В новом выпуске программы «We Study Billionaires» Каллен Рош (Cullen Roche), эксперт по макроэкономике и финансовым рынкам, анализирует текущую экономическую ситуацию в США. Рош объясняет, почему меры, принятые во время пандемии COVID-19, привели к рекордному росту цен, и аргументирует свою позицию о том, что в ближайшие годы мир столкнётся скорее с дефляционным давлением, чем с гиперинфляцией.
📉 Разница между финансовым кризисом 2008 года и пандемией COVID-19 0:47
Главный урок пандемии, по мнению Каллена Роша, заключается в радикальном отличии фискальной политики 2020-х от мер 2008 года . Хотя инструменты монетарной политики были похожи, масштабы государственных расходов оказались несопоставимы:
- Фискальный дефицит в период COVID-19: составил примерно $7 трлн за двухлетний период .
- Фискальный дефицит во время кризиса 2008 года: составил всего около $800 млрд .
Эксперт подчеркивает, что именно этот колоссальный объем прямых государственных вливаний (выпуск казначейских облигаций для финансирования расходов) стал основным драйвером инфляции. В 2008 году казначейство не проявляло такой агрессивности, что и объясняет отсутствие резкого роста потребительских цен в тот период .
🔄 Количественное смягчение (QE) как «обмен активами» 1:49
Каллен Рош придерживается мнения, что традиционные экономические модели часто ошибочно интерпретируют количественное смягчение как «печатание денег», ведущее к гиперинфляции . С его точки зрения, QE — это прежде всего «обмен активами» (asset swap) :
- Центральный банк выкупает у частного сектора казначейские облигации.
- Взамен частный сектор получает резервные депозиты.
- Итог: С технической точки зрения частный сектор теряет «сберегательный счет» (облигацию) и получает «чековый счет» (резервы), но не становится от этого богаче в реальном выражении .
По словам Роша, QE само по себе гораздо менее эффективно для стимулирования спроса, чем принято считать . Инфляционный импульс во время COVID-19 пришел не от действий ФРС, а от действий Казначейства, которое напрямую увеличило балансы домохозяйств .
🏗️ Рынок жилья как «молот» экономики 5:54
По мнению Каллена Роша, экономика США во многом является «экономикой жилья» . Повышение процентных ставок ФРС оказывает прямое и жесткое воздействие на этот сектор:
- Доступность: Рост ставок по ипотеке фактически закрыл доступ к рынку недвижимости для 40 миллионов человек за последние несколько месяцев .
- Эффект домино: Падение спроса на дома неизбежно ведет к снижению продаж мебели, бытовой техники и электроники .
Рош прогнозирует, что цены на жилье в США могут упасть на 5–10% в ближайшие 18 месяцев, но допускает и более радикальный сценарий — откат на 20% от пиковых значений . Если это произойдет к 2024 году, показатели инфляции (CPI и PCE) могут уйти в отрицательную зону из-за обвала спроса .
🚫 Почему гиперинфляция в США невозможна 8:04
Каллен Рош утверждает, что риск дефляции на данный момент существенно выше, чем риск гиперинфляции . Он обосновывает это следующими аргументами:
- Природа гиперинфляции: Исторически она возникает только при экстраординарных обстоятельствах — тотальной коррупции, поражении в войне или смене политического режима .
- Статус доллара: Несмотря на критику фиатных валют, доллар остается «наименее мусорной» из всех резервных валют, и спрос на него в последние 12 месяцев только растет .
- Фискальное ужесточение: В июне 2021 года дефицит бюджета США составлял $1,7 трлн, тогда как в июне 2022 года — всего $137 млрд . Рош называет это «огромным фискальным сжатием», которое само по себе замедляет экономику .
🌏 Демография и глобализация: долгосрочные якоря инфляции 12:38
Эксперт указывает на мощные вековые тренды, которые препятствуют возвращению инфляции в стиле 1970-х:
- Старение населения: В 70-е годы наблюдался бум спроса из-за выхода на рынок труда поколения бэби-бумеров. Сейчас население стареет, что ведет к снижению темпов роста .
- Опыт Японии: Каллен Рош считает Японию «учебником» для остального мира, демонстрирующим, как демографический спад ведет к десятилетиям дефляции и низких ставок, несмотря на любые усилия ЦБ .
- Иммиграция: Сокращение притока высококвалифицированных кадров в США также негативно сказывается на долгосрочном экономическом росте .
💼 Инвестиционная стратегия: подход «All-Duration» 31:52
В контексте подготовки к пенсии Каллен Рош критикует классический «всепогодный портфель» Гарри Брауна (25% золото, 25% акции, 25% облигации, 25% кэш) за избыток золота и наличности . Вместо этого он предлагает собственную концепцию «All-Duration Investing» (инвестирование на основе дюрации) :
- Акции: В его модели это инструмент с 18-летней дюрацией. Они являются хорошим хедж-инструментом от инфляции в долгосроке, но могут падать на 25–30% в моменте .
- Облигации: Выступают как страховка от дефляции. Если экономика США повторит путь Японии, облигации станут единственным активом, обеспечивающим доходность портфеля .
- Спекулятивные активы (Золото, Биткоин, Коммодити): Рош рассматривает их как «страховые полисы» с потенциально асимметричной доходностью в короткие периоды высокой инфляции, хотя в остальное время они могут быть балластом .
🐕 Аналогия с «человеком и собакой»: как рынок видит ФРС 1:06:09
Обсуждая ожидания по процентным ставкам, Каллен Рош приводит аналогию: ФРС — это человек, который ведет собаку (рынок облигаций) на поводке :
- Когда ФРС заявляет о намерении поднять ставки до 3%, она просто «отпускает поводок».
- Собака (двухлетние казначейские облигации) всегда бежит впереди и заранее отыгрывает будущую позицию хозяина .
- Текущая ситуация: Двухлетние облигации уже заложили в цену рост ставок, но инверсия кривой доходности (когда 2-летние ставки выше 10-летних) сигнализирует о том, что рынок ожидает ошибку ФРС и последующее снижение ставок в 2023–2024 годах .
Рош полагает, что ФРС может «перестараться» с ужесточением, что заставит её вернуться к политике «Fed Put» (снижению ставок для поддержки рынка) уже в ближайшем будущем, чтобы спасти рынок недвижимости от полного паралича .
