В очередном заседании инвестиционного клуба Mastermind во втором квартале 2023 года ведущие подкаста We Study Billionaires и приглашенные эксперты обсудили актуальные идеи на фондовом рынке, вернувшись с ежегодного собрания акционеров Berkshire Hathaway. Инвесторы Тобиас Карлайл и Хари Рамачандра представили глубокий анализ компаний Palantir, Virtu Financial и малоизвестного шведского серийного покупателя Teqnion. Встреча высветила ключевые рыночные тренды: от регуляторного давления SEC до макроэкономических изменений, определяющих стратегии выбора акций в условиях высокой неопределенности.
🔴 Собрание акционеров Berkshire Hathaway: мудрость старожилов и новые реалии 0:01:17
Ежегодное собрание акционеров конгломерата Berkshire Hathaway в Омахе традиционно собирает инвесторов со всего мира. Хари Рамачандра поделился личной историей, отметив, что взял с собой своего сына, которому скоро исполнится 13 лет. По словам инвестора, его удивило, что 90-летние Уоррен Баффет и Чарли Мангер смогли удерживать внимание подростка на протяжении четырех часов, демонстрируя поразительную для их возраста энергию. На сцене также было заметно активное участие Ажита Джайна и Грега Абеля, что указывает на идущий процесс передачи операционного управления.
Особое внимание участников подкаста привлек ответ Баффета на вопрос о глобальном доминировании США и статусе доллара как резервной валюты. Как отметил Хари Рамачандра, Чарли Мангер обычно настроен скептически или пессимистично по этому поводу, в то время как Баффет традиционно выступает «чирлидером» американского исключительного капитализма. Однако в этот раз Баффет высказался гораздо более взвешенно. Он признал, что у США есть множество преимуществ, но растущий внутриполитический трибализм заставляет его сомневаться в долгосрочных перспективах страны.
Тобиас Карлайл добавил, что в 2023 году интеллектуальная форма Баффета оказалась даже лучше, чем годом ранее, когда глава Berkshire Hathaway часто отклонялся от темы. Карлайл напомнил, что в 1960-х и 1970-х годах Баффет говорил исключительно быстро, а сейчас перешел на нормальный человеческий темп. По мнению Карлайла, ключевая философия лидеров Berkshire сводится к двум вещам:
- Стремление выжить в бизнесе при любых условиях.
- Обязательное намерение поступать правильно по отношению к партнерам и акционерам.
Стиг Бродерсен согласился с этой оценкой, подчеркнув, что Баффет на этот раз отвечал очень емко и успел разобрать множество сложных вопросов до обеда — в частности, о методах мотивации финансово независимых топ-менеджеров, руководящих дочерними компаниями.
🚀 Разбор Palantir: «убийственное приложение» или венчурный риск в аналитике данных? 0:06:04
Хари Рамачандра представил на обсуждение компанию Palantir (PLTR), работающую в сфере аналитики больших данных и кибербезопасности. Компания была основана в 2003 году Питером Тилем и нынешним генеральным директором Алексом Карпом, который позже перенес штаб-квартиру из Кремниевой долины в Денвер. Исторически Palantir стал известен благодаря контрактам с американскими спецслужбами (включая FBI и CIA) после терактов 11 сентября. Сейчас компания активно присутствует в медиапространстве: по утверждению Алекса Карпа, программное обеспечение Palantir играет ключевую роль в обеспечении Украины разведывательными данными в военном конфликте с Россией.
Суть технологии Palantir заключается в интеграции и гармонизации разрозненных, не связанных между собой источников данных внутри крупных организаций для последующего анализа и прогнозирования. В качестве примера актуальности этой проблемы Рамачандра привел страховую компанию Geico (дочку Berkshire Hathaway). На собрании акционеров Ажит Джайн признал, что Geico сталкивается со сложностями из-за использования огромного количества разрозненных программных систем. Как уточнил Тобиас Карлайл, речь идет о 600 различных системах, данные из которых крайне тяжело объединить.
Продуктовая экосистема Palantir состоит из трех основных платформ:
- Gotham — специализированная платформа для правительственных структур и силовых ведомств.
- Foundry — коммерческая платформа для крупного бизнеса, внедренная около 3–4 лет назад.
- Apollo — облачная инфраструктура, обеспечивающая непрерывное развертывание и доставку софта, работающая в партнерстве с Microsoft и AWS.
Финансовые показатели Palantir остаются неоднозначными. По данным Рамачандры, исторический темп роста выручки компании составлял около 40% (и доходил до 50% в 2020 году), но к 2023 году замедлился. Текущая выручка составляет около $2 млрд, рыночная капитализация — $22 млрд, а прибыль на акцию (EPS) находится в отрицательной зоне и составляет -$0.26. Около 55% доходов по-прежнему приносят госконтракты, и лишь 45% приходится на коммерческий сектор. При этом один из нефтяных мейджоров (Chevron или BP) приобрел 1% акций Palantir, убедившись в эффективности софта для оптимизации процессов. По прогнозам, которые привел Хари, совокупный объем целевого рынка (TAM) для аналитики данных вырастет с $41 млрд сегодня до $346 млрд к 2030 году.
Главным риском для Palantir эксперты считают стратегию выхода на рынок (go-to-market). Стоимость внедрения продуктов компании исчисляется сотнями тысяч долларов, что ограничивает круг клиентов только крупнейшими корпорациями. При этом отдел продаж составляет всего 15% от общего штата в 4000 сотрудников. В отличие от конкурента Snowflake (капитализация $55 млрд, рост 100% YoY, EPS -$2.50), у Palantir нет простого бесплатного тестового периода или модульной структуры для быстрого и дешевого онбординга клиентов.
Стиг Бродерсен и Тобиас Карлайл отнеслись к Palantir скептически, отправив акцию в категорию «слишком сложно». Бродерсен указал на то, что известная инвестор Кэти Вуд из Ark Fund недавно снова начала покупать акции PLTR, однако Стига смущает параболическое размытие долей акционеров из-за масштабных программ компенсаций сотрудникам акциями (SBC), объем которых в 2021 году превышал 100% от выручки. По мнению Бродерсена, оценить справедливую стоимость Palantir на горизонте 10 лет практически невозможно.
📉 Virtu Financial: ставка на волатильность и защитный актив в период коррекции 0:20:22
Тобиас Карлайл предложил рассмотреть акции Virtu Financial (VIRT) — крупной компании в сфере высокочастотной торговли (HFT), которая занимается маркетмейкингом и исполнением ордеров на множестве финансовых рынков (акции, ETF, Forex, фьючерсы, опционы). Virtu является вторым по величине розничным маркетмейкером в США с долей рынка 25%, уступая лишь Citadel, которая контролирует около 40%.
Бизнес Virtu Financial носит циклический характер: компания зарабатывает на спредах между покупкой и продажей, и ее доходы резко растут в периоды высокой рыночной волатильности. Компания показала рекордные результаты во время бума «мемных акций» в 2020–2021 годах, однако сейчас финансовые показатели нормализуются из-за спада розничной спекулятивной активности, что привело к падению акций до уровня $18. Появление сверхкраткосрочных опционов (0DTE) оказывает на бизнес Virtu нейтральное или умеренно позитивное влияние. Карлайл также упомянул рыночные теории о «гамма-манипуляциях» в акциях Tesla, где массовая скупка опционов заставляет маркетмейкеров агрессивно хеджировать позиции, покупая базовый актив и подталкивая цену вверх.
Текущая инвестиционная привлекательность Virtu Financial, по мнению Карлайла, связана со следующими факторами:
- Высокая дивидендная доходность: при цене $18 на акцию дивидендная доходность превышает 5%.
- Агрессивный обратный выкуп: количество свободно торгуемых акций в руках публики сократилось со 122 млн в конце 2020 года до 95 млн в последнем квартальном отчете (выкуплено около 20% акций).
- Защитные свойства: в случае жесткого рыночного краха или всплеска волатильности в конце 2023-го или начале 2024 года, акции Virtu способны показать взрывной рост, сбалансировав остальной портфель.
Среди ключевых рисков Virtu Financial выделяется регуляторное давление. SEC активно изучает практику платы за поток ордеров (PFOF), за счет которой брокеры вроде Robinhood предоставляют клиентам бесплатные сделки, продавая информацию о заявках маркетмейкерам. Недавно Virtu получила так называемое «уведомление Уэллса» (Wells notice) от SEC о возможном применении принудительных мер. Кроме того, структура капитала компании непрозрачна: инсайдеры контролируют бизнес через специальные классы акций с 10-кратным правом голоса. Из-за этого в разных скринерах рыночная капитализация оценивается некорректно — либо в $1.7 млрд, либо в $2.9 млрд.
Стиг Бродерсен поддержал покупку Virtu с точки зрения стоимостной оценки, отметив долгосрочный секулярный тренд на сокращение времени владения акциями. Если в 1970-х годах средний период удержания акций инвестором в США составлял 5 лет, то сейчас он упал до 10 месяцев. Для сравнения Бродерсен привел слова инвестора Мониша Пабрая о фондовом рынке Турции, где средний срок владения акцией составляет всего 9 дней. Рост объемов торгов создает стабильный фундамент для HFT-индустрии.
🇸🇪 Малоизвестный шведский компаундер Teqnion: ставка на дисциплину капитала и уникальную культуру 0:36:35
Стиг Бродерсен представил свою позицию по шведской компании Teqnion, торгующейся на скандинавской бирже Nasdaq First North под тикером TEQ. Рыночная капитализация компании мизерна по американским меркам и составляет всего $267 млн. Бродерсен узнал о компании из интервью известного инвестора Криса Мейера, автора книги «100 Baggers». Финансовая отчетность Teqnion публикуется преимущественно на шведском языке, что создает естественный барьер для крупных иностранных фондов и обеспечивает неэффективность ценообразования.
Teqnion представляет собой серийного покупателя (serial acquirer) — на данный момент в его портфель входят 24 небольшие промышленные компании. Стратегия менеджмента строится на жестких правилах:
- Целевой срок окупаемости приобретаемого бизнеса должен составлять строго 5 лет (что эквивалентно покупке за 5 годовых прибылей).
- 60–70% суммы сделки выплачивается наличными авансом, оставшаяся часть — в виде двухлетнего эрн-аута (выплаты при выполнении финансовых целей).
- Финансирование сделок осуществляется строго в пропорции: 50% из накопленных внутренних средств и 50% за счет банковских кредитов.
Финансовые ориентиры Teqnion включают поддержание соотношения чистый долг / EBITDA ниже 2.5 (сейчас показатель равен 1.1), маржу EBITA выше 9% (сейчас — 11%) и удвоение прибыли на акцию (EPS) каждые пять лет. К концу 2022 года котировки акций Teqnion выросли на 456%, а с начала 2023 года прибавили еще 20% (эффект сложного процента). Сейчас бумага торгуется с мультипликатором P/E, равным 26.
По мнению Бродерсена, феномен Teqnion объясняется спецификой шведской деловой культуры, основанной на исключительно высоком уровне взаимного доверия, что упрощает децентрализацию управления. В Скандинавии, в отличие от США, нет жесткого ожидания, что дети должны наследовать семейный бизнес. Деньги играют меньшую роль, как только предприниматель достигает уровня достатка выше среднего класса. Поэтому многие владельцы небольших провинциальных заводов с чистой прибылью в $1 млн охотнее продадут свой бизнес надежному покупателю вроде Teqnion за $5 млн с гарантией сохранения команды и без навешивания долгов на баланс, чем частному фонду (Private Equity) за $8 млн, который проведет жесткую централизацию и увольнения.
Уникальность Teqnion подтверждается экстремальной бережливостью руководства:
Генеральный директор Йохан (Johan, владеет 5% акций) и директор по поглощениям Даниэль (Daniel, владеет 0.24%, все куплены на открытом рынке) во время поездки на инвестиционный симпозиум в Омаху летели тремя эконом-рейсами, вставали рано утром и останавливались в дешевом отеле на окраине города за собственный счет.
В штаб-квартире Teqnion работают всего 7 человек, арендующих коворкинг в пригороде Стокгольма, при общем штате холдинга в 452 сотрудника. Более того, расходы на содержание штаб-квартиры открыто публикуются в годовом отчете в процентах от продаж, что является редкостью для публичного рынка. Базовый оклад CEO Йохана в 2022 году составил всего $140 000, а премия (привязанная к трехлетней динамике прибыли) — $120 000. Председатель совета директоров получил за год $20 000.
Тобиас Карлайл согласился, что модель напоминает раннюю стадию Berkshire Hathaway — сбор денежного потока с дочерних компаний без переплаты за поглощения. Тем не менее Карлайл указал, что при P/E 26 свободная денежная доходность составляет около 4%, что ниже доходности 10-летних гособлигаций США (5%), поэтому заходить в позицию стоит осторожно и постепенно. Положительным макроэкономическим фактором для Teqnion является старение поколения бэби-бумеров в западных странах, которым в ближайшие годы неизбежно придется передавать свои среднерыночные бизнесы в надежные руки.
👥 Развитие инвесторского сообщества: запуск TIP Mastermind Community 1:06:15
В заключительной части подкаста к Стигу Бродерсену присоединился соведущий Клей Финк для обсуждения нового проекта — закрытого сообщества TIP Mastermind Community. Финк рассказал, что идея возникла осенью 2022 года при планировании бесплатных встреч для слушателей подкаста в Омахе на выходных Berkshire Hathaway. Количество регистраций мгновенно превысило доступную вместимость залов, поскольку люди были готовы тратить тысячи долларов на перелеты со всего мира ради общения с единомышленниками. Многие инвесторы признавались Финку, что они являются единственными людьми в своем социальном кругу, кто интересуется чтением финансовых отчетов, и им буквально не с кем обсудить идеи.
Для решения этой проблемы было создано Mastermind Community. На этапе запуска перед поездкой в Омаху в него вошли 27 платных участников, а на текущий момент их число составляет 36 человек. География участников обширна и включает инвесторов из Австралии, различных стран Европы, Калифорнии, Нью-Йорка и Канады.
Основные параметры сообщества:
- Формат работы: регулярные закрытые звонки в Zoom раз в одну-две недели с возможностью совместного разбора акций на экранах и расчетов.
- Офлайн-активность: запланирована живая встреча участников в Нью-Йорке осенью 2023 года.
- Стоимость: подписка составляет более $100 в месяц для обеспечения высокого качества аудитории.
- Условия: действует 30-дневная гарантия полного возврата средств. Набор в новые когорты временно закрыт, доступна запись в лист ожидания.
