В новом выпуске подкаста сети We Study Billionaires ведущий Кайл Грив обсуждает с инвесторами из Lowell Capital — Джеймсом Циммерманом и Эбби Циммерман — их уникальный подход к поиску акций. Стратегия фонда заключается в покупке быстрорастущих компаний по ценам традиционных «стоимостных» (value) активов, при этом ключевыми критериями отбора становятся простота бизнеса, наличие «крепостного» баланса и способность генерировать реальные денежные потоки.
🔍 Стратегия поиска идей: фильтрация шума 1:16
Джеймс и Эбби Циммерман активно используют специализированные платформы для инвесторов, такие как Value Investors Club (VIC), Sum Zero и MOI Global . Несмотря на обилие качественных аналитических материалов, гости подкаста отмечают, что отклоняют около 95% идей, представленных на этих ресурсах .
Основными принципами фильтрации идей в Lowell Capital являются:
- Соблюдение круга компетенций: Инвесторы принципиально избегают биотехнологий, финансовых услуг, недвижимости и нефтегазового сектора . По мнению Эбби Циммерман, эти отрасли слишком волатильны и непредсказуемы.
- Фокус на понятных отраслях: Команда предпочитает сервисные компании, разработчиков ПО и промышленный сектор IT .
- Изучение автора идеи: Эбби Циммерман подчеркивает важность отслеживания послужного списка аналитика: насколько часто он ошибается и каковы его прошлые результаты .
- Принцип «краткости»: Джеймс Циммерман считает подозрительными идеи, изложенные на 20 страницах сложного текста . Они ищут простые тезисы, которые можно изложить в «презентации для лифта» (elevator pitch) в стиле Питера Линча .
💡 Философия простоты: «Крепостной» баланс 10:03
Центральное место в стратегии гостей занимает концепция простоты. Эбби Циммерман цитирует Стива Джобса, утверждая, что для достижения подлинной простоты требуется очень глубокое мышление .
Для Lowell Capital простота бизнеса определяется следующими факторами:
- Понятная монетизация: Если бизнес-модель нельзя объяснить парой предложений, инвесторы отказываются от сделки .
- Отсутствие «историй»: Команда дисконтирует «акции-истории» (story stocks), успех которых зависит от множества будущих условий или прогнозов .
- Устойчивость к среде: По мнению Эбби Циммерман, истинная простота проявляется в том, насколько стабильно бизнес работает в различных экономических условиях и как мало вещей должно «пойти правильно», чтобы инвестиция окупилась .
- «Крепостной баланс» (Fort Knox balance sheet): Это компании с низким уровнем долга или его полным отсутствием . Джеймс Циммерман считает, что сильный баланс позволяет пережить любые кризисы, будь то пандемия или торговые войны .
📈 Кейс Celestica: от «изгоя» до ИИ-фаворита 17:07
Джеймс Циммерман привел пример компании Celestica как случая, когда им пришлось выйти за рамки привычного круга компетенций . Celestica занимается контрактным производством электроники — отрасль, которую инвесторы долгое время считали низкомаржинальной и проблемной .
История сделки включала:
- Анализ управления: Инвесторы годами следили за менеджментом, читая стенограммы конференц-звонков слово за словом .
- Несоответствие цены и качества: При цене акций в $10–12 прибыль на акцию составляла $2 при отсутствии долга .
- Скрытый потенциал: Рынок воспринимал компанию как старого производителя, но Циммерманы увидели глубокие стратегические отношения с гиперскейлерами (Google и др.) в сфере дата-центров .
- Итог: Позже рынок осознал, что Celestica — это скрытая ставка на развитие ИИ, и котировки резко выросли .
💰 Денежный поток и доходность инвестированного капитала (ROIC) 19:50
Для Эбби и Джеймса Циммерманов показатель свободного денежного потока (FCF yield) является ключевым. Они ищут не «бумажную» прибыль, а реальные деньги, которые компания может распределять или реинвестировать .
В вопросе ROIC инвесторы выделяют следующие моменты:
- Защита от среднего: Чтобы ROIC не снижался до среднеотраслевого уровня, у компании должен быть «экономический ров» (moat) .
- Низкая капиталоемкость: Предпочтение отдается моделям, не требующим постоянных массивных вливаний для поддержания текущего уровня работы .
- Управление оборотным капиталом: Джеймс Циммерман отмечает, что эффективность менеджмента часто видна в том, как они контролируют запасы и дебиторскую задолженность . Банкротство возможно даже без долгов, если оборотный капитал раздувается бесконтрольно .
🏎️ Покупка компаний роста по ценам стоимости 37:27
Джеймс Циммерман поясняет, что они стремятся найти «мисперцепции» (неверное восприятие) на рынке. Обычно это компании, которые либо слишком малы для внимания аналитиков, либо находятся в процессе трансформации, которую рынок еще не оценил .
Примеры из портфеля:
- Hammond Power Solutions (Канада): Производитель трансформаторов сухого типа. Когда Циммерманы начали покупать акции, за компанией почти никто не следил. Джеймс вспоминает, что CEO компании Билл Хэммонд был настолько заинтересован в общении с инвесторами, что съехал на обочину дороги, чтобы поговорить с ними по телефону .
- Sprouts Farmers Market (SFM): Розничная сеть, ориентированная на здоровое питание. Инвесторов привлекла стратегия дифференциации: их пересечение по ассортименту с Walmart составляет всего 10–11% . Это делает бизнес устойчивым даже при плохой экономике, так как их клиенты (веганы, кето-адепты) не меняют привычки потребления .
- Terravest: Джеймс Циммерман выделил CEO Дастина как «приземленного» руководителя, успешно применяющего стратегию «купи и улучши» в смежных отраслях .
📊 Управление циклом и роль кэша 43:51
На стратегию Lowell Capital оказали сильное влияние идеи Говарда Маркса о рыночных циклах. Эбби Циммерман отмечает, что они используют позицию в кэше как «регулятор» риска .
- Подготовка вместо предсказания: Гости согласны с тезисом Маркса о том, что макроэкономику предсказать невозможно, но к ней можно подготовиться .
- Высокий уровень наличности: В периоды неопределенности или завышенных оценок доля кэша в фонде может достигать 40% и даже 50%, как это было в конце 2008 года .
- Психология выживания: Основная цель — «остаться в живых», чтобы иметь возможность инвестировать на следующий день . Джеймс Циммерман подчеркивает: чтобы финишировать первым, нужно сначала просто финишировать .
⏳ Горизонт прогнозирования: почему 2–3 года достаточно 1:00:29
В отличие от многих фондов, использующих 10-летние модели дисконтированных денежных потоков (DCF), Lowell Capital ограничивается горизонтом в 2–3 года .
Аргументы Эбби Циммерман против долгосрочных прогнозов:
- Неопределенность нарастает с течением времени («uncertainty compounds over time») .
- Длинные прогнозы создают ложное чувство точности, которое опасно для инвестора .
- Инвесторы хотят видеть результаты текущего бизнеса, а не надеяться на события, которые могут произойти через десятилетие .
📉 Ошибки и извлеченные уроки 1:08:38
Джеймс и Эбби открыто признали свои инвестиционные ошибки, связанные с ритейлерами — Barnes & Noble и Tilly's .
Причины неудач по мнению гостей:
- Barnes & Noble: Несмотря на хороший денежный поток, бизнес-модель оказалась беззащитной перед экспансией Amazon .
- Tilly's: Инвесторы ошибочно приняли всплеск денежного потока во время пандемии (вызванный государственными стимулами) за устойчивый тренд .
Теперь при анализе ритейла команда Lowell Capital проявляет повышенную осторожность, фокусируясь на компаниях с товарами «необязательного» спроса, как AutoZone (запчасти нужны всегда, чтобы ездить на работу), и избегая чисто дискреционных покупок .
