Известный управляющий и профессиональный инвестор Харин де Сильва (Harin de Silva) из Allspring Global Investments стал гостем подкаста Excess Returns, чтобы подробно разобрать устройство своего личного инвестиционного портфеля. Вместо следования стандартным рыночным шаблонам, де Сильва выстраивает сложную систему, сочетающую высокую долю непубличных активов, использование кредитного плеча и факторные лонг-шорт стратегии. Этот глубокий разбор демонстрирует, как многолетний опыт управления клиентскими деньгами меняет взгляд профессионала на собственные сбережения, риски и жизненные цели.
🎯 Смена жизненных приоритетов и три корзины богатства 3:03
С течением времени долгосрочные финансовые цели инвестора претерпели существенные изменения. В молодости его главным приоритетом было обеспечение будущего детей. По мнению Харина де Сильвы, лучшая инвестиция, которую родители могут сделать для подрастающего поколения — это качественное образование. Гость полагает, что ключевым вызовом для современной молодежи становится риск долголетия и высокая вероятность того, что в течение жизни им придется полностью перезапускать свою карьеру (reboot).
Этому процессу, как считает де Сильва, активно способствует стремительное развитие технологий искусственного интеллекта. Ведущий подкаста Джек Форхэнд в шутку добавил, что на фоне способности систем вроде Auto GPT самостоятельно программировать чат-ботов, им с соведущим, возможно, придется менять профессию уже на следующей неделе. Образование де Сильва рассматривает как фундаментальный хедж против этих технологических и карьерных рисков.
Поскольку задача обучения двух детей успешно выполнена, де Сильва больше не стремится оставить им огромное наследство и делит свой текущий портфель на две основные «корзины»:
- Обязательная корзина (Must-have bucket): Средства, предназначенные для покрытия базовых жизненных обязательств, включая медицинские расходы и налоги на имущество, рассчитанные на весь период жизни.
- Опциональная корзина (Optional bucket): Капитал, который тратится исключительно на развлечения, путешествия, покупку вина и другие хобби.
💼 Отказ от традиционного выхода на пенсию 5:41
В отличие от большинства людей, представляющих пенсию как отдых на пляже или игру в гольф, Харин де Сильва заявляет, что вообще не планирует полностью прекращать работу, поскольку искренне наслаждается своей деятельностью. В то же время он трезво оценивает биологические факторы и признает, что с возрастом маржинальная производительность человека неизбежно снижается.
В качестве личного трагического примера де Сильва упомянул своего близкого партнера по бизнесу, у которого развилась ранняя форма болезни Альцгеймера, что вынудило его оставить дела не по собственному желанию, а из-за невозможности приносить пользу команде.
Цель гостя — уйти из профессии вовремя и на пике формы, подобно баскетболисту Майклу Джордану, пока окружающие не начали просить его об отставке. В своем финансовом и жизненном планировании инвестор опирается на знаменитую цитату поэтессы Майи Энджелу: «Надейся на лучшее, готовься к худшему и не удивляйся ничему посередине». Де Сильва подчеркивает, что финансовая индустрия уникальна тем, что позволяет работать исключительно интеллектуально до глубокой старости, если не подведет здоровье.
📊 Структура портфеля: 35% в непубличных стартапах 8:41
Харин де Сильва сознательно полностью отказался от владения какими-либо отдельными ликвидными акциями или облигациями в своем портфеле. По его словам, для человека из инвестиционной индустрии покупка индивидуальных ценных бумаг — это «комплаенс-кошмар», требующий заполнения огромного количества отчетных форм, который к тому же сильно отвлекает от управления деньгами клиентов.
Исключая основное жилье, около 35% совокупных активов де Сильвы распределено в непубличные, нерыночные ценные бумаги (non-marketable securities). Это высокая и довольно рискованная доля для частного инвестора. Все эти проекты объединяет то, что они созданы его друзьями или давними коллегами по бизнесу. Харин де Сильва выделяет три наиболее ярких примера таких инвестиций:
- Аэрокосмический стартап: Небольшая технологическая компания на ранней стадии развития.
- Ферма по выращиванию органической голубики: Проект друга, привлекший инвестора использованием продвинутых технологий автоматизации сбора урожая, что дает очевидное конкурентное преимущество перед традиционными фермами.
- Пенсионная платформа в Великобритании: После введения в Великобритании около 10 лет назад обязательной автоматической регистрации в пенсионных планах (auto-enrollment), большинство провайдеров предлагали закрытые проприетарные продукты. Знакомый де Сильвы создал открытую архитектуру платформы, аналогичную американским Schwab или Fidelity, куда гость и вложил капитал, предугадав вектор развития рынка.
Инвестор не ищет подобные сделки намеренно. Обычно они возникают из дружеского общения, где оценивается технологическое преимущество и бизнес-модель. Поскольку это венчурные истории, способные обнулиться, де Сильва ожидает, что по мере созревания компаний и их выкупа (exit) эта доля в 35% будет постепенно сокращаться, перетекая в ликвидную часть портфеля.
📈 Ликвидная часть: 150% леверидж и ставка на лонг-шорт стратегии 10:24
Оставшиеся 65% портфеля де Сильвы размещены в маркетплейсах, взаимных фондах (mutual funds) и ETF. При этом ликвидная часть структуры имеет совокупный леверидж (кредитное плечо) на уровне 150% от номинального объема позиций. Портфель имеет общую чистую рыночную экспозицию в 70%, но благодаря специфической структуре его совокупная бета составляет всего около 0,3.
Основной объем этой корзины распределен в фонды под собственным управлением де Сильвы. Внутри ликвидной части полностью отсутствуют классические государственные облигации США (Treasuries) или корпоративные бонды с рейтингом AAA. Инвестор выделяет три основных класса активов в этой секции:
- Глобальные акции: Реализуются через взаимные фонды и ETF с сильным уклоном в факторы стоимости (value), высокого качества (quality) и низкой волатильности (low beta).
- Долг развивающихся рынков (EM debt): Преимущественно в местной валюте без хеджирования, что позволяет зарабатывать на валютных премиях.
- Облигации с низким кредитным рейтингом: Высокодоходный корпоративный долг (high yield).
Философия де Сильвы заключается в том, чтобы построить базовый портфель из низкорисковых, захеджированных долевых инструментов, а затем увеличить его номинальный объем с помощью плеча для достижения целевой доходности.
📉 Критика классического портфеля 60/40 и поиск альтернативных премий 11:42
По мнению Харина де Сильвы, традиционный сбалансированный портфель, состоящий на 60% из акций и на 40% из облигаций, в обозримом будущем покажет результаты существенно хуже, чем в предыдущие десятилетия. Основными причинами этого гость называет инфляционное давление и исторически низкие процентные ставки. Как утверждает инвестор, у покупателей облигаций больше нет «попутного ветра в спину», поэтому рассчитывать на двузначную доходность стратегии 60/40 в ближайшие 30 лет не приходится. Сам де Сильва вообще не берет эту модель за основу при конструировании портфеля.
Вместо этого он разделяет ожидаемую доходность своих ликвидных активов на три равных источника:
- Альфа (Alpha): Около трети доходности должны генерировать стратегии активного управления и факторные фонды, которыми руководит сам де Сильва.
- Глобальная премия за риск акций (Global Equity Risk Premium): Доход от долгосрочного владения акциями как в США, так и за их пределами.
- Альтернативные премии за риск: Сюда относятся премия за нехеджированный валютный риск в облигациях развивающихся стран и повышенный спред в сегменте высокодоходного долга.
Де Сильва отмечает, что если классический облигационный портфель требует огромного капитала ради крошечной премии, то высокодоходный долг (появившийся как класс активов при Майкле Милкене) и долг EM дают необходимую диверсификацию и премию, двигающую портфель вперед, даже если подведет компонент активной альфы. Ведущий Джастин Карбонно согласился с тем, что многие инвесторы по умолчанию строят портфель от структуры 60/40, тогда как подход де Сильвы призывает мыслить «от первых принципов». При этом сам гость иронично заметил, что предпочел бы структуру 40/60 (где меньше риска в акциях), но разогнанную с помощью кредитного плеча.
🔄 Сила лонг-шорт факторов и «демона Шеннона» 20:03
Обсуждая управление факторными портфелями, де Сильва указал на важное академическое наблюдение, которое редко используется розничными инвесторами: наибольшую эффективность и альфу факторы (такие как стоимость или качество) приносят не за счет перевеса в лонг-позициях, а именно на короткой стороне (short side).
По словам спикера, шортить низкокачественные и переоцененные компании гораздо выгоднее, чем просто покупать высококачественные. В его фондах средневзвешенный коэффициент P/E короткого портфеля превышает 200, в то время как длинный портфель по оценке лишь слегка дешевле широкого рынка. Весь фактор стоимости формируется за счет шорта «безумно дорогих акций-пустышек». При выборе факторов де Сильва на 80% полагается на факторный импульс (Factor Momentum) и лишь на 20% — на возврат к среднему (Mean Reversion).
Главная сложность лонг-шорт инвестирования заключается в риск-менеджменте. Гость объясняет это фундаментальным различием позиций:
- В лонг-портфеле ошибки инвестора самокорректируются: если акция падает, ее доля в портфеле уменьшается сама по себе, не требуя немедленных действий.
- В шорт-портфеле ошибки разрастаются лавинообразно: если акция растет против вас, размер ошибочной позиции стремительно увеличивается.
В качестве примера де Сильва привел феномен акций GameStop. Если бы инвестор имел шорт-позицию в 2% и не управлял ею, он бы обанкротился. Однако, если бы он жестко ребалансировал и подрезал ее обратно до 2%, оставаясь в игре, он бы в итоге заработал на последующем падении. Для контроля таких рисков необходимы жесткие математические модели, из-за чего кванты (количественные инвесторы) исторически успешнее в шортах — им проще прятаться за системные правила, отбрасывая эмоции.
Инвестор настоятельно рекомендует изучить концепцию, известную как «Демон Шеннона» (Shannon's Demon). Она доказывает, что сочетание двух волатильных активов при правильной пропорции и регулярной жесткой ребалансировке способно генерировать стабильный инвестиционный доход, даже если сами активы по отдельности не имеют четкого восходящего тренда. Математические принципы позиционирования подробно описаны в книге Уильяма Паундстоуна «Формула удачи» (Fortune's Formula) о критерии Келли, которую де Сильва считает обязательной к прочтению.
🌍 Деглобализация и специфика международных рынков 27:32
Своей главной инвестиционной ошибкой за последние 40 лет де Сильва называет избыточное присутствие международных (неамериканских) акций в личном портфеле. Исторически рынок США полностью доминировал: если в середине 1980-х годов доля США составляла около 30–35% от ВВП стран G7, то сегодня она достигла 65%. В США ежегодно регистрируется больше патентов, чем в Германии и Китае вместе взятых, что делает страну главным экономическим двигателем планеты.
Тем не менее, эксперт остается сторонником глобальной диверсификации, хотя и снизил свой радикализм в этом вопросе. Сейчас он считает оптимальным поддерживать долю американского рынка на уровне 65%. Изменения коснулись и работы его глобальных фондов:
- Фактор данных: В США quants-модели имеют колоссальное преимущество благодаря доступности отчетов 10-K, которые можно массово анализировать с помощью ИИ. На международных рынках языковой барьер и различие стандартов усложняют механическое чтение отчетов.
- Рост страновых факторов: Если 10 лет назад инвесторам было все равно, где базируется транснациональная корпорация — в Швейцарии или Великобритании, то за последние 5 лет корреляция внутри отдельных стран резко выросла.
- Эффект деглобализации: Пандемия COVID-19 показала, что реакция властей и экономические стимулы были строго изолированы по страновому признаку (например, действия Германии кардинально отличались от Франции). Глобальные цепочки поставок распадаются, поэтому теперь модели де Сильвы анализируют каждую страну отдельно.
Дополнительно де Сильва отмечает невероятное удобство ведения бизнеса в США с точки зрения гибкости трудового законодательства и простоты запуска стартапов, чего полностью лишена жестко регулируемая Европа.
🧱 Борьба с инфляцией, отношение к криптовалютам и прошлые ошибки 41:28
Поскольку детство Харина де Сильвы прошло в 1970-е годы — эпоху затяжной двузначной инфляции, у него выработался жесткий иммунитет к обесцениванию денег. По его мнению, единственным надежным хеджем против инфляции выступает покупка осязаемых активов с растущим денежным потоком и чистой прибылью (акции компаний, недвижимость). Из-за этого он исторически избегал классических инструментов с фиксированной доходностью. В качестве экстремального примера инвестор привел свою родину — Шри-Ланку, где в прошлом году инфляция достигла 60%, а доходность гособлигаций составляла всего 20%, что гарантировало катастрофические убытки держателям долга.
Отношение де Сильвы к индустрии криптовалют и биткоину носит строго разделенный характер:
- Технология блокчейн: Вызывает у инвестора восторг. Он считает это современным и гениальным способом фиксации прав собственности, позволяющим легко токенизировать, дробить и закладывать любые реальные активы, например, доли в жилых домах.
- Криптовалютные токены (монеты): Гость категорически не инвестирует в сами монеты, поскольку за ними не стоит никакого реального механизма генерации дохода.
Тезис сторонников криптовалют о ценности за счет дефицита (scarcity) де Сильва понимает, приводя в пример картины Рембрандта или коллекционные автомобили. Так, раритетная Ferrari GTO, стоившая на заре его карьеры 2–3 миллиона долларов, сегодня оценивается в 60 миллионов исключительно потому, что количество миллиардеров в мире выросло, а число машин осталось неизменным. Однако применить эту логику дефицита к цифровым токенам инвестор ментально не может.
Главной же ошибкой молодости де Сильва называет избыточный консерватизм и нерешительность в использовании кредитного плеча в возрасте около 30 лет из-за банального страха потерять небольшие на тот момент накопления. В середине 80-х годов директор по инвестициям компании Analytic жестко раскритиковал молодого Харина за отсутствие маржинального займа в портфеле, и лишь спустя годы де Сильва осознал правоту своего наставника. С возрастом его портфель наращивал номинальный объем (notional exposure), но снижал общую бету. Понимание этого риска важно для сотрудников инвестиционной сферы: их личный доход жестко привязан к объему активов под управлением (AUM), и когда рынок падает на 20%, выручка компании падает пропорционально, а личный доход владельца — гораздо сильнее, так как сначала нужно выплатить зарплаты штату.
🏎️ Психический доход: гоночные машины и одиночная регата до Гавайев 48:04
В финале беседы ведущие затронули тему нерациональных с финансовой точки зрения, но крайне важных для личного счастья трат, приносящих так называемый «психический доход» (psychic income). Харин де Сильва выделил два своих главных и невероятно затратных увлечения — винтажные гоночные автомобили и парусный спорт.
Инвестор признается, что совместное проведение уикендов на автотреке вместе со своими сыновьями или участие в парусных регатах создают бесценные воспоминания, которые не облагаются налогами. Так, на прошлый День святого Валентина де Сильва с супругой вдвоем приняли участие в суточной регате при полном штиле, что он назвал лучшим праздником в жизни из-за потрясающей командной работы.
Масштаб увлечения парусным спортом у де Сильвы выходит далеко за рамки любительских гонок выходного дня. На момент записи подкаста он уже прошел 65 одиночных миль за последние два года и ведет интенсивную подготовку к участию в экстремальной Singlehanded Transpac — одиночной океанской регате из Сан-Франциско на Гавайи. Отвечая на вопрос о связи с миром во время такого путешествия, де Сильва отметил технологический прорыв Илона Маска: система Starlink стоимостью всего 200 долларов в месяц обеспечивает стабильный интернет со скоростью в несколько сотен мегабит даже посреди открытого океана.
Главным итоговым уроком для всех частных инвесторов Харин де Сильва называет критическую важность регулярной механической ребалансировки портфеля. Любая рыночная волатильность и паника (как в случае с крахом банка SVB) должны использоваться для выравнивания долей активов в соответствии с концепцией «демона Шеннона» — именно этот инструмент, по словам эксперта, является главным и самым недооцененным драйвером долгосрочной доходности в индустрии.
