В рамках 15-го эпизода серии Open Interest на канале Top Traders Unplugged ведущий Нильс Йенсен обсудил с представителями датского хедж-фонда Calculo Capital специфику извлечения альфы на товарных рынках. Основатель фонда Дэвид Кальдерон и член совета директоров Ола Хансен раскрыли детали своей краткосрочной квантовой стратегии, сочетающей классический тренд-фолловинг и машинное обучение. В центре дискуссии — макроэкономические дисбалансы, аномалии фьючерсных премий и уникальная система риск-менеджмента, позволяющая снизить волатильность при сохранении высокой доходности портфеля.
📊 Обзор товарных рынков и макроэкономические тренды 3:56
Начало года ознаменовалось высокой волатильностью и сильными показателями в сырьевом секторе. По данным Олы Хансена, за первые шесть-семь недель года широко диверсифицированный индекс Bloomberg Commodity Index (BCOM), включающий сельскохозяйственные товары, металлы и энергоносители, вырос почти на 10%, опередив текущую динамику рынка акций. Эксперт выделил несколько долгосрочных макроэкономических факторов, которые, по его мнению, формируют устойчивый «бычий» тренд на товарных рынках:
- Деглобализация: перенос производственных мощностей ближе к странам-потребителям (near-shoring) неизбежно увеличит спрос на сырье и приведет к росту цен.
- Оборонные расходы: резкое увеличение бюджетов европейских стран на оборону потребует масштабных объемов сырья — от стали до редкоземельных металлов.
- Энергетический переход: декарбонизация и рост потребления электроэнергии дата-центрами, системами охлаждения и электромобилями (EV) поддерживают высокий спрос на промышленные металлы, такие как медь, алюминий, литий, кобальт и никель.
- Демографические сдвиги: старение населения в развитых странах стимулирует расходование накопленных за десятилетия сбережений, что напрямую поддерживает глобальное потребление.
Особое внимание собеседники уделили рынку драгоценных металлов. Золото с начала года продемонстрировало рост на 15%. Хансен подчеркнул, что высокая востребованность защитных активов отражает дисбаланс в мировой системе. В частности, центральные банки на протяжении последних трех лет активно скупают золото для диверсификации своих резервов и ухода от долларовых активов, а частные инвесторы обеспокоены ростом фискального долга, особенно в США. При этом на стороне предложения наблюдаются жесткие ограничения: инвестиции в горнодобывающий сектор сдерживаются тем, что компаниям приходится планировать проекты на 10–12 лет вперед, пытаясь спрогнозировать будущие цены.
В секторе мягких товаров (soft commodities) также зафиксированы резкие движения. Из-за неблагоприятных погодных условий в ключевых регионах производства (Западная Африка для какао и Бразилия для кофе) цены на кофе выросли на 30% с начала года, в то время как какао скорректировалось вниз на 12%.
🪙 Аномалии фьючерсных рынков и тарифные риски 11:43
Существенное влияние на структуру ценообразования оказывают геополитические факторы и угроза введения новых торговых тарифов со стороны администрации США. По словам Олы Хансена, ожидания пошлин на импорт уже вызывают серьезные ценовые аномалии на нью-йоркской бирже COMEX. Цены на фьючерсы на золото, серебро, медь и платину оказались значительно завышены по сравнению с международными спотовыми ценами, фиксируемыми в Лондоне.
Хансен привел в пример недавний инцидент, когда премия на медь в Нью-Йорке на пике достигала $1000 за тонну по отношению к лондонскому рынку. Эти дисбалансы привели к следующим последствиям:
- Масштабный арбитраж: в последние недели в Нью-Йорк были направлены колоссальные объемы физического золота и серебра, поскольку трейдеры, имеющие доступ к физическому металлу, могли продавать фьючерсы против него и зарабатывать высокую безрисковую доходность.
- Рост стоимости Cash and Carry: доходность стратегии cash and carry по золоту на COMEX достигла порядка 10% годовых. В серебре ситуация оказалась еще более острой из-за отсутствия механизма кредитования последней инстанции (в отличие от золота, которое можно арендовать у Банка Англии). К тому же серебро поставляется преимущественно из Мексики, что повышает риски введения тарифов.
Макроэкономический спрос на медь остается феноменально устойчивым, несмотря на спад в строительном секторе Китая. Это обусловлено необходимостью модернизации электросетей для передачи энергии к дата-центрам. В качестве аналогии с эпохой «золотой лихорадки» Хансен упомянул, что наибольшую прибыль получают поставщики инфраструктуры и оборудования (те, кто «продает лопаты»). Например, акции компании Siemens Energy за последний год выросли на 300% благодаря высокому спросу на сетевое оборудование и трансформаторные центры.
🎯 Стратегия Calculo Capital: фокус на краткосрочных дисбалансах 15:25
Датский фонд Calculo Capital, основанный в 2018 году Дэвидом Кальдероном после продажи его предыдущей энерготрейдинговой компании (созданной в 2008 году), использует принципиально иной подход к сырьевым рынкам. В отличие от классических долгосрочных тренд-фолловеров, Calculo Capital оперирует на сверхкраткосрочных временных интервалах. По уточнению Дэвида Кальдерона, среднее время удержания позиции составляет всего от 2 до 5 дней, что позволяет эффективно монетизировать локальные рыночные дисбалансы.
Ограничение торговой вселенной исключительно сырьевыми рынками является фундаментальной особенностью фонда. Кальдерон объяснил логику этого выбора следующими аргументами:
- Жесткие ограничения спроса и предложения: в отличие от рынков акций или облигаций, сырьевые товары жестко подвержены влиянию физических факторов, таких как региональные погодные катаклизмы.
- Эмоциональные всплески: угроза дефицита (например, из-за урагана в Мексиканском заливе) мгновенно порождает панику и страх среди участников рынка, что провоцирует сильные направленные ценовые импульсы.
- Высокая ликвидность: фонд торгует только наиболее ликвидными инструментами в четырех ключевых группах: металлы, энергетика, сельскохозяйственные культуры и мягкие товары. Нишевые рынки с низкой ликвидностью, такие как фьючерсы на апельсиновый сок, полностью исключены, несмотря на их высокую доходность для других CTA-фондов, ради обеспечения возможностей для масштабирования капитала.
Фонд полностью автономен в принятии решений: торговая платформа не использует внешние фундаментальные данные (например, прогнозы погоды), опираясь исключительно на паттерны движения цены. Система может находиться вне рынка (в кэше), а также открывать частичные длинные или короткие позиции без фиксированных квот на сектора или направления. Например, в день записи интервью (20 февраля) фонд зафиксировал по стоп-приказу закрытие короткой позиции по газу Henry Hub, которую удерживал более двух лет, из-за резкого скачка цен на 30% на фоне похолодания в США.
🤖 Алгоритмы входа и машинное обучение на выходе 19:44
В основе архитектуры Calculo Capital лежит гибридный подход: классический систематический тренд-фолловинг применяется для открытия позиций, а технологии искусственного интеллекта — для оптимизации выходов. Вход в сделку осуществляется по строго формализованным правилам breakout-стратегий при пробое локальных уровней поддержки или сопротивления. По словам Дэвида Кальдерона, современный квантовый трейдинг требует модификации классических подходов CTA. Основная интеллектуальная ценность системы активируется после того, как позиция попадает в портфель.
Приблизительно 75–80% всех сделок закрываются не по стандартным скользящим стоп-приказам (trailing stops), а на основе сигналов машинного обучения. Процесс функционирования этой модели выглядит следующим образом:
- Сбор внутридневных метрик: система ежедневно аккумулирует массив данных по каждой открытой позиции (формы свечных паттернов, угол наклона импульса, индикаторы краткосрочного тренда).
- Паттерн-матчинг: текущие параметры загружаются в проприетарную базу данных для поиска максимально близких исторических аналогов.
- Оценка исходов: поскольку исходы исторических сделок на периоды T+1 и T+2 известны, алгоритм классифицирует текущую рыночную ситуацию.
- Вердикт: система присваивает сделке статус «сохранить» (keep) или «ликвидировать» (eliminate). В случае выявления негативного паттерна позиция немедленно закрывается.
Для обучения и работы моделей используются исключительно дневные бары (daily bars). По мнению Кальдерона, это позволяет сохранять верность философии CTA, но в отличие от традиционных фондов, Calculo Capital забирает прибыль частями, отсекая рыночный шум и минимизируя просадки в периоды контртрендовых коррекций.
🛡️ Риск-менеджмент против рыночного шума 28:54
Ключевой проблемой применения искусственного интеллекта в трейдинге является склонность моделей обучаться на случайном рыночном шуме («оверфиттинг»). Дэвид Кальдерон подчеркнул, что Calculo Capital сознательно отказался от использования машинного обучения для генерации сигналов на вход. По его мнению, попытки предсказать направление движения рынка с помощью ИИ малоэффективны. Использование ИИ исключительно в качестве инструмента риск-менеджмента (risk-off методологии) принципиально меняет стабильность системы.
В качестве примера Кальдерон привел алгоритм действий при ураганной угрозе на нефтяных вышках в Мексиканском заливе. После первоначального скачка цены на величину премии за риск рынок обычно стабилизируется и начинает торговаться в боковом диапазоне, пока инвесторы следят за траекторией и силой урагана. Краткосрочные паттерны в этот период неопределенности анализируются системой. Если модель фиксирует риски коррекции, фонд закрывает позицию, фиксируя прибыль.
Если ураган не наносит ущерба и рынок падает, или же наоборот, разрушает инфраструктуру и тренд продолжается, алгоритм входа генерирует новый сигнал breakout. Это позволяет зафиксировать прибыль на первом этапе импульса и зайти на «вторую ногу» тренда, избегая удержания позиции во время промежуточной консолидации. Дополнительно применяется адаптивное исполнение: выходы по сигналам ИИ принудительно привязываются к периодам максимальной внутридневной ликвидности на американских сессиях, что минимизирует проскальзывание (slippage).
📈 Финансовые показатели и перспективы масштабирования 33:53
Ола Хансен, являющийся не только директором, но и инвестором Calculo Capital, отметил, что его выбор в пользу квантовой стратегии фонда обусловлен оптимальным соотношением доходности и волатильности. Сырьевые индексы долгосрочно подвержены глубоким просадкам. Например, индекс Bloomberg Commodity за последние годы пережил два крупных спада: 77-месячную просадку в период 2015–2020 годов (падение на 38%) и 33-месячный нисходящий тренд после пика 2022 года с первичным падением на 22%. Краткосрочная стратегия Calculo обеспечивает сопоставимый итоговый финансовый результат, но с существенно более гладкой кривой доходности.
Дэвид Кальдерон раскрыл исторические показатели фонда с момента его запуска:
- Доходность: за почти 7 лет работы с момента инцепции фонд продемонстрировал доходность, сопоставимую с широкими индексами акций.
- Волатильность: уровень волатильности портфеля Calculo Capital составил всего 2/3 от волатильности фондового рынка.
- Корреляция: стратегия показывает полную независимость от макроэкономических циклов и нулевую корреляцию с традиционными классами активов.
Фонд зарегистрирован и ведет деятельность в Дании (Копенгаген). Собеседники признали, что Дания, как и Германия, не является традиционной юрисдикцией для хедж-фондов в отличие от Кайман, Люксембурга или Ирландии. Однако Кальдерон видит в этом уникальное преимущество: статус единственного чистого товарного фонда в стране позволяет занимать монопольную нишу, хотя и накладывает обязанности по обучению локальных инвесторов.
В планах компании — международная экспансия. Руководство фонда активно прорабатывает создание структуры в США, поскольку американский рынок обладает максимальной экспертизой в товарных активах. В рамках расширения бизнеса Calculo Capital планирует предлагать клиентам не только инвестиции в паи фонда, но и управление раздельными счетами (SMA), что потребует получения американской лицензии.
