Инвестиционная компания Avantis Investors, основанная в 2019 году, достигла знаковой отметки в 50 млрд долларов под управлением. Главный инвестиционный директор фирмы Эдуардо Репетто (Eduardo Repetto) в эфире подкаста Rational Reminder обсудил экспансию на европейский рынок, запуск новых стратегий и технические нюансы управления капиталом, которые позволяют фирме конкурировать с гигантами индустрии.
🚀 Философия «систематизированного активного управления» 7:03
Эдуардо Репетто описывает подход Avantis Investors как попытку «систематизировать активное управление» . Он проводит аналогию с эволюцией письма: если традиционное активное управление — это медленная и трудоемкая работа на пишущей машинке, то подход Avantis — это текстовый процессор Microsoft Word, который делает процесс эффективным и масштабируемым .
По словам Репетто, традиционные активные менеджеры тратят огромные ресурсы на аналитиков, чтобы оценить ограниченное число бумаг, что приводит к высоким комиссиям и слабой диверсификации . Avantis же использует количественный подход для анализа тысяч ценных бумаг одновременно.
Ключевые принципы подхода по мнению гостя:
- Оценка дисконтной ставки. Репетто утверждает, что доходность компании определяется её дисконтной ставкой, которая не является универсальной константой .
- Идентификация доходности. Цель стратегий — находить на рынке компании с более высокой ожидаемой доходностью (дисконтной ставкой), основываясь на их текущей цене относительно фундаментальных показателей .
- Баланс качества и цены. Репетто сравнивает идеальный фонд с рестораном, где гостю предлагают «отличную еду, отличный сервис и хорошие цены» .
🌍 Экспансия в Европу: запуск UCITS-фондов 11:16
После многочисленных запросов от международных инвесторов Avantis Investors начинает выход на европейский рынок. Компания подала заявку в Центральный банк Ирландии для регистрации первых продуктов .
Особенности европейского запуска:
- Формат UCITS. Это европейский стандарт регулирования коллективных инвестиций, который позволяет продавать фонды по всему миру (включая Азию и Латинскую Америку) .
- Налоговая эффективность. Выбор Ирландии в качестве юрисдикции обусловлен налоговыми соглашениями, которые минимизируют налог у источника на дивиденды (withholding tax), что особенно важно для международных инвесторов .
- Мультивалютность. В отличие от США, европейские ETF часто имеют листинги в разных валютах (EUR, GBP, CHF, USD) для удобства доступа локальных инвесторов .
На первом этапе планируется запуск трех стратегий:
- Emerging Markets Equity (развивающиеся рынки).
- Global Equity (глобальные акции развитых рынков).
- Global Small Cap Value (акции малой капитализации и стоимости) .
📊 Технические нюансы: MSCI против FTSE и емкость стратегий 18:33
Репетто отмечает важные различия в методологиях индексов, которые влияют на формирование портфелей. В частности, при работе с акциями малой капитализации (Small Cap) существует заметный разрыв в географических весах .
Факты о структуре рынка:
- В индексах FTSE и Morningstar доля США в сегменте малых компаний составляет около 70%, а международных развитых рынков — 30% .
- В индексе MSCI соотношение иное — 60% на 40%. Это связано с тем, что MSCI накладывает ограничения на максимальную капитализацию компаний внутри стран, что, по мнению Репетто, искусственно занижает вес США .
Одним из главных преимуществ структуры ETF Репетто считает решение проблемы «емкости» (capacity) стратегии . В отличие от взаимных фондов, которые получают притоки в виде наличности, ETF используют механизм «in-kind» (натурального) обмена .
Механизм управления ликвидностью в Avantis:
- Корзины создания (Creation baskets). Маркет-мейкеры передают фонду именно те ценные бумаги, которые Avantis хочет добавить или увеличить в портфеле .
- Корзины погашения (Redemption baskets). При оттоке капитала фонд отдает те бумаги, вес которых хочет снизить .
- Отсутствие «cash drag». Фонду не нужно держать наличность для выплат инвесторам или платить комиссии за сделки при притоках капитала, так как торговля фактически «аутсорсится» маркет-мейкерам .
🔍 Рентабельность против свободного денежного потока 41:20
Avantis Investors известна своим фокусом на прибыльность (profitability) компаний. Ведущие спросили Репетто, почему они не используют свободный денежный поток (Free Cash Flow, FCF) как основной показатель.
Аргументы Репетто против FCF:
- Дискреционность CAPEX. По мнению гостя, руководство компаний имеет слишком большую свободу в том, когда и как тратить капитал на инвестиции . Один менеджер может потратить всё в текущем году, другой — распределить на три года, что делает показатели FCF несопоставимыми между компаниями.
- Искажение бизнес-модели. Репетто приводит пример: компания с огромными операционными потоками, которая активно инвестирует в рост, может иметь такой же (или даже меньший) FCF, как убыточная компания, которая просто ничего не тратит на развитие .
- Сопоставимость. Использование показателей прибыли выше по отчету о доходах (cash profitability) позволяет «сравнивать яблоки с яблоками» .
📈 Новые горизонты: фактор Momentum и Growth 46:00
Репетто скептически относится к внедрению стратегий краткосрочного разворота (short-term reversals). Он утверждает, что для фондов с низкой оборачиваемостью (10–25% в год) такие сигналы являются «статистическим шумом» .
Тем не менее, Avantis готовит запуск стратегии роста (Growth) .
Основные идеи будущего продукта:
- Улучшение прокси-показателей. Репетто считает, что текущая прибыль — хороший показатель, но его можно улучшить, анализируя не только уровень, но и динамику изменений прибыли .
- Роль в портфеле. Ссылаясь на Гарри Марковица, гость отмечает, что даже если акции роста имеют меньшую ожидаемую доходность, чем акции стоимости, они важны для диверсификации и снижения общего риска портфеля .
🎙️ Послешоу: ралли малой капитализации и критика опционных стратегий 57:00
Ведущие Бенджамин Феликс и Марк Макграт обсудили недавний исторический взлет акций малой капитализации.
Статистика доходности (на 17 июля 2024 года):
- Фонд AVUV (Avantis US Small Cap Value ETF) вырос на 8,85% с начала месяца .
- Широкий рынок (ETF VTI) за тот же период вырос на 2,82% .
- Корреляция между рыночно-взвешенным S&P 500 и равно-взвешенным (equal-weight) индексом упала до 0,25 — минимума с 2006 года .
Марк Макграт также выступил с резкой критикой «инфлюенсеров», обещающих 1% еженедельной доходности (более 60% годовых) на продаже опционов . Он подсчитал, что при такой доходности инвестор со 100 000 долларов через 43 года владел бы всем мировым капиталом (420 трлн долларов) . По мнению Макграта, любые обещания устойчивой еженедельной доходности в 1% от любителей — это абсурд, так как даже профессиональные хедж-фонды считают результатом мечты 20% годовых .
