Джин Мюнстер: «Мы находимся в 1995 году по шкале ИИ-пузыря»

В новом выпуске подкаста Excess Returns эксперты Deepwater Management Джин Мюнстер и Даг Клинтон делятся своим видением технологического ландшафта до 2026 года. Они утверждают, что рынок искусственного интеллекта (ИИ) находится лишь в начальной стадии, напоминая 1995 год в эпоху доткомов, и прогнозируют значительный рост как для гигантов «Великолепной семерки», так и для компаний средней капитализации.

📈 Состояние ИИ-пузыря: 1995 год в современном прочтении 0:00

Даг Клинтон придерживается тезиса, сформулированного им ещё в конце 2023 года: нынешний цикл ИИ — это не пик, а лишь начало формирования масштабного пузыря, сопоставимого по масштабам с бумом доткомов . По его оценке, мы находимся примерно в 1995 году по шкале технологической эволюции. Клинтон утверждает, что у этого бычьего рынка есть еще два или три года до того, как ситуация станет «по-настоящему безумной» .

Несмотря на скепсис некоторых инвесторов, Клинтон и Мюнстер подчеркивают важные факты о текущем состоянии рынка:

• Рост большинства ИИ-компаний подкреплен фундаментальными показателями и реальным увеличением выручки .
• Строительство дата-центров обеспечивает устойчивый спрос на чипы.
• Рынок программного обеспечения для ИИ все еще находится в ожидании массового внедрения прикладных решений .

📊 Прогнозы для Nasdaq и «Великолепной семерки» 5:10

Джин Мюнстер прогнозирует, что индекс Nasdaq завершит 2026 год ростом более чем на 10%, что будет обусловлено развитием ИИ-трейда . Хотя для некоторых инвесторов, привыкших к доходности в 20–30%, такая цифра может показаться скромной, Мюнстер напоминает, что стандартным бенчмарком роста считается 6–7% .

Аргументы в пользу этого прогноза:

1. Прибыль: Рынок ожидает роста прибыли компаний из индекса Nasdaq-100 (тикер QQQ) на уровне 15% (mid-teens) .
2. Мультипликаторы: Коэффициент P/E для QQQ составляет около 26–27. Собеседники полагают, что это значение не является чрезмерно завышенным по сравнению с историческими нормами или периодом 2020 года .
3. Денежные потоки: Даже при учете капитальных затрат (CapEx) и амортизации, свободный денежный поток компаний, по мнению Клинтона, будет расти на высокие однозначные числа .

Собеседники признают наличие медвежьего сценария, основанного на «раздутой» прибыли из-за отложенного эффекта амортизации огромных инвестиций в инфраструктуру, однако считают, что фундаментальные показатели перевесят эти опасения .

🚀 Реванш компаний «малой» капитализации 10:36

Одним из ключевых прогнозов Deepwater на 2026 год является опережающая динамика акций малых и средних технологических компаний по сравнению с «Великолепной семеркой» . В данном контексте Мюнстер относит к «малой капитализации» все компании с рыночной стоимостью менее $500 млрд .

Инвестиционный тезис в пользу малого тех-сектора:

• Закон больших чисел: Меньшим компаниям легче показывать высокие темпы роста выручки на ранних этапах цикла .
• Снижение процентных ставок: Ожидаемое снижение ставок ФРС (даже на фоне инфляции около 2,7%) традиционно дает больший импульс рискованным активам и компаниям с меньшим капиталом .
• Поиск новых лидеров: Инвесторы начинают искать альтернативы перегретым гигантам «Семерки» .

Даг Клинтон отмечает, что при анализе таких компаний они ищут потенциал превращения в «платформу» . Как Uber был построен поверх Apple и Google, так и новые лидеры должны строить бизнес поверх моделей ChatGPT (OpenAI), Claude (Anthropic) или Gemini (Google) .

🏗️ Капитальные затраты: гонка вооружений гиперскейлеров 17:02

Мюнстер выдвигает смелый тезис: рост капитальных затрат (CapEx) гиперскейлеров на ИИ превысит 50% . Текущие ожидания Уолл-стрит составляют около 30% .

Спикеры объясняют это явление через концепцию «пари Паскаля» применительно к ИИ:

• Если компания верит в ИИ и инвестирует, она сохраняет статус мега-капа .
• Если компания не верит и ИИ «выстреливает», она рискует навсегда потерять лидерство и превратиться в компанию второго эшелона .
• Фактор Meta: Марк Цукерберг задает темп, планируя рост затрат более чем на 50%, и остальным участникам рынка придется соответствовать этой скорости, чтобы не отстать .

Джин Мюнстер ссылается на комментарии Дженсена Хуанга (NVIDIA), который прогнозирует превышение плановых доходов от архитектур Blackwell и Rubin до конца 2026 года . Это косвенно подтверждает агрессивные планы закупок со стороны облачных провайдеров.

🌐 От «активов налегке» к инфраструктурным гигантам 23:50

Исторически технологические гиганты считались компаниями с малым объемом физических активов (asset-light). Однако в эру ИИ ситуация меняется. По мнению Дага Клинтона, наступает новый «сезон» в инвестициях, где владение собственной инфраструктурой становится ключевым преимуществом .

Основные идеи этого перехода:

• Контроль стоимости: Владение собственными чипами (например, TPU от Google) позволяет снижать стоимость доставки ИИ-услуг потребителю .
• Ценность мышления vs Сети: Спикеры считают, что в «мышлении» моделей (inference) заложено гораздо больше экономической ценности, чем в сетевой передаче данных (fiber) .
• Парадокс Джевонса: По аналогии с углем в XIX веке, резкое снижение стоимости токенов (Сэм Альтман прогнозирует снижение цен в 100 раз ежегодно) приведет не к падению доходов, а к взрывному росту потребления ИИ, что выгодно производителям .

🦄 OpenAI и рынок IPO 26:51

Хотя ранее эксперты предсказывали, что топовые частные ИИ-компании останутся закрытыми до 2027 года, Мюнстер признает вероятность ошибки . Появление вакансии руководителя по связям с инвесторами в OpenAI (с требованием опыта работы в компаниях «Семерки») указывает на подготовку к IPO уже в конце 2025 или начале 2026 года .

Даг Клинтон отмечает, что частный капитал достигает своих пределов: компании вроде OpenAI, Databricks или xAI привлекли десятки миллиардов долларов, и следующим логичным шагом для масштабирования является публичный рынок . При этом спикеры отмечают устойчивость традиционного процесса IPO («эффект Линди»), несмотря на попытки внедрения голландских аукционов со времен Google .

🍎 Стратегия Apple: Новая Siri и «Великолепная семерка» 32:20

Мюнстер прогнозирует запуск обновленной Siri до 30 апреля 2026 года . Ключевое условие — продукт должен быть «хорошо принят» (well-received), что Мюнстер определяет как желание пользователя рассказать об этом другу .

Важные детали о положении Apple:

• Конфиденциальность и данные: Преимущество Apple — доступ к личному контексту пользователя на устройстве, чего нет у облачных моделей .
• Политический разрыв с OpenAI: Собеседники утверждают, что охлаждение отношений между Apple и OpenAI произошло во многом из-за сотрудничества Сэма Альтмана с Джони Айвом над созданием собственного ИИ-устройства, что сделало OpenAI прямым конкурентом Apple .
• Прогноз по акциям: Мюнстер считает, что Apple станет лидером по доходности среди «Семерки» в первой половине 2026 года за счет расширения мультипликатора, когда инвесторы увидят реальные успехи компании в ИИ .

🔍 Битва титанов: Alphabet против Amazon 39:05

В вопросе лучшей акции на весь 2026 год мнения разделились. Джин Мюнстер ставит на Alphabet (Google), ожидая, что рост поисковой выручки превысит прогнозы (11,5%) благодаря внедрению рекламных блоков в ИИ-ответы (AI Overviews) .

Даг Клинтон, опираясь на данные своей платформы Intelligent Alpha (где портфелем управляет ИИ), делает ставку на Amazon . Его аргументы:

• Amazon был аутсайдером «Семерки» в 2024 году, показав слабый результат.
• Облачный сегмент AWS демонстрирует ускорение роста до 20%.
• Потенциальное сближение с OpenAI (использование их моделей в инфраструктуре AWS) может стать катализатором роста .

☢️ Энергия для ИИ: Ядерный ренессанс 44:47

Спикеры признают, что ИИ порождает колоссальный спрос на энергию. Даг Клинтон отмечает, что ядерная энергетика станет критически важной частью решения, но рекомендует использовать «корзинный подход» к инвестициям в этот сектор .

Ключевые игроки и технологии:

• Vistra и Constellation: Крупные энергетические компании, уже заключающие сделки с тех-гигантами (например, сделка Meta и Vistra) .
• Природный газ: Останется важным мостиком для питания дата-центров в ближайшей перспективе .
• Redwood Materials: Компания сооснователя Tesla Джея Би Штробеля, которая планирует использовать старые батареи от электромобилей (например, Toyota Prius или Model 3) как стационарные хранилища энергии для дата-центров .

🚗 Автономное вождение: Tesla против Waymo 47:43

В гонке роботакси Мюнстер ставит на дуополию Tesla и Waymo (Google) . По его оценке, в текущем «баскетбольном матче» автономии Waymo ведет со счетом 50:2, но у команды Tesla на скамейке запасных сидит «очень сильный игрок» — огромный парк уже проданных автомобилей с необходимым оборудованием .

Прогнозы для сектора:

• Tesla: Запустит полностью автономные роботакси в 5 городах к концу 2026 года . Это ниже амбиций Илона Маска (12 городов), но все равно позитивно для акций.
• Waymo: Достигнет отметки в 1 миллион платных поездок в неделю к концу 2026 года .
• Рыночная доля: К 2026 году только 1,3% всех миль в сервисах такси в США будут автономными. По-настоящему массовое внедрение («везде») ожидается ближе к 2035 году .

Мюнстер выражает уверенность, что для родителей 16-летних подростков выбор в пользу автопилота станет рациональным решением по безопасности, так как системы автономии уже показывают аварийность в 7 раз ниже человеческой .