, что долгосрочная стоимость акции определяется чистым денежным потоком, который бизнес сгенерирует за все время своего существования. Однако периодически котировки слишком сильно отрываются от реальности. Автор ролика напоминает об уроках пузыря доткомов: в марте 2000 года индекс NASDAQ достиг пика на отметке около 4800 пунктов на фоне чрезмерного оптимизма инвесторов. Впоследствии рынку потребовалось долгих 15 лет (до 2015 года), чтобы просто вернуться к прежним максимумам и позволить инвесторам выйти в безубыточность. Даже несмотря на колоссальный фундаментальный рост таких гигантов, как Apple и Amazon за эти 15 лет, изначальная переоцененность активов полностью нивелировала доходность инвесторов.
🧬 Корпоративная биология: почему гиганты обречены на увядание 7:59
Серьезные опасения вызывает экстремальная концентрация капитала: на пять крупнейших технологических компаний США сегодня приходится порядка 25% от общей рыночной капитализации индекса S&P 500. Это означает, что из каждого доллара, вложенного инвестором в индексный фонд, 25 центов автоматически направляются в акции ограниченного пула эмитентов: Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon и Tesla. Соответственно, результаты широкого рынка на ближайшие десятилетия будут напрямую зависеть от стабильности этих пяти компаний.
Однако Чарли Мангер подчеркивает, что вечный успех этих лидеров не гарантирован. По его мнению, законы бизнеса во многом копируют законы биологии: все организмы и даже биологические виды со временем умирают, и в экономике происходят аналогичные процессы. Крупнейшие корпорации его юности сегодня либо полностью исчезли, либо превратились в блеклые тени своего прошлого. Среди примеров увядших гигантов Мангер выделяет:
- Крупные сети универмагов (department stores)
- Традиционные печатные газеты
- Сталелитейную компанию U.S. Steel
- Нефтяную монополию Standard Oil Джона Рокфеллера.
Каждая корпорация имеет свой период расцвета и доминирования, после чего неизбежно сталкивается с разрушительным давлением конкурентов или технологий.
Современные рыночные оценки поражают масштабами. Совсем недавно в финансовом сообществе велись дискуссии о том, кто первым преодолеет планку капитализации в $1 трлн. На сегодняшний день компании вплотную приблизились к рубежам в $2–3 трлн. Актуальные показатели стоимости лидеров рынка:
- Apple: $2,8 трлн
- Microsoft: $2,4 трлн
- Alphabet (материнская компания Google): $1,9 трлн
- Amazon: $1,7 трлн
- Tesla: $945 млрд
- Facebook (Meta): $930 млрд.
🛡️ Стратегия Berkshire Hathaway: адаптация вместо технологической гонки 10:11
Пока технологические лидеры вроде Google и Apple пытаются находиться на самом острие прогресса, уничтожая конкурентов, чтобы самим не оказаться уничтоженными, холдинг Berkshire Hathaway придерживается иной философии. Чарли Мангер объясняет, что их стратегия строится на сознательном избегании радикальных изменений, способных нанести ущерб бизнесу.
Ярким примером служит покупка железной дороги Burlington Northern Railroad. Этот бизнес выглядит максимально старомодным, однако создание дублирующей магистральной железной дороги в современных условиях физически и экономически невозможно. Успех этого актива был достигнут не за счет борьбы с технологическим прогрессом, а за счет его избегания. При этом менеджмент Burlington Northern Railroad эффективно внедряет инновации внутри существующей инфраструктуры. Компании удалось сформировать двухъярусные составы и незначительно увеличить высоту тоннелей, что мгновенно удвоило пропускную способность при минимальных издержках. Технологии используются всеми, но ключевое преимущество — это позиция на рынке, которую технологии не способны уничтожить. Физическую доставку грузов из порта Лос-Анджелеса в Чикаго невозможно осуществить иным способом, кроме как по рельсам данной компании.
Мангер ссылается на график, продемонстрированный Уорреном Баффетом на ежегодном собрании акционеров Berkshire Hathaway. На нем сравнивались 20 крупнейших мировых компаний по капитализации в марте 1989 года и марте 2021 года. Результат поражает: ни одна компания из списка 1989 года не сохранила свое место in 2021 году. В 1989 году лидерами были неоспоримые гиганты:
- Exxon Mobil
- General Electric
- IBM
- Philip Morris
- Merck.
В 2021 году список возглавили Apple, Microsoft, Amazon и Berkshire Hathaway. Перед инвесторами стоит фундаментальный вопрос: сколько из текущих лидеров останутся в топ-20 через 10 или 30 лет? С учетом их огромного веса в S&P 500, любые проблемы этих эмитентов неизбежно обрушат общую доходность усредненных портфелей.
🧠 Пять правил выживания инвестора от Чарли Мангера 13:01
Чтобы защитить капитал в условиях грядущего «потерянного десятилетия», Чарли Мангер рекомендует опираться на проверенные им за долгую жизнь когнитивные и аналитические принципы. Сформулированная инвестором система минимизации ошибок включает в себя следующие правила:
- Избегайте собственных когнитивных искажений и предвзятости, регулярно анализируя допущенные ошибки.
- Сохраняйте максимальную простоту анализа и опирайтесь на незыблемые фундаментальные показатели бизнеса.
- Используйте базовую инженерную концепцию — «запас прочности» (margin of safety), фокусируясь на базовых механизмах и избегая откровенно глупых решений.
- Сформируйте условную «стопку слишком сложных задач» (too hard pile). Если анализ бизнеса вызывает много вопросов, Мангер советует просто отложить его в сторону и не пытаться добиться успеха там, где вы не разбираетесь.
- Четко осознавайте границы собственной компетентности. Самым важным фактором для предотвращения критических ошибок инвестор называет понимание того, в чем вы действительно разбираетесь, а в чем нет. Это требует серьезных усилий, поскольку человеческий разум склонен переоценивать собственные интеллектуальные способности.
