Ежегодное собрание акционеров конгломерата Berkshire Hathaway в Омахе, заслуженно именуемое «Вудстоком для капиталистов», в 2023 году традиционно привлекло около 40 000 участников со всего мира. В специальном выпуске проекта The Investor's Podcast ведущий Клей Финк детально разбирает ключевые заявления руководителей компании. Уоррен Баффет и Чарли Мангер представили глубокий аналитический срез текущей макроэкономической ситуации, затронув проблемы коммерческой недвижимости, угрозу дедолларизации, перспективы искусственного интеллекта и стратегию управления многомиллиардным портфелем.
📈 Финансовые итоги и стратегия обратного выкупа акций 2:50
В рамках открытия собрания были продемонстрированы финансовые результаты Berkshire Hathaway за первый квартал 2023 года. Операционная прибыль конгломерата превысила 8 млрд долларов, показав рост по сравнению с 7,1 млрд долларов за аналогичный период предыдущего года. По прогнозу Уоррена Баффета, общие показатели бизнеса в 2023 году могут уступить результатам 2022 года, что обусловлено исключительно высокой базой прошлого отчетного периода.
Особое внимание руководство Berkshire Hathaway уделило динамике сокращения находящихся в обращении акций через процедуру выкупа (buyback) при наличии избыточной ликвидности и отсутствии альтернативных вариантов для крупных инвестиций.
Статистика выкупа акций Berkshire Hathaway за последние годы:
- В период с 2019 по 2020 год компания выкупила 5% своих акций.
- В 2021 году объем обратного выкупа составил 4,3% акций.
- В 2022 году конгломерат выкупил 1,2% ценных бумаг.
На кумулятивной основе с 2019 по конец 2022 года доля существующих акционеров в бизнесе Berkshire Hathaway увеличилась более чем на 11% без необходимости дополнительных прямых вложений с их стороны. По мнению Уоррена Баффета, последовательный выкуп недооцененных акций максимизирует долгосрочную ценность для оставшихся инвесторов за счет эффекта сложного процента.
🏢 Назревающий шторм на рынке коммерческой недвижимости 4:50
В ответ на вопрос о предупреждениях Чарли Мангера в издании Financial Times касательно кризиса коммерческой недвижимости в США и накопления на балансах американских банков проблемных займов, спикеры подтвердили наличие серьезных системных рисков. Уоррен Баффет подчеркнул, что сама Berkshire Hathaway исторически не являлась крупным игроком в данном секторе, поскольку налоговая структура корпорации делает этот класс активов более эффективным для частных инвесторов, а не для корпораций.
Среди ключевых факторов риска на рынке недвижимости были выделены:
- Опустение деловых центров (джентрификация и удаленная работа) в США и мире, которое, по прогнозу спикеров, будет весьма болезненным.
- Смена пула собственников зданий при неизменности физической инфраструктуры.
- Повсеместное использование кредитов без права регресса (non-recourse debt), когда риски недополучения прибыли перекладываются на кредиторов.
По словам Уоррена Баффета, банковский сектор сейчас прибегает к тактике пролонгации проблемных долгов и сокрытия реальных убытков («extend and pretend»). Однако рыночные последствия неизбежны: операторы, бравшие кредиты под 2,5% годовых, сталкиваются с невозможностью рефинансирования по текущим высоким ставкам и вынуждены возвращать объекты банкам, предоставившим финансирование.
🤖 Будущее стоимостного инвестирования в эпоху искусственного интеллекта 9:01
Обсуждая влияние прорывных технологий и ИИ на принципы поиска недооцененных активов, Чарли Мангер высказал мнение, что стоимостным инвесторам придется столкнуться со значительными трудностями. По его оценке, из-за возросшей конкуренции среди огромного числа умных игроков количество доступных возможностей сокращается, в связи с чем инвесторам следует привыкать к более низкой доходности.
Уоррен Баффет занял более оптимистичную позицию, утверждая, что технологические изменения не уничтожат инвестиционные возможности. По его мнению, ключевым источником прибыли для разумных инвесторов остаются глупые поступки, совершаемые другими участниками рынка. За 58 лет управления Berkshire Hathaway количество совершаемых на рынке «крупных глупостей» только возросло, что Уоррен Баффет связывает с упрощением доступа к чужому капиталу.
Ведущий Клей Финк добавил, что в условиях краткосрочной фокусировки Уолл-стрит на квартальных отчетах, индивидуальные стоимостные инвесторы получают преимущество за счет так называемого «временного арбитража» (time arbitrage). В качестве примера эволюции данного подхода он привел книгу Адама Зизеля «Where the Money Is».
🎯 Долгосрочная защита бизнеса и японские инвестиции Berkshire Hathaway 17:04
Комментируя дилемму между краткосрочной прибылью и долгосрочной защищенностью бизнеса (на примере «маховика» Amazon), Уоррен Баффет отметил, что Berkshire Hathaway полностью избавлена от внешнего давления. У компании нет необходимости проводить звонки с аналитиками или давать краткосрочные обещания рынку. Главная цель корпорации — владение первоклассными бизнесами на протяжении неограниченного времени.
Процесс выработки инвестиционной мудрости в Berkshire Hathaway происходил через совершение и признание ошибок:
- Покупка See's Candy стала прорывом в понимании потребительского поведения.
- Приобретение сети магазинов женской одежды Ben Rogers обернулось неудачей.
- Попытка войти в бизнес универмагов в 1966 году была признана ошибкой сразу после подписания документов.
Отдельным сюжетом стала масштабная инвестиция в пять крупнейших торговых домов Японии. Уоррен Баффет обнаружил эту возможность, изучая справочники Moody's. Компании торговались с высокой доходностью — около 14% на вложенный капитал, выплачивали дивиденды и выкупали акции. При этом валютный риск был полностью нивелирован за счет финансирования сделки через выпуск облигаций в иенах под 0,5% годовых.
На момент проведения собрания доля Berkshire Hathaway в японских корпорациях выросла с первоначальных 5% до 7,4%. Компания обязалась не превышать порог в 9.9% без согласия партнеров. Общий объем выпущенных Berkshire Hathaway долговых обязательств в японской валюте составил 164,4 млрд иен, что делает конгломерат крупнейшим иностранным корпоративным заемщиком в Японии. Данная инвестиция прибавляет к стоимости Berkshire Hathaway порядка 400–500 млн долларов ежегодно.
📊 Диверсификация против концентрации: позиция по акциям Apple 28:58
Инвесторы подняли вопрос о критике со стороны профессора Асвата Дамодарана, который считает опасной концентрацию акций Apple в размере 35% от публичного портфеля Berkshire Hathaway. Уоррен Баффет категорически скорректировал это утверждение, указав, что Apple не составляет 35% от совокупного бизнеса Berkshire Hathaway, поскольку активы конгломерата включают железные дороги, энергетические компании и розничные сети.
Сравнительные характеристики активов Berkshire Hathaway:
- Железная дорога BNSF: Является очень хорошим бизнесом, но значительно уступает Apple по качеству и операционной эффективности.
- Apple: Обладает беспрецедентной лояльностью потребителей. По оценке Уоррена Баффета, если бы пользователям пришлось выбирать между отказом от второго автомобиля за 35 000 долларов или от iPhone за 1500 долларов, они бы предпочли отказаться от машины.
Текущая доля Berkshire Hathaway в Apple составляет около 5,6%, и эта доля увеличивается автоматически без дополнительных затрат конгломерата — благодаря масштабной программе обратного выкупа акций, реализуемой самой Apple.
Чарли Мангер жестко раскритиковал современные университетские стандарты образования, где обязательная широкая диверсификация преподносится как безальтернативная догма. По его мнению, идея обширной диверсификации портфеля при инвестировании в обыкновенные акции является безумной, поскольку найти множество по-настоящему отличных возможностей крайне сложно. Спикер добавил, что практический интеллект заключается в понимании границ собственной компетентности, тогда как люди с высоким IQ часто переоценивают свои силы и становятся опасными инвесторами.
🌏 Геополитические риски: быстрая продажа бумаг TSMC 35:13
Конгломерат столкнулся с вопросом о причинах экстренной ликвидации позиции в Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (TSMC) объемом около 5 млрд долларов всего через несколько месяцев после покупки, несмотря на отсутствие явных изменений в геополитической обстановке.
Уоррен Баффет охарактеризовал TSMC как одну из наиболее эффективно управляемых и критически важных компаний в мире, признав, что в полупроводниковой индустрии у нее нет конкурентов сопоставимого уровня. Тем не менее, ключевым фактором закрытия позиции послужило географическое положение заводов на Тайване. Руководство Berkshire Hathaway приняло решение переоценить риски и пришло к выводу, что размещение капитала в США или Японии обеспечивает значительно более высокий уровень безопасности для инвесторов конгломерата.
💵 Дедолларизация, госдолг США и защита от инфляции 38:35
13-летняя участница собрания задала вопрос о росте национального долга США до 31 трлн долларов (125% от ВВП), планах ФРС по монетизации долга и действиях таких стран, как Китай, Саудовская Аравия и Бразилия, по переходу на расчеты в альтернативных валютах.
Уоррен Баффет выразил убеждение, что в обозримом будущем у доллара США нет реальных альтернатив в качестве мировой резервной валюты. При этом он предупредил, что никто не знает, как далеко можно зайти с эмиссией бумажной валюты, прежде чем ситуация выйдет из-под контроля.
Исторические примеры инфляционных шоков:
- В период Второй мировой войны применялись жесткие меры сдерживания цен.
- В январе 1946 года инфляция в США находилась на уровне около 1%.
- К концу того же 1946 года, после снятия ограничений, показатель инфляции взлетел до 15%.
По словам Уоррена Баффета, потеря доверия к валюте фундаментально меняет поведение граждан и разрушает экономику. Чарли Мангер добавил, что печатание денег ради покупки голосов избирателей контрпродуктивно. Руководители Berkshire Hathaway сошлись во мнении, что лучшей защитой от инфляции является не накопление долларов, а инвестиции в собственный человеческий капитал и earning power (способность зарабатывать): первоклассный врач или учитель всегда сохранят свою ценность для общества независимо от покупательной способности валюты.
🛑 Ключевые ошибки в инвестициях и жизни, которых следует избегать 50:26
Отвечая на вопрос 15-летнего инвестора о минимизации критических просчетов, Уоррен Баффет посоветовал «написать свой некролог и стараться жить так, чтобы соответствовать ему». В сфере финансов главное правило — избегать ошибок, которые полностью выводят инвестора из игры или лишают его сна. Спикеры настоятельно рекомендовали полностью отказаться от накопления долгов по кредитным картам с их грабительскими ставками в 12–14% годовых.
Среди жизненных уроков Уоррен Баффет выделил советы своего давнего партнера Тома Мерфи:
- Всегда оставлять за собой право «послать кого-то к черту завтра» — это дает 24 часа на обдумывание решения перед тем, как совершить непоправимый шаг в цифровом пространстве.
- Хвалить человека лично по имени, а критиковать обобщенно по категориям.
Чарли Мангер дополнил этот список необходимостью жесткого отсечения деструктивных контактов. По его мнению, одним из главных навыков в жизни является способность быстро и безвозвратно исключать из своего окружения токсичных, лживых и ненадежных людей, не обращая внимания на финансовые или эмоциональные издержки.
🛢️ Сланцевая нефть и инвестиции в Occidental Petroleum и Chevron 57:05
По поводу публикаций о достижении пика добычи нефти в Пермском бассейне (Permian Basin) и причин удержания крупных долей в Occidental Petroleum и Chevron, руководители Berkshire Hathaway раскрыли специфику нефтяного бизнеса. Чарли Мангер отметил долгосрочную ценность традиционных роялти: купленный им много лет назад участок за 1000 долларов до сих пор приносить около 70 000 долларов дохода ежегодно.
Уоррен Баффет объяснил принципиальное различие между традиционными скважинами и добычей сланцевой нефти методом фрекинга:
- Традиционные месторождения характеризуются стабильной многолетней добычей (насосы работают десятилетиями).
- Сланцевые скважины Пермского бассейна демонстрируют стремительное падение дебита: запустившись с рекордных 12 000 – 19 000 баррелей в сутки, они истощаются практически до нуля всего за полтора-два года.
США добывают около 11 млн баррелей нефти в день, но в случае остановки бурения на сланцевых участках этот объем мгновенно упадет до 6 млн баррелей. Уоррен Баффет раскритиковал политизацию использования Стратегического нефтяного резерва США (SPR), объем которого, по данным ведущего Клея Финка, сократился до 364 млн баррелей — минимального уровня с 2011 года.
Berkshire Hathaway высоко оценивает позиции Occidental Petroleum и профессионализм ее генерального директора Вики Холлуб. Конгломерат постепенно сокращает долю в привилегированных акциях Occidental (из 10 млрд долларов preferred shares выкуплено около 400–500 млн долларов с премией в 110% к номиналу) и контролирует значительный объем варрантов по цене около 59 долларов за акцию. При этом Уоррен Баффет официально заявил, что Berkshire Hathaway не планирует делать предложение о покупке полного контроля над Occidental Petroleum.
🤝 Корпоративная культура Berkshire Hathaway и мотивация менеджеров 1:08:48
Обсуждая вопрос выравнивания стимулов (incentives) и сохранения мотивации у владельцев компаний после их продажи конгломерату, Уоррен Баффет отметил, что Berkshire Hathaway предлагает уникальные условия автономии. Главная ценность для приобретаемых менеджеров — избавление от бюрократического бремени публичной корпорации. Находясь в структуре конгломерата, руководители получают операционную свободу, избавляются от необходимости общения с банковскими структурами в кризисные периоды и ухаживаний за биржевыми аналитиками.
В качестве исторического примера была приведена сделка по покупке страховой компании National Indemnity у Джека Рингвальта. Рингвальт согласился продать успешный бизнес исключительно из-за ежегодного раздражения, вызываемого проверками со стороны Департамента страхования Небраски. Переложив регуляторные проблемы на Berkshire Hathaway, он сохранил любимое дело и операционную независимость.
👵 Передача мудрости поколениям и юмор Чарли Мангера 1:16:25
В финальной части встречи Чарли Мангер ответил на вопрос молодой участницы из Мюнхена о методах передачи инвестиционной мудрости внукам. Спикер признался, что занимает сугубо философскую позицию и не ждет от наследников полного копирования своего мировоззрения.
Чарли Мангер резюмировал свой подход к семейным отношениям:
«Я просто живу своей жизнью по-своему, а они могут использовать ее как пример, если захотят. Если не хотят — могут попробовать другой путь. Мне не нравится, когда они выбирают другой путь, и мне приходится притворяться, что мне нравятся некоторые их бойфренды и герлфренды, которые мне не нравятся... Обычно я просто прикусываю язык и молчу. Это мой способ справляться с этим» [1:17:42–1:17:58].
Уоррен Баффет с иронией добавил, что его собственные дети за последние тридцать лет стали выглядеть гораздо умнее, на что Чарли Мангер мгновенно парировал: «Но тебе, Уоррен, определенно требовалось очень много помощи в этом вопросе».
Подводя итоги, Клей Финк отметил, что за прошедший год экономическая прибыль бизнесов под управлением Berkshire Hathaway выросла примерно на 7 млрд долларов, подтверждая, что 92-летний глава компании из Омахи по-прежнему находится на пике своей инвестиционной формы [1:20:23–1:20:38].
