В новом выпуске подкаста Forward Guidance основатель и генеральный директор компании True Markets Вишал Гупта рассказывает о масштабной перестройке финансовой инфраструктуры на базе блокчейн-технологий. Опираясь на свой многолетний опыт работы в Goldman Sachs, Circle и Coinbase, эксперт анализирует фундаментальные сдвиги в сегментах стейблкоинов и деривативов. Главная идея материала заключается в необходимости создания гибридных некастодиальных решений, способных эффективно объединить институциональную ликвидность TradFi с гибкостью и скоростью криптоиндустрии.
💼 От кремниевого инжиниринга до Goldman Sachs и Coinbase 1:06
Вишал Гупта начинал свою карьеру в качестве инженера по аппаратному обеспечению в Cisco Systems в Кремниевой долине. Застав крах доткомов, во время которого дорогие суперкары исчезли с парковки компании, он перебрался в Нью-Йорк. После недолгой работы в телекоммуникационном стартапе Гупта перешел в инвестиционный банк Goldman Sachs на позицию аналитика по продажам и трейдингу. Наличие инженерного образования позволило ему стать одним из пионеров электронной торговли опционами в доэлектронную эпоху, задолго до написания книги «Flash Boys» и расцвета высокочастотного трейдинга (HFT).
На торговой площадке Goldman Sachs Гупта познакомился со своим будущим сооснователем Патриком. Текущий стартап True Markets стал их пятым совместным бизнесом за 17 лет партнерства.
После ухода из банка Гупта развивал финтех-платформу онлайн-кредитования MoneyLion, а затем присоединился к компании Circle в качестве руководителя направления по развитию бизнеса и главы проекта USDC. На тот момент стейблкоин существовал исключительно в виде концептуальной «белой книги». Команда конкурировала с проектами GSD и TRUD, сумев захватить лидерство благодаря бесплатной чеканке и сжиганию токенов, а также первой в индустрии интеграции с межбанковской сетью Silvergate SEN.
Следующей вехой в карьере Гупты стал пост главы биржи Coinbase. В тот период американская регулируемая площадка поддерживала торговлю всего 20 активами, а ее техническая инфраструктура регулярно выходила из строя при пиковых нагрузках. Гупта пригласил Патрика для полной модернизации движка сопряжения ордеров (matching engine). Для Патрика текущая версия движка стала уже седьмой по счету в карьере.
Под руководством Гупты Coinbase добилась следующих результатов:
- Количество поддерживаемых торговых активов увеличилось с 20 до 235.
- Состоялось поглощение FairX — регулируемой CFTC биржи деривативов.
- Запущена международная площадка деривативов Coinbase International Exchange, специализирующаяся на бессрочных фьючерсах.
Примечательно, что запуск международной фьючерсной биржи был осуществлен силами существующей команды в течение шести месяцев без привлечения новых сотрудников, и сегодня площадка удерживает около 10% глобального рынка перпов.
⛓️ Гибридизация рынков: уроки пост-FTX и истинная токенизация 7:04
По мнению Гупты, ключевой нерешенной проблемой криптоиндустрии в эпоху после краха биржи FTX остается отсутствие институционального разделения между исполнением торговых ордеров и кастодиальным хранением активов. Традиционный финансовый мир жестко разграничивает эти функции. Чтобы исправить этот недостаток, True Markets строится как гибридная, некастодиальная платформа. Безопасность средств обеспечивается за счет квалифицированных кастодианов для базовых активов (Bitcoin, Ethereum, Solana) и интеграции кошельков многопартийных вычислений (MPC) через технологические решения Turnkey.
Оценивая перспективы токенизации реальных активов (RWA), эксперт предлагает использовать универсальную формулу:
$$\text{Целесообразность} = \frac{\text{Полезность (Utility)}}{\text{Риск (Risk)}}$$
Стейблкоины на базе фиатного доллара демонстрируют идеальный баланс: у них колоссальная полезность (расчеты, залоги, аирдропы) при относительно низких регуляторных рисках.
Напротив, токенизация традиционных ценных бумаг (акций, облигаций), по оценке Гупты, сейчас имеет крайне низкую полезность и несопоставимо высокие риски. Традиционные правила маржинального обеспечения (например, Reg T) технически невозможно адекватно перенести в ончейн-среду для обеспечения залога против биткоина, а неизбежное вмешательство Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) в каждую транзакцию парализует торговлю.
В свое время в Coinbase команда Гупты заморозила проект по выпуску токенизированного золота CB Gold. Тем не менее, эксперт считает, что сырьевые товары (золото, нефть) остаются отличными кандидатами для токенизации в будущем благодаря высокой полезности при трансграничных расчетах. Круглосуточную торговлю 24/7 можно реализовать и без блокчейна, поэтому индустрия должна прекратить «натягивать блокчейн на любые задачи» и сфокусироваться на реальных инфраструктурных проблемах расчетов.
💵 Фрагментация рынка стейблкоинов и доминирование доллара 11:21
Вишал Гупта разделяет мировой рынок стейблкоинов на два изолированных сегмента: регулируемый американский рынок, где доминирует USDC от Circle, и международный офшорный рынок, контролируемый эмитентом Tether (USDT). Внутри США доля USDC в моменте достигала 99.5% от всей капитализации регулируемых стабильных монет.
Однако гость подкаста прогнозирует неизбежную и скорую фрагментацию американского рынка. Свои стейблкоины уже запустили или готовят к запуску платежные гиганты PayPal и Stripe, а также крупнейшие розничные корпорации (например, Walmart) и коммерческие банки уровня JP Morgan. Первоначальные сценарии использования стейблкоинов включали лишь два пункта:
- Внебиржевые (OTC) и биржевые расчеты без необходимости постоянного обращения к фиатным банковским рельсам.
- Предоставление залогового обеспечения для кредитования.
Массовые платежи (Payments) до сих пор остаются в зачаточном состоянии, и основной объем средств крутится внутри криптоэкосистемы.
По мере роста числа эмитентов доля USDC будет сокращаться. Гупта подчеркивает, что сам по себе фиатный доллар на банковском счете коммерческого банка полностью коммодитизирован. Уникальность заключается лишь в технологической «обертке» (USDC, PYUSD, PYUSD). Клиент на уровне интерфейса биржи хочет просто оперировать долларами.
Поэтому платформа True Markets создается как мультивалютная нативная система, способная принимать любые стейблкоины и нормализовать их на бэкенде, используя PayPal USD (PYUSD) в качестве базового расчетного токена и точки пивота для всех рынков. Эпоха «регуляторного захвата», когда из-за жестких ограничений FBO-счетов фиатный доступ к крипте имели лишь Coinbase, Circle и Kraken, уходит в прошлое благодаря новым американским законопроектам.
📈 Деривативы: почему перпы побеждают опционы в криптоиндустрии 16:17
Рынок криптовалютных деривативов имеет уникальную структуру. В то время как в TradFi доминируют классические фьючерсы, форварды и свопы, в криптомире главным инструментом стали бессрочные фьючерсы (перпы). Гупта объясняет успех перпов у розничных инвесторов простотой их архитектуры: расчеты происходят исключительно в долларах, трейдеру не нужно заботиться о специфике конкретного блокчейна, а сами контракты представляют собой по сути маржинальные расписки (levered IOUs).
При этом эксперт обращает внимание на скрытые опасности перпов:
- На спотовый рынок США приходится лишь около 4% мирового торгового объема, остальное забирает глобальный деривативный рынок.
- В регулируемом поле CFTC максимальное кредитное плечо жестко ограничено на отметке 2.8x.
- Офшорные криптобиржи предлагают плечо до 100x, из-за чего малейшая ценовая аномалия («плохой принт») полностью ликвидирует позицию клиента, уничтожая розничную базу.
Полноценного розничного рынка опционов в криптоиндустрии до сих пор не создано. На децентрализованных (on-chain) опционных протоколах торговые спреды остаются критически широкими из-за низкой ликвидности. Традиционная модель маркет-мейкинга в США построена на жесткой конкуренции за перехват розничных ордеров, подкрепленной механизмами оплаты за поток ордеров (PFOF) — именно эта схема генерирует до половины выручки брокера Robinhood. В блокчейн-протоколах у маркетмейкеров нет стимулов сужать спреды.
Гупта выражает высокий оптимизм относительно перспектив регулируемых опционов на базе спотовых биткоин-ETF (в частности, IBIT от BlackRock), где ликвидность и глубина стакана на порядок выше. На американском спотовом рынке 99% объемов контролируют всего четыре биржи, причем доля Coinbase составляет 75%. Эксперт уверен, что монополия позволяет удерживать высокие комиссии (до 200–250 базисных пунктов для розницы), и появление новых игроков, конкурирующих по цене, неизбежно.
🤖 Будущее инфраструктуры: «момент AWS» для рынков и эпоха AI 28:06
Основной объем торгов на современных криптоплощадках генерируют не розничные клиенты, а систематические алгоритмические трейдеры. Они зарабатывают на арбитраже между спотовым рынком и перпами, забирая ликвидность по суббазисным ставкам тарифов. На этом фоне True Markets планирует развернуть безопасную и дешевую инфраструктуру для торговли BTC, ETH, SOL, а также токенами стандартов SPL и EVM. Вся биржа и мобильное приложение созданы ультракомпактной командой всего из 10 человек.
Стратегическая цель True Markets — создать «момент AWS» для рыночной инфраструктуры. Вместо того чтобы каждая новая площадка писала движки сопряжения, кастодиальные и расчетные шлюзы с нуля, True Markets планирует предлагать готовые white-label облачные решения.
В качестве примера успешного проявления концепции «истины в рынках» Гупта приводит взрывной рост популярности рынков предсказаний Polymarket. Ссылаясь на известную цитату Навала Равиканта, эксперт подчеркивает фундаментальную разницу в поведении людей:
Группа людей, думающих одинаково и приходящих к консенсусу — это толпа. Группа людей, мыслящих индивидуально и приходящих к общему согласию через финансовые обязательства — это рынок.
В долгосрочной перспективе эта 24/7 инфраструктура станет фундаментом для экономики агентов искусственного интеллекта (AI). По прогнозу Гупты, в будущем программные AI-агенты будут транзачить друг с другом напрямую. Им потребуются встроенные криптокошельки, доступ к стейблкоинам (USDC) и автоматизированные мосты конвертации, подключенные к единой глобальной сети торговых API и FIX-протоколов.
🛑 Публичные листинги против венчурного капитала: уроки ICO 33:20
Комментируя подготовку Circle к первичному публичному предложению (IPO) и стремление многих криптокомпаний к листингу, Вишал Гупта заявляет, что для молодых технологических стартапов мгновенная рыночная ликвидность часто является деструктивным фактором, а не преимуществом. Опыт эпохи ICO-мании показал, что ежесекундная переоценка стоимости компании (mark-to-market) на ранних этапах мешает фокусироваться на продукте. Недостаток ликвидности — это защитная функция, позволяющая спокойно развивать бизнес.
Оценка стоимости стартапа на ранних раундах должна оставаться прерогативой профессиональных венчурных капиталистов. Проведение открытых ончейн-аукционов для привлечения капитала имеет право на жизнь на более поздних стадиях (например, на этапе Раунда B).
Однако Гупта подчеркивает, что формирование качественного реестра акционеров (cap table) из крупных стратегических институтов (таких как PayPal, выступивший инвестором True Markets) дает развивающемуся бизнесу неизмеримо больше экспертной поддержки и связей, чем привлечение капитала от миллиона анонимных розничных инвесторов через децентрализованный аукцион.
