«Из 20 крупнейших компаний мира 1989 года ни одна не осталась в списке сегодня. Ноль». Этот парадокс служит главным аргументом Уоррена Баффета против попыток угадать победителей рынка, напоминая, что даже корпоративные гиганты — лишь временные величины в неумолимой игре капитализма.
🛡️ Уроки истории и магия капитализма: Омаха в Лос-Анджелесе 0:00
Ежегодное собрание акционеров Berkshire Hathaway 2021 года началось с необычной смены декораций. Вместо привычной Омахи Уоррен Баффет приветствовал инвесторов из Лос-Анджелеса . Причина была простой и глубоко личной: желание провести встречу бок о бок с Чарли Мангером, который в свои 97 лет продолжал жить в том же доме, который строил ещё 62 года назад . Эта деталь — верность однажды выбранному пути — стала лейтмотивом всей вступительной части. Баффет представил «архитекторов» успеха Berkshire: Чарли Мангера, которого он назвал «вице-председателем по культуре» и своим ориентиром «истинного севера» , Грэга Абеля, управляющего нестраховыми операциями с выручкой более 150 миллиардов долларов , и Аджита Джайна, создавшего с нуля крупнейшую в мире компанию по страхованию имущества и от несчастных случаев .
Несмотря на разные биографии (Абель — из Канады, Джайн — из Индии), Баффет с иронией подметил, что всех их объединяет «омахский период»: в разное время каждый из топ-менеджеров жил в радиусе мили от его собственного дома . Эта преемственность и доверие к кадрам, по мнению Баффета, гораздо важнее квартальных отчётов, хотя именно с цифр начался основной блок презентации.
Бухгалтерские иллюзии и экономическое «воскрешение» 6:59
Обсуждая финансовые результаты первого квартала 2021 года, Баффет затронул важный аспект современной отчётности. Чистая прибыль в 11,7 млрд долларов резко контрастировала с убытком почти в 50 млрд долларов годом ранее . Однако Уоррен предостерёг новичков от слепого доверия к нижней строке отчёта. Согласно правилам бухгалтерского учёта, Berkshire обязана включать нереализованную прибыль или убытки от колебаний стоимости своего портфеля акций напрямую в доход .
«Если бы мы отчитывались ежедневно, вы бы видели прибыль в 3 миллиарда в один день и убыток в 2 миллиарда в следующий», — пояснил Баффет .
Вместо этого он призвал инвесторов смотреть на операционную прибыль, которая отражает реальное здоровье принадлежащих компании бизнесов. Баффет отметил, что хотя в марте 2020 года экономика буквально «рухнула с обрыва» из-за самовнушённой рецессии, она была воскрешена чрезвычайно эффективным способом . Ранее в разговоре он вскользь упомянул решительные действия ФРС и Конгресса, которые позволили многим сегментам экономики восстановиться, за исключением наиболее пострадавших отраслей вроде международных авиаперевозок .
Смена караула: список топ-20 компаний мира 1989–2021 12:50
Для огромного числа новых инвесторов, пришедших на рынок в 2020 году, Баффет подготовил наглядный урок о том, как быстротечно доминирование на рынке. Он представил список 20 крупнейших компаний мира по рыночной стоимости на 31 марта 2021 года, возглавляемый Apple ($2 трлн) и Microsoft . Примечательно, что 5 из 6 лидеров — американские компании, что Баффет назвал следствием работы «аспирационной карты» США, созданной ещё в 1790 году .
Затем Баффет предложил участникам угадать, сколько компаний из аналогичного списка 1989 года сохранили свои позиции сегодня. Ответ оказался отрезвляющим: ноль .
В 1989 году мир выглядел иначе:
- Лидером была японская Industrial Bank of Japan с капитализацией всего 104 млрд долларов .
- В топ-20 входили гиганты прошлого: General Electric, Exxon, IBM и Merck .
- Японские компании доминировали в списке (тогда в Японии был затяжной «бычий» рынок), а сегодня их там нет вовсе .
Этот пример Баффет использовал как главный аргумент в пользу индексных фондов. Даже если вы понимаете, что капитализм работает (за 30 лет стоимость лидера выросла с 100 млрд до 2 трлн), крайне сложно угадать, какая именно «лошадь» придет к финишу первой .
Урок 1903 года: ловушка «перспективных отраслей» 20:24
Другим важным предостережением для новичков стал пример зарождения автомобильной индустрии. Баффет напомнил, что в 1903 году, когда Генри Форд только основал свою компанию, было очевидно: автомобили изменят мир . Но знание того, что отрасль ждёт великое будущее, не гарантировало инвестору прибыли.
Баффет продемонстрировал впечатляющий список из почти 40 автопроизводителей, чьи названия начинались только на буквы «MA» (включая Marmon, чья машина выиграла первый заезд Инди-500 в 1911 году) . Всего же в автомобильный бизнес в США вошло более 2000 компаний .
Результат этой гонки оказался жестоким:
- К 2009 году осталось лишь три крупных игрока .
- Двое из этой «тройки» прошли через процедуру банкротства .
Баффет подчеркнул, что сегодня на рынке происходит нечто похожее: инвесторы охотятся за популярными индустриями, игнорируя показатели продаж и прибыли, забывая, что выбор победителя — это не просто ставка на прогресс, а сложнейшая аналитическая задача .
✈️ Авиалинии, ФРС и «трамвай „Желание“» 25:31
Во второй части ежегодного собрания Уоррен Баффет и Чарли Мангер перешли к ответам на вопросы акционеров, начав с одной из самых обсуждаемых тем 2020 года — полной продажи доли Berkshire Hathaway в четырех крупнейших авиакомпаниях США. Этот шаг вызвал немало критики, так как акции были проданы вблизи минимумов, а рынок вскоре после этого начал стремительное восстановление.
Большая авиационная распродажа: риск против репутации 25:31
Бекки Куик процитировала знаменитую максиму Баффета: «Будьте осторожны, когда другие жадны, и жадничайте, когда другие напуганы» . Она спросила, почему же Berkshire сама проявила осторожность в момент максимального страха, избавившись от акций авиаперевозчиков.
Баффет, называющий себя «главным специалистом по рискам» (Chief Risk Officer) в Berkshire , объяснил, что дело было не в краткосрочных колебаниях цены, а в фундаментальной неопределенности и этическом аспекте государственной помощи. На тот момент авиационная отрасль фактически остановилась, и компании сектора (American, Delta, Southwest и United) нуждались в экстренной поддержке правительства.
Основные причины выхода Berkshire из авиасектора:
- Политический риск: Berkshire владела примерно 10% акций каждой из четырех крупнейших авиакомпаний. Если бы они оставались крупным акционером, получение государственного финансирования могло бы осложниться. Баффет отметил: «У них мог бы быть совсем другой результат, если бы у них был очень, очень богатый акционер, владеющий 8–9% акций» . Заголовки газет могли бы обвинить правительство в спасении бизнеса миллиардера.
- Утрата потенциала прибыли: Индустрия потеряла значительную часть своей будущей доходности. Хотя Баффет признал, что менеджмент компаний проделал отличную работу в кризис , он подчеркнул, что международный и деловой туризм не восстановились мгновенно .
- Этика господдержки: Berkshire принципиально отказалась запрашивать помощь для своих дочерних компаний, считая, что государственные деньги должны идти тем, кто не может справиться сам .
Несмотря на продажу, Berkshire сохраняет значительную косвенную зависимость от авиации через Precision Castparts, производящую компоненты для самолетов, и долю в American Express, чей бизнес сильно завязан на тревел-индустрию .
Решительность ФРС и спасение экономики 23 марта 31:40
Баффет выразил восхищение действиями Федеральной резервной системы и ее председателя Джерома Пауэлла. По его словам, в марте 2020 года экономика США столкнулась с угрозой затяжной депрессии, сравнимой с 1929 годом. К середине месяца рынок краткосрочного долга был парализован, а на фонды денежного рынка начался «набег», аналогичный событиям сентября 2008 года .
Ситуация была настолько критической, что даже Berkshire Hathaway 22 марта не смогла бы провести размещение облигаций . Однако 23 марта ФРС предприняла решительные меры, заявив о готовности делать «все необходимое» (whatever it takes) для поддержания ликвидности.
Баффет выделил несколько ключевых моментов этой операции спасения:
- Скорость и масштаб: В отличие от 2008–2009 годов, когда Конгресс и ФРС долго спорили о спасении «грязных банков», в этот раз реакция была мгновенной и массированной .
- Восстановление доверия: Спустя всего несколько дней после вмешательства Пауэлла рынок облигаций открылся даже для таких пострадавших компаний, как Carnival Cruise Lines .
- Синхронность: Сочетание монетарной политики ФРС и фискальных стимулов Конгресса сработало лучше, чем кто-либо ожидал .
«Экономика была остановлена, рынок гособлигаций был дезорганизован. Джером Пауэлл действовал со скоростью и решительностью, которые изменили всё», — констатировал Баффет .
Философия кэша: почему нельзя зависеть от «доброты незнакомцев» 35:44
Объясняя, почему Berkshire Hathaway не потратила все свои запасы наличности во время мартовского обвала, Баффет процитировал Бланш Дюбуа из пьесы «Трамвай „Желание“»: «Я всегда зависела от доброты незнакомцев» . Для Berkshire такая стратегия неприемлема.
Поскольку Berkshire не является банком, она не имеет доступа к «окну» ФРС в случае кризиса. Компания обязана всегда иметь достаточный запас прочности, чтобы выстоять в любых обстоятельствах. Баффет подтвердил, что минимальный порог наличности в 20 миллиардов долларов будет увеличен из-за роста масштабов бизнеса .
Чарли Мангер добавил, что ожидать от Berkshire покупки активов точно на «дне» рынка — это безумие . Тем не менее, компания нашла способ эффективно использовать средства: за первый квартал 2021 года было потрачено около 25 миллиардов долларов на обратный выкуп собственных акций . Баффет отметил, что купить доли в уже понятных Berkshire бизнесах через выкуп акций сейчас выгоднее, чем приобретать сторонние компании или акции других эмитентов .
Рассуждая об инвестициях для обычного человека, Баффет вновь подтвердил свою симпатию к индексу S&P 500 , тогда как Чарли Мангер подчеркнул, что предпочитает акции Berkshire даже рыночному индексу . В этом фрагменте Уоррен также кратко затронул позицию Berkshire по Chevron и углеводородам , однако основной разбор энергетической и климатической стратегии группы представлен в следующей главе.
⚡ Энергетический переход и архитекторы будущего 50:07
Уоррен Баффет часто подчеркивает, что Berkshire Hathaway — это не просто портфель акций, а крупнейший в США владелец критической инфраструктуры. По объему основных средств (Property, Plant, and Equipment) корпорация превосходит любую другую американскую компанию . Этот массивный физический след накладывает на Berkshire особую ответственность в контексте глобального климатического перехода, детали которого в этой части встречи подробно раскрыл вице-председатель по нестраховым операциям Грег Абель.
Декарбонизация и ставка на инфраструктуру в 18 миллиардов долларов 53:52
Вопрос изменения климата для Berkshire Hathaway Energy (BHE) не является новой повесткой. Грег Абель отметил, что компания начала публично обсуждать климатические риски и необходимость трансформации еще в 2007 году . Стратегия декарбонизации Berkshire строится не на лозунгах, а на фундаментальной перестройке сети.
Главным препятствием для возобновляемой энергетики Баффет и Абель называют логистику: ветер часто дует в Вайоминге, а электричество нужно потребителям в Лас-Вегасе . Чтобы решить эту проблему, BHE реализует беспрецедентный проект по строительству высоковольтных линий передач. Общий объем инвестиций в трансмиссионные сети на Западе США оценивается в 18 миллиардов долларов, из которых 5 миллиардов уже освоены, а оставшиеся 13 миллиардов будут вложены в течение следующих десяти лет .
Абель привел конкретные цифры достижений в области экологии:
- К концу 2020 года Berkshire инвестировала в возобновляемые источники энергии более 30 миллиардов долларов .
- Компания достигла целей Парижского соглашения по сокращению выбросов на 26–28% уже в 2020 году — на пять лет раньше срока .
- Новая цель — снижение выбросов на 50–52% к 2030 году (относительно уровня 2005 года), что полностью соответствует актуальным планам администрации США .
Особое внимание уделяется постепенному отказу от угля. План Berkshire предусматривает закрытие всех угольных блоков в три этапа: 16 единиц уже закрыто к 2020 году, еще 16 будут выведены из эксплуатации до 2030 года, а последние 14 — к 2049 году . При этом Ажит Джейн добавил, что и железнодорожный гигант BNSF также берет на себя обязательства по снижению углеродного следа на 30% к 2030 году . Баффет подчеркнул, что Berkshire готова инвестировать в инфраструктуру и больше — вплоть до 100 миллиардов долларов, — если государство сможет решить бюрократические проблемы с выделением земель и пересечением границ штатов .
Тандем Абеля и Джейна: как будет управляться Berkshire после Баффета 1:11:00
Одной из самых ожидаемых тем стало обсуждение динамики отношений между двумя ключевыми преемниками — Грегом Абелем и Ажитом Джейном. После десятилетий уникального партнерства Баффета и Мангера акционеров волновало, смогут ли их последователи работать столь же слаженно.
Ажит Джейн, руководящий страховым направлением, сразу обозначил: «Отношения Уоррена и Чарли уникальны, и мы с Грегом не сможем их дублировать» . Тем не менее, он описал эффективную и прозрачную систему взаимодействия. Вице-председатели проводят формальные встречи каждый квартал, чтобы детально обсудить дела в своих подразделениях, но их общение происходит гораздо чаще на неформальном уровне .
Грег Абель подтвердил эти слова, отметив, что они регулярно созваниваются, если видят что-то необычное или требующее совета в бизнесе коллеги. Взаимодействие строится на двух столпах:
- Профессиональное доверие: Абель признал Ажита лучшим в мире специалистом по страхованию, а Джейн подчеркнул глубокое уважение к управленческим способностям Грега .
- Защита культуры: Оба менеджера видят своей главной задачей сохранение децентрализованной культуры Berkshire. Абель отметил, что всегда звонит Джейну, если сомневается, соответствует ли то или иное решение уникальному духу корпорации .
Ранее в разговоре лидеры упоминали важность автономии менеджеров, и Ажит Джейн продемонстрировал это на примере рисков в страховании. Обсуждая «неприятные сюрпризы» в отрасли — такие как внезапный рост исков к организации Boy Scouts of America с 1 100 до почти 100 000 из-за изменения сроков исковой давности , — он пояснил, что их с Абелем задача заключается не в микроменеджменте, а в правильной оценке «неизвестных неизвестных» и удержании границ потенциальных убытков .
Несмотря на то, что Баффет и Мангер за 62 года совместной работы ни разу не поссорились , от новых лидеров не требуется полного единомыслия. Главное — это их способность поддерживать экосистему, где страховой капитал и операционные прибыли от энергетики и железных дорог продолжают работать на акционеров в долгосрочной перспективе.
📈 Гравитация ставок и битва за страховой Олимп 1:16:40
Битва Geico и Progressive: цена технологического отставания 1:16:40
В индустрии автострахования разворачивается многолетнее противостояние двух гигантов — Geico, принадлежащей Berkshire, и их главного конкурента, компании Progressive. Уоррен Баффет признает, что в последние годы Progressive демонстрирует выдающиеся результаты, работая как «отлаженная машина» . Ключ к их успеху кроется в более точном сопоставлении страховых тарифов с реальными рисками. Как иронично отмечает Баффет, если вы считаете, что у 90-летних и 20-летних одинаковые шансы погибнуть, вы быстро вылетите из бизнеса, собрав у себя всех 90-летних .
Ажит Джейн, курирующий страховой бизнес Berkshire, высказался еще более прямолинейно. Он признал, что Geico «пропустила автобус», вовремя не оценив значение телематики — технологии отслеживания стиля вождения в реальном времени . Progressive внедрила её раньше, что позволило им лучше сегментировать клиентов. Еще год назад маржа и темпы роста Progressive были почти в два раза выше, чем у Geico .
Тем не менее, Berkshire переходит в контратаку:
- Geico уже практически ликвидировала разрыв по маржинальности в первом квартале 2021 года .
- Компания активно внедряет собственные телематические инициативы, чтобы догнать конкурента в оценке рисков .
- Преимуществом Geico остается самый низкий уровень операционных расходов в индустрии и мощный бренд .
Баффет и Джейн прогнозируют, что через пять лет State Farm всё еще может оставаться крупнейшим страховщиком, но Geico и Progressive прочно займут две верхние строчки рейтинга, продолжая отъедать долю рынка у менее эффективных игроков . Ранее в разговоре они уже упоминали о стабильности своих железнодорожных активов, но именно в страховании сейчас происходят самые динамичные изменения.
Apple как незаменимый актив: признание инвестиционных ошибок 1:21:20
Переходя к обсуждению крупнейшего актива в портфеле Berkshire Hathaway — Apple — Уоррен Баффет сделал редкое признание. Он назвал продажу небольшой части акций Apple в 2020 году «вероятной ошибкой» . Эту точку зрения в своей привычной лаконичной манере подтвердил и Чарли Мангер, чей авторитет удержал Баффета от еще более радикальных шагов .
Несмотря на продажу, доля Berkshire в Apple фактически выросла до 5,3% благодаря агрессивным программам обратного выкупа акций, проводимым как самой Apple, так и Berkshire . Баффет рассматривает Apple не просто как акцию, а как «невероятный бизнес» с выдающимся управленцем Тимом Куком во главе. Кук, по мнению Баффета, один из лучших менеджеров в мире, который, возможно, не обладает творческим гением Стива Джобса, но управляет операционной махиной Apple эффективнее, чем кто-либо другой .
Главная ценность Apple — в беспрецедентной лояльности потребителей:
- Уровень удовлетворенности продуктом достигает 99% .
- Для миллионов людей iPhone стал предметом первой необходимости. Баффет предполагает, что если поставить человека перед выбором: отказаться от автомобиля за $35 000 или от своего iPhone на следующие пять лет — многие предпочли бы расстаться с машиной .
- Бренд создает барьер для конкурентов: если покупатель пришел за Apple, ему невозможно продать Android, и наоборот .
Мангер добавил, что технологические гиганты США — это гордость американской цивилизации, и попытки ограничить их влияние из-за антимонопольных соображений могут быть контрпродуктивными .
Процентные ставки: невидимая сила, управляющая рынком 1:26:40
Фундаментальный вопрос о высоких оценках современных технологических компаний (так называемых high flyers) Баффет разобрал через призму макроэкономики. Он объяснил, что текущие мультипликаторы не кажутся сумасшедшими, если учитывать уровень процентных ставок. «Процентные ставки для стоимости активов — это то же самое, что гравитация для материи», — сформулировал Уоррен ключевой закон финансового рынка .
Баффет продемонстрировал крошечную заметку из Wall Street Journal, в которой говорилось о размещении четырехнедельных казначейских облигаций США. Цена была указана с шестью нулями после запятой (100.000000) — фактически, люди отдавали правительству миллиарды долларов под 0% .
Это создает уникальную ситуацию в экономике:
- Если ставки близки к нулю, стоимость будущих денежных потоков при дисконтировании резко возрастает. При таких условиях акции выглядят «очень, очень дешевыми» .
- Доход Berkshire от владения облигациями на сумму более $100 млрд упал с $1,5 млрд в год до жалких $20 млн . Это эквивалентно тому, как если бы ваша зарплата упала с $15 в час до 20 центов .
- Классическая экономическая наука оказалась не готова к такому: Баффет процитировал учебник Пола Самуэльсона 1973 года, где утверждалось, что отрицательные или нулевые ставки теоретически возможны, но «на деле никогда не случатся» .
Баффет предупреждает: мы участвуем в самом интересном «экономическом кино» в истории . Огромные вливания денег (вертолетные выплаты по $1400 для 85% населения) пока не привели к неприятным последствиям, и люди чувствуют себя прекрасно, видя рост рынков . Однако в экономике никогда нельзя сделать что-то одно — всегда нужно спрашивать «а что потом?» . Пока нулевые ставки заставляют капитал искать пристанище в акциях таких компаний, как Apple и Google, которые «извергают наличные» и не требуют больших капиталовложений .
В конце главы Баффет вскользь упомянул о растущем безумии на рынке, вызванном SPAC-компаниями. Он сравнил это с казино, где знаменитые имена помогают продавать что угодно, что мешает Berkshire находить выгодные объекты для поглощения, так как у SPAC есть «пистолет у виска» — необходимость потратить деньги инвесторов в течение двух лет .
🎰 Казино Уолл-стрит и этика капитала: SPAC против байбэков 1:40:23
Лихорадка SPAC и финансовая система как казино 1:40:36
Уоррен Баффет начинает обсуждение с фундаментального парадокса современного капитализма: фондовый рынок — это величайший инструмент, позволяющий любому человеку стать совладельцем крупнейших предприятий мира с минимальными затратами и мгновенной ликвидностью . Однако эта же ликвидность превращает рынок в гигантское казино, когда на него приходят игроки, ищущие «экшена». Ссылаясь на Джона Мейнарда Кейнса и его работу 1936 года, Баффет отмечает, что ситуация становится серьезной, когда развитие капитала в стране превращается в побочный продукт деятельности казино .
За последний год приток «гемблеров» на рынок стал беспрецедентным. Миллионы людей открыли счета для дневной торговли, спекулируя опционами и используя наличные, скопившиеся в карманах во время пандемии . Баффет подчеркивает, что этот импульс к азартным играм силен во всем мире, и когда он получает мощный толчок, рынок создает свою собственную реальность, где никто не знает, когда «часы пробьют полночь и карета превратится в тыкву» .
Особую критику вызвал бум SPAC (Special Purpose Acquisition Companies). Баффет и Мангер выделяют несколько ключевых проблем этого явления:
- Игра на чужие деньги: Промоутеры SPAC распоряжаются капиталом других людей, что позволяет им предлагать за компании цены, с которыми Berkshire Hathaway, инвестирующая собственные средства, просто не может конкурировать .
- Комиссионная модель: Чарли Мангер прямо называет это «fee-driven buying» — покупкой, продиктованной желанием советника получить комиссионные, а не инвестиционной привлекательностью актива .
- Деградация цивилизации: По мнению Мангера, избыток «легких денег», создаваемых через SPAC и производные инструменты, является не просто глупостью, а моральным провалом, который ложится позором как на участников, так и на регуляторов .
Мангер резюмирует, что нынешняя ситуация сделала невозможным поиск выгодных сделок для Berkshire, так как рынок переполнен людьми, готовыми платить любые суммы, лишь бы освоить чужой капитал .
Мораль обратного выкупа акций: справедливость против популизма 1:49:15
Когда речь заходит о распределении прибыли, Баффет решительно защищает обратный выкуп акций (байбэки) как наиболее этичный и логичный способ возврата капитала акционерам, противопоставляя его традиционным дивидендам. Для объяснения своей позиции он приводит аналогию с частным бизнесом, например, франшизой Dairy Queen .
Если четыре партнера владеют компанией и один из них хочет выйти из дела или получить наличные, а трое других предпочитают реинвестировать прибыль в развитие, у них есть два пути:
- Выплатить дивиденды всем четверым (что невыгодно троим, желающим копить).
- Выкупить долю выходящего партнера по справедливой цене .
Баффет называет аргументы против байбэков «невероятными» и ошибочными. По его мнению, если компания выкупает акции по цене ниже внутренней стоимости, это приносит пользу тем, кто остается в бизнесе, так как их доля в активах увеличивается . Это особенно актуально для акционеров Berkshire, которые в массе своей являются «сберегателями» и рассматривают свои акции как пожизненное вложение .
Чарли Мангер добавляет жесткий этический критерий: если вы выкупаете акции только для того, чтобы загнать цену выше — это аморально . Но если байбэк совершается в интересах существующих акционеров по справедливой цене, то это «высокочувственный и моральный акт», а критики такой практики просто «обезумели» .
Дивидендная политика и самоселекция инвесторов 1:52:35
Вопрос о переходе к дивидендам вместо байбэков, особенно в свете возможного повышения налогов на прирост капитала, Баффет считает неактуальным для Berkshire. Он напоминает о знаковом голосовании акционеров компании, где около 97% высказались против введения дивидендов .
Это демонстрирует эффект «самоселекции»:
- Инвесторы Coca-Cola покупают акции, ожидая регулярных выплат, и было бы безумием менять эту политику внезапно .
- Инвесторы Berkshire Hathaway — это люди, которые хотят, чтобы компания эффективно реинвестировала их средства или увеличивала их долю в бизнесе через байбэки .
Ранее в разговоре лидеры Berkshire упоминали влияние процентных ставок на оценку активов, и Баффет вновь подчеркивает: налоговые изменения (которые подробнее будут рассмотрены в контексте роли государства как совладельца бизнеса в следующей главе) не должны диктовать операционную логику. Для акционера Berkshire байбэк — это способ «интенсифицировать» свой интерес в текущем бизнесе, не платя налогов, которые неизбежны при получении дивидендов .
Завершая блок, Мангер иронично отмечает, что в текущей ситуации «победил Берни Сандерс» : из-за низких ставок и бума на рынках разрыв между поколениями увеличивается, и миллениалам будет гораздо труднее разбогатеть, чем их предшественникам. Это делает бережное и моральное отношение к капиталу внутри Berkshire еще более важным для защиты долгосрочных владельцев .
₿ Криптовалюты, налоги и энергетическая безопасность Техаса 2:05:27
В этой части беседы Уоррен Баффет и Чарли Мангер переходят к вопросам государственного регулирования и морально-этических вызовов современности. Обсуждение охватывает диапазон от фискальной политики США до яростной критики цифровых активов и конкретных технологических споров с Илоном Маском относительно будущего энергетической сетки Техаса.
Налоги и государство как «акционер класса А» 2:05:27
Хотя тема корпоративных налогов поднималась ранее в ходе собрания, Баффет вновь акцентирует внимание на уникальных отношениях Berkshire Hathaway с федеральным правительством США. Он иронично отмечает, что Соединенные Штаты фактически являются владельцем «акций класса А» в каждой американской корпорации . Доля этого «совладельца» определяется текущей налоговой ставкой: когда правительство повышает налоги, оно просто увеличивает свою долю в прибыли бизнеса, не вкладывая при этом дополнительного капитала.
Баффет подчеркивает, что Berkshire всегда адаптируется к любой налоговой среде. Исторически корпорация процветала и при ставке в 52%, и при текущих более низких значениях. Для него налоги — это не препятствие, а распределение прибыли с государством, которое обеспечивает правовую и экономическую систему, позволяющую Berkshire существовать. Уоррен напоминает, что компания не занимается сложными схемами уклонения, предпочитая прозрачность и понимание того, что успех Berkshire неразрывно связан с успехом всей страны.
«Отвратительный успех»: почему Беркшир презирает биткоин 2:20:30
Когда вопрос коснулся криптовалютного рынка, капитализация которого на тот момент достигла 2 триллионов долларов, Уоррен Баффет предпочел проявить дипломатичность. Он в шутку сравнил себя с политиками, мастерски уклоняющимися от острых тем, чтобы не злить огромную армию владельцев биткоина . «У нас есть выбор: рассердить 400 тысяч человек, которые владеют биткоином, или обрадовать двоих, которые стоят в шорте. Это глупое уравнение», — резюмировал он .
Однако Чарли Мангер не стал сдерживаться, заявив, что для него этот вопрос — «красная тряпка для быка» . Его критика криптовалют была предельно жесткой и этической:
- Полезность для преступного мира: Мангер назвал биткоин идеальным инструментом для похитителей людей, вымогателей и мошенников .
- Отсутствие созидательной ценности: Его возмущает сама идея «высасывания миллиардов долларов» из воздуха за счет создания нового финансового продукта, который не приносит пользы цивилизации.
- Противоречие интересам общества: По мнению Мангера, успех биткоина «отвратителен» (disgusting), так как он идет вразрез с интересами развития нормальной финансовой системы и прогресса .
Мангер прямо заявил, что не приветствует валюту, которая столь удобна для криминала, и назвал всё развитие крипторынка вредным для интересов человечества. Баффет, в свою очередь, добавил, что «согласен с Чарли в этом вопросе», несмотря на свое первоначальное нежелание вступать в конфронтацию с крипто-энтузиастами .
Энергетика Техаса: Беркшир против аккумуляторов Илона Маска 2:22:38
Одной из самых предметных дискуссий стал ответ Berkshire на критику Илона Маска в отношении предложения Berkshire Hathaway Energy (BHE) по модернизации энергосистемы Техаса. После катастрофического зимнего шторма «Ури» в феврале 2021 года, который привел к многодневным отключениям энергии и экономическому ущербу в размере от 80 до 130 миллиардов долларов , Berkshire предложила построить сеть газовых электростанций стоимостью 9 миллиардов долларов.
Илон Маск публично заявил, что идея Berkshire ошибочна, и вместо газовой генерации штату следует использовать системы хранения энергии на базе аккумуляторов (load balancing). Грег Абель, возглавляющий энергетическое направление Berkshire, представил детальное обоснование того, почему план Маска не выдержит реального кризиса :
- Продолжительность кризиса: Аккумуляторы эффективны для балансировки нагрузки в течение нескольких часов. Однако энергетический коллапс в Техасе длился четыре дня подряд .
- Непрерывность генерации: Предложение Berkshire гарантирует непрерывную подачу энергии в течение 7 дней . Чтобы обеспечить такой же уровень надежности с помощью батарей, потребовались бы инвестиции совершенно иного порядка, которые сделали бы энергию запредельно дорогой.
- Страховой полис для штата: Абель назвал проект Berkshire «страховым полисом». Эти станции будут находиться в резерве и запускаться только в моменты критического дефицита .
Баффет добавил, что Berkshire настолько уверена в надежности своего решения, что готова внести 4 миллиарда долларов в качестве обеспечения: если станции не будут построены в срок (к ноябрю 2023 года) или не сработают в нужный момент, компания выплатит этот штраф . «У нас есть решение, и мы подтверждаем свои слова деньгами», — отметил Баффет, подчеркнув, что в коммунальном бизнесе необходимо быть готовым к событиям, которые случаются раз в сто лет, и иметь соответствующий «запас прочности» (margin of safety) .
Завершая блок, Баффет иронично ответил на гипотетический вопрос о страховании полета Илона Маска на Марс: «Это легкий вопрос. Нет, спасибо, я пас» . Впрочем, он добавил, что ставка страховой премии сильно зависела бы от того, будет ли сам Маск находиться на борту этого корабля .
🏢 Капитал, корпоративные мифы и «провал» в здравоохранении 2:30:30
Идеальный бизнес: почему капитал — это «гравитация» доходности 2:30:42
Сущность капитализма заключается в получении прибыли на вложенный капитал, однако Баффет подчеркивает: не все прибыли одинаково ценны. Идеальная модель бизнеса — это компания, которая генерирует колоссальные денежные потоки, практически не требуя вложений в основные средства (заводы, оборудование, огромные склады). В качестве примера из портфеля Berkshire Уоррен приводит See’s Candies: у них есть кухни-фабрики, но нет раздутых запасов или дебиторской задолженности . Такие компании, как Apple или Microsoft, являются «золотым стандартом», поскольку их рост не требует пропорционального увеличения физического капитала .
В противоположность им Баффет ставит коммунальные службы и энергетику. В этом секторе Berkshire вынуждена постоянно вкладывать «тонны и тонны капитала» . Хотя такие инвестиции приносят стабильную доходность (около 9,3% в текущих предложениях компании), они никогда не сравнятся с «гуглоподобной» маржинальностью . Уоррен отмечает, что большинство успешных американских компаний имеют доходность на чистые материальные активы гораздо выше 9%, и именно поиск таких «легких на подъем» бизнесов является главной задачей инвестора.
Этот же принцип секретности и защиты интеллектуального капитала объясняет, почему Баффет не выпускает своих ведущих инвестменеджеров, Тодда Комбса и Теда Вешлера, на публичные трибуны. «Они — активы Berkshire, — отрезал Уоррен, — и у нас нет причин обучать других людей тому, как с нами конкурировать» . Он сравнил их с учеными в фармацевтических гигантах вроде Merck или Pfizer: никто не ждет, что те будут публично рассказывать о своих разработках или неудачах .
Геополитика и макроэкономика: взгляд на Китай и госдолг 2:33:35
Обсуждая глобальный рынок, Чарли Мангер выразил восхищение тем, как китайское правительство сумело внедрить принципы Адама Смита в коммунистическую систему . Это позволило за короткий срок вытащить из нищеты 800 миллионов человек — достижение, не имеющее аналогов в мировой истории . Мангер подчеркнул, что китайцы прагматичны: «Мне неважно, какого цвета кошка — черная или белая, лишь бы она ловила мышей» . Баффет добавил, что хотя сейчас в топ-20 самых дорогих компаний мира всего три китайских (ранее в разговоре они касались списка лидеров 1989 года), через 30 лет их наверняка станет больше, хотя лидерство США всё еще кажется ему более вероятным .
Коснулись лидеры Berkshire и внутренней политики США, в частности стимулов Джо Байдена. Баффет признал, что последствия текущей денежной политики (когда госдолг превышает 100% ВВП) до конца не ясны . Ранее считалось, что это крайне опасный порог, но ФРС (о действиях которой говорилось в начале встречи) изменила правила игры. Подход Berkshire остается неизменным: не пытаться делать макроэкономические прогнозы, а действовать так, чтобы компания получала достойный результат при любом сценарии .
Искусство управления: банковский сектор и опасность корпоративных мифов 2:38:50
Объясняя продажу крупных долей в банках в 2020 году, Баффет пояснил, что дело не в плохом отношении к индустрии, а в управлении рисками. Berkshire намеренно сократила позиции, чтобы не превышать порог владения в 10% в большинстве банков . Исключением стал Bank of America, где Уоррену импонирует руководство Брайана Мойнихэна. Он отметил, что банковская система США сейчас находится в гораздо лучшей форме, чем 10–15 лет назад, но подчеркнул: в случае кризиса ФРС не обязана спасать Berkshire — компания должна рассчитывать только на себя .
Одной из самых глубоких тем главы стало обсуждение «корпоративной мифологии». Баффет предупредил об опасности ситуации, когда CEO слишком часто выступает перед аналитиками, повторяя одни и те же тезисы . Со временем это превращается в «катехизис», который никто в компании не смеет оспорить, даже если реальность изменилась . Мангер процитировал британского актера Седрика Хардвика: «Я так долго был великим актером, что больше не знаю, что я на самом деле думаю по какому-либо поводу» . По мнению Чарли, это происходит со многими политиками и руководителями компаний — они начинают верить в собственную ложь, что ведет к катастрофическим ошибкам в управлении.
Кейс Haven: почему 17% ВВП оказались сильнее Berkshire и Amazon 2:49:53
Анализируя закрытие Haven — совместного предприятия с Amazon и JP Morgan, Баффет признал поражение в попытке реформировать систему здравоохранения США. Главная проблема заключается в том, что эта индустрия составляет 17% ВВП страны и в ней задействовано слишком много групп с корыстными интересами . Для сравнения: в других развитых странах эти расходы не превышают 11%, а в Сингапуре они составляют лишь 20% от американских затрат при лучшем результате .
Уоррен привел блестящую историческую аналогию с Бёрдсли Рамлом, который в 1941 году придумал систему удержания налогов из зарплаты . До этого люди раз в год выписывали чек государству и ненавидели политиков. Рамл превратил налог в «невидимый» платеж. То же самое происходит со страховкой: сотрудники компаний не видят реальной стоимости медицинских услуг (например, 10–15 тысяч долларов в год), потому что чек выписывает работодатель .
Провал Haven преподал Berkshire несколько уроков:
- Сложность системы: Даже объединение ресурсов трех крупнейших капиталистов мира не смогло побороть «сопротивление материала» .
- Внутренняя неэффективность: Изучив 60–70 своих подразделений, Berkshire обнаружила массу «глупостей» в закупках медуслуг, которые удалось устранить, сэкономив больше, чем партнеры .
- Социальный аспект: Люди любят своих врачей и не хотят менять привычки ради абстрактной экономии ВВП .
Мангер назвал медицинские расходы «ленточным червем» американской экономики . Несмотря на то, что «выстрел по слону» не удался, Баффет считает опыт полезным: попытка реформировать систему, где результат (смертность в пандемию) хуже, чем в остальном мире при колоссальных затратах, была необходимым вызовом .
🏢 Культура доверия, казино Robinhood и инфляционный шторм 2:55:08
Заключительная часть встречи 2021 года посвящена уникальной операционной модели Berkshire Hathaway и вызовам, которые бросает современный рынок — от «геймификации» трейдинга до скрытых угроз в государственных финансах. Уоррен Баффет и Чарли Мангер подводят итог философии, которая позволяет управлять конгломератом стоимостью в сотни миллиардов долларов с минимальным штатом в головном офисе.
Децентрализация как конкурентное преимущество 2:55:08
Баффет описывает модель управления Berkshire как «крайнюю децентрализацию», основанную на почти безграничном доверии к руководителям подразделений. В качестве примера он приводит компанию по производству домов на колесах (RV) в Элкхорте, Индиана, которую Berkshire купила 15 лет назад . «Я там никогда не был», — признается Баффет, подчеркивая, что менеджер подразделения предпочитает, чтобы штаб-квартира «не совала нос» в его дела .
Подобный подход требует особого типа руководителей. Баффет с теплотой вспоминает Пола Эндрюса, создателя TTI, чьи доходы под крылом Berkshire выросли в восемь раз . Эндрюс настолько любил свое дело, что отказывался от повышения зарплаты, а Баффет, в свою очередь, не обременял его лишней отчетностью. «Нелепо заставлять такого человека заполнять кучу отчетов, например, о расходе углерода» , — отмечает Уоррен, добавляя, что корпоративная бюрократия только мешает любви к бизнесу процветать.
Чарли Мангер добавляет, что Berkshire «чрезмерно децентрализована» по сравнению с любой другой крупной корпорацией США . Эта система работает только благодаря специфической культуре: если бы менеджеры стремились лишь к личной выгоде в краткосрочной перспективе, модель бы рухнула. Мангер сравнивает устойчивость такой структуры с Римской империей, которая держалась так долго именно благодаря автономии своих частей . Хотя за операционное управление теперь в большей степени отвечают Грег Абель и Аджит Джейн (о чьих ролях говорилось в начале встречи), принципы остаются незыблемыми: Berkshire ищет не просто эффективных менеджеров, а людей, «влюбленных в свой бизнес» .
Критика Robinhood и «рыночного казино» 3:01:50
Переходя к современным рыночным трендам, Баффет и Мангер выразили глубокое возмущение деятельностью платформы Robinhood и подобных ей приложений. Баффет прямо называет это явление «казино-аспектом» фондового рынка, который активизировался в последний год . Его особенно беспокоит, как платформы поощряют краткосрочные спекуляции среди непрофессионалов.
- Около 12–13% участников платформы торгуют опционами «пут» и «колл» .
- Массово скупаются 7-дневные и 14-дневные опционы на акции Apple .
- Модель «платы за поток ордеров» (payment for order flow) позволяет Robinhood заявлять о «нулевых комиссиях», скрыто эксплуатируя азартные инстинкты публики .
«Это не самая достойная часть достижений Америки», — резюмирует Баффет . Чарли Мангер высказался еще жестче, назвав популярность таких сервисов «просто ужасной» и «глубоко порочной» . Он сравнил деятельность штатов, легализующих лотереи, с мафией, захватившей игорный бизнес: «Штаты заменили мафию в качестве владельцев нелегальных лотерей... это налог на надежду» . Оба инвестора сошлись во мнении, что цивилизованное общество не должно поощрять превращение инвестиций в «игорные фишки».
«Раскаленная» экономика и реальная инфляция 3:06:28
Одним из самых тревожных сигналов Баффет считает резкий рост инфляции, который он наблюдает «из первых рук» через многочисленные дочерние компании. «Мы видим очень существенную инфляцию. Мы повышаем цены, и люди повышают цены для нас, и это принимается» .
Ситуация в строительном секторе, где Berkshire владеет девятью застройщиками и крупнейшим производителем жилья Clayton Homes, показательна: затраты на сталь и пиломатериалы растут ежедневно . Экономика описывается Баффетом как «red hot» (раскаленная докрасна), что стало неожиданностью для многих руководителей после пандемийных простоев .
Интересные наблюдения Баффета по цепочкам поставок:
- Потребители обладают избытком наличности (отчасти благодаря стимулирующим выплатам по $600) и готовы ждать доставки мебели или стройматериалов по три месяца .
- Наблюдается «покупательская лихорадка» из-за дефицита товаров, усугубленного сбоями в логистике и последствиями зимнего шторма в Техасе .
- Происходит перераспределение спроса: пока малый бизнес вроде химчисток разоряется из-за отсутствия спроса на деловые костюмы, сети фастфуда вроде Dairy Queen показывают рекордные продажи .
Кризис пенсионных фондов: предупреждение корпорациям 3:13:35
В завершение сессии Баффет вернулся к своему предсказанию из ежегодного письма 2013 года о грядущем кризисе государственных пенсий . По его мнению, ситуация в штатах с огромным дефицитом пенсионных фондов только ухудшилась. Менеджеры этих фондов, находясь в отчаянии из-за низких процентных ставок, становятся легкой добычей для сомнительных инвестиционных предложений .
Для бизнеса это несет прямой риск «адвокативного отбора». Индивидуальные налогоплательщики, особенно богатые и мобильные, могут просто переехать в штаты с более здоровыми финансами, такие как Невада . Однако корпорации не могут легко переместить завод. «Вы должны очень долго думать, прежде чем строить предприятие в штате с огромным пенсионным дефицитом и сокращающимся населением, потому что вы окажетесь последним, кто за все заплатит» . Баффет подчеркивает, что обязательства по пенсиям никуда не денутся, и когда налоговая база из физлиц сузится, основным источником средств станут застрявшие в регионе крупные предприятия .
Встреча завершилась на оптимистичной ноте: Баффет признал, что главный урок пандемии — больше прислушиваться к Мангеру , и выразил надежду на проведение следующего собрания в 2022 году в традиционном очном формате в Омахе.
