Как оценивать ожидаемую доходность: Уроки финансовой экспертизы 📊 1:09
Ожидаемая доходность — одна из самых сложных и важных концепций в финансовом планировании. Она не является константой, подобно скорости света, хотя именно с ней её часто сравнивают эксперты. В отличие от физических величин, прогнозировать доходность невероятно трудно из-за высокой неопределенности, сопровождающей любой финансовый актив. В рамках 259-го эпизода подкаста Rational Reminder ведущие Бенджамин Феликс и Кэмерон Пассмор собрали мнения ведущих финансовых экономистов, чтобы понять, какой методологический подход к оценке будущих доходов является наиболее разумным.
Ограниченность исторических данных и роль неопределенности 3:50
Эксперты сходятся в одном: историческая доходность — это лишь ориентир, а не гарантия будущего успеха.
- Профессор Юджин Фама подчеркивает, что даже имея почти столетние данные, мы не получаем точной оценки ожидаемого значения из-за огромной дисперсии. По его словам, попытки предсказать доходность на основе прошлых периодов всегда сопряжены с колоссальной неопределенностью: отклонение на два стандартных отклонения может приблизить доходность к нулю или, наоборот, сделать её крайне высокой.
- Уилл Гетцман, финансовый историк, отмечает, что, несмотря на волатильность, в долгосрочной перспективе (столетия) рынок акций демонстрирует удивительно стабильные результаты — около 4–5% реальной доходности сверх инфляции. Он изучал данные даже по компаниям Франции 1300-х годов, что подтверждает: базовые механизмы доходности акций остаются неизменными на протяжении веков.
- Скотт Седерберг в своих исследованиях делает упор на важность учета "данных выжившего" и ошибок отбора (survivorship bias). Анализируя данные с 1841 по 2000 год, он пришел к выводу, что даже в современные периоды риск значительных потерь (tail risk) остается существенным — около 19%.
Оценка премий за риск: Рыночный vs. Исторический подход 17:42
Вопрос о том, стоит ли ориентироваться на текущие оценки (valuation ratios) или на долгосрочные средние значения, остается дискуссионным.
- Профессор Джон Кокран призывает к осторожности в использовании исторических средних. Он отмечает, что многие экономисты в 1945 году ожидали стагнации, а не 50 лет роста. По его мнению, текущие прогнозы в районе 3–4% выглядят обоснованными, но по сути являются лишь догадками в рамках академического «эхо-камеры». Кокран предупреждает, что риск — это то, чего мы не ожидаем, и глобальные события (например, геополитическая нестабильность в Тайване) могут существенно изменить рыночные реалии.
- Профессор Брэд Корнелл называет премию за риск акций "самым важным числом в финансах". Он предлагает использовать модели, основанные на текущем уровне цен (например, подход Асвата Дамодарана). Согласно его расчетам, при текущих ценах на S&P 500 ожидаемая доходность составляет около 4% сверх государственных облигаций. Корнелл прямо заявляет: если инвестор ожидает исторической доходности в текущих рыночных условиях, он "молится о чуде".
Волатильность и долгосрочные горизонты 43:47
Существует распространенное мнение, что акции становятся менее волатильными на длинных дистанциях. Экономисты оспаривают этот миф.
- Профессор Кен Френч продемонстрировал с помощью моделирования 100 000 параллельных вселенных, что даже на 20-летнем горизонте существует около 8% вероятности того, что доходность акций не превысит доходность казначейских векселей.
- Профессор Любош Пастор добавляет, что взгляд через призму "исторического наблюдателя" ошибочен. Инвестор должен смотреть вперед, где неопределенность параметров (например, среднего значения доходности) возрастает с течением времени. В результате, по мнению Пастора, долгосрочные инвесторы на самом деле сталкиваются с большей волатильностью, чем кажется на первый взгляд.
Методология Rational Reminder 50:30
Ведущие подкаста, Бенджамин Феликс и Кэмерон Пассмор, используют комбинированный подход, который объединяет исторические данные и рыночные показатели.
- Эквивалентная стоимость капитала (40%): Используется историческая доходность мирового индекса (DMS World Index), из которой вычитается влияние роста оценок компаний (valuation changes) с 1900 года.
- Рыночно-ориентированная доходность (60%): Для акций используется текущая дивидендная доходность (Shiller CAPE), для облигаций — текущая доходность к погашению (yield to maturity).
- Взвешивание: Для облигаций 75% оценки базируется на текущей доходности, для акций — 75% на исторической доходности с поправкой на оценки.
