В новом выпуске подкаста We Study Billionaires инвестор Кайл Грив (Kyle Grieve) детально разбирает, как применение междисциплинарного подхода — сочетания теории систем и математики — помогает принимать более взвешенные инвестиционные решения. Через призму концепций «петли обратной связи», «конуса неопределенности» и «критериев выхода» он объясняет, почему выживание и контроль над рисками важнее попыток предсказать макроэкономические события.
🔄 Системное мышление и петли обратной связи в инвестировании 1:48
Кайл Грив основывает свой подход к анализу компаний на принципах, изложенных в книгах Донеллы Медоуз «Азбука системного мышления» и третьего тома «Великих ментальных моделей» от Farnam Street . Системное мышление позволяет понять, как небольшие изменения в одной части бизнеса могут вызвать масштабные сдвиги в результатах всей системы.
Центральным понятием здесь является «петля обратной связи» (feedback loop). Гость разделяет их на два типа:
- Балансирующая (стабилизирующая) петля: структура, стремящаяся к равновесию и сопротивляющаяся изменениям . Пример — ребалансировка портфеля. Если целевая доля акций составляет 88%, а к концу года из-за роста рынка она достигла 90%, инвестор продает часть активов, чтобы вернуть систему в исходное состояние .
- Усиливающая петля: самоподдерживающийся механизм, ведущий к экспоненциальному росту или коллапсу . По мнению Кайла Грива, это самый захватывающий и опасный элемент. В позитивном сценарии это капитализация (сложные проценты), в негативном — ситуация, когда компании требуется постоянный приток капитала просто для поддержания жизнеспособности.
По словам Кайла Грива, если бизнесу ежегодно нужны внешние инвестиции для функционирования, это крайне рискованная система: при исчезновении доступа к капиталу такая компания может мгновенно обесцениться до нуля .
Инвестиционный тезис Sezzle (SZE): В качестве примера системы Грив приводит компанию Sezzle (сервис Buy Now Pay Later). Для её успеха критически важны три входных параметра (inputs):
- Рост общего объема оборота товаров (GMV) ;
- Увеличение числа ежемесячных активных подписчиков;
- Поддержание или улучшение кредитного качества клиентов .
Ухудшение любого из этих параметров, особенно кредитного качества, может разрушить всю систему, так как кредиторы компании потребуют возврата средств .
🔪 Критерии выхода и борьба с предвзятостью 8:44
Одной из самых сложных проблем для долгосрочного инвестора Кайл Грив считает самоуспокоенность. Чтобы бороться с ней, он использует «критерии выхода» (kill criteria), концепцию которых заимствовал из книги Энни Дьюк «Quit».
Критерий выхода — это «контракт с самим собой», состоящий из двух компонентов: состояние (state) и дата (date) .
- Состояние: объективный, измеримый показатель (например, уровень маржи или объем заказов).
- Дата: конкретный момент времени, к которому показатель должен быть достигнут.
Грив утверждает, что такие алгоритмы помогают закрыть петлю обратной связи, которая в инвестициях может тянуться годами . Часто компании проходят через трансформацию (например, переход на более маржинальный продукт), что в краткосрочной перспективе ухудшает финансовые показатели из-за затрат на маркетинг и R&D. Критерии выхода позволяют заранее решить, когда «терпение» инвестора должно закончиться .
Пример: Thermal Energy International Кайл Грив поделился кейсом продажи акций компании Thermal Energy International. В сентябре 2024 года он установил три четких KPI на год :
- 37–40 соглашений о разработке проектов (PDA);
- $35–37 млн входящих заказов;
- $22–24 млн портфеля заказов (backlog).
Когда стало очевидно, что динамика KPI не позволит достичь этих целей, инвестор не стал дожидаться истечения года и продал акции в феврале-марте 2025 года, чтобы избежать высоких альтернативных издержек .
🗼 Конус неопределенности и выбор позиции 12:22
Кайл Грив использует ментальную модель «конус неопределенности», популяризированную Ником Слипом и Кайсом Закарией из Nomad Investment Partnership. Суть модели заключается в оценке предсказуемости будущего компании.
Ключевые идеи модели:
- Узкий конус (высокая уверенность): Будущее компании легко предсказать. Пример — Costco. Их одержимость передачей выгоды от масштаба клиентам делает траекторию бизнеса очень понятной .
- Широкий конус (низкая уверенность): Огромный спектр возможных исходов. Это характерно для малых компаний (micro-caps), где один успех может принести сверхприбыль, но риски крайне велики .
По словам Кайла Грива, его стратегия заключается в том, чтобы делать самые крупные ставки на компании с максимально «узким» конусом неопределенности . Даже если потенциальная доходность там ниже, чем у микро-кап компаний, уверенность в будущих денежных потоках оправдывает концентрацию капитала.
📈 Масштабируемость и ловушки роста: урок WeWork 15:33
Масштабируемость — это не просто пропорциональное увеличение показателей. Грив подчеркивает, что рост часто порождает нелинейные проблемы и сложности, которых не было на этапе стартапа .
В качестве примера разрушительного масштабирования он приводит WeWork. Компания демонстрировала взрывной рост выручки (с $436 млн до $1,8 млрд за два года), но при этом тратила $1,9 млрд на генерацию этих $1,8 млрд выручки .
Кайл Грив обращает внимание на «абсурдные», по его мнению, KPI, которые использовало руководство Адама Ньюмана для введения инвесторов в заблуждение:
- Community Adjusted EBITDA: показатель прибыли, из которого исключались основные операционные расходы — аренда, коммунальные платежи и зарплаты персонала зданий .
- По мнению гостя, это было «уничтожением акционерной стоимости планетарного масштаба», вызванным неверными стимулами.
Грив рекомендует инвесторам следить за динамикой расходов на R&D и SG&A относительно выручки: если их доля в выручке падает — это эффект масштаба; если растет — это «отрицательный эффект масштаба» (diseconomies of scale) .
🔢 Математика инвестиций: сила степенных законов 35:10
Инвестиционные результаты подчиняются «степенному закону» (power law): небольшое количество решений обеспечивает львиную долю прибыли.
Статистика из личного опыта Кайла Грива и его коллеги Гаутама Байда:
- В портфеле Гаутама Байда 80% доходности принесли всего 4 акции из 23 .
- В портфеле Грива с момента основания 57% доходности обеспечили всего 5 компаний .
Математика сложных процентов имеет позитивную асимметрию: максимальный убыток по акции ограничен 100%, в то время как потенциал роста (convexity) практически безграничен (10x, 100x и более) .
Кейс Shopify (2015 год): Грив приводит Shopify как пример «победителя по степенному закону». Многие инвесторы в 2015 году продали акции, ожидая «регрессии к среднему» и замедления темпов роста до среднеотраслевых 20%. Однако благодаря сетевым эффектам и экосистеме Shopify продолжала расти со среднегодовым темпом (CAGR) 50% . Гость призывает не «подрезать крылья» своим лучшим позициям ради искусственной диверсификации.
🎲 Случайность и регрессия к среднему 43:24
Кайл Грив подчеркивает, что успех в инвестициях — это во многом награда за способность пережить случайность (surviving randomness). В краткосрочном периоде шум полностью заглушает фундаментальные показатели, и только в долгосроке «фундаментал» побеждает хаос .
Важные выводы о случайности и регрессии:
- Процесс против результата: Хороший процесс может привести к плохому результату из-за простого невезения, и наоборот .
- Humility (Смирение): Нужно быть готовым к ошибкам. Даже Уоррен Баттет считает, что успех Berkshire Hathaway обеспечили всего около 12 удачных решений из 300–400 .
- Регрессия к среднему: Экстремальные результаты (как суперуспешные, так и провальные) обычно сменяются более умеренными.
Интересен пример Скотта Барби (Aegis Fund), который пережил падение фонда на 72% в 2007–2009 годах . Барби не изменил стратегию, считая, что его портфель максимально очищен от рисков и готов к «положительной регрессии». В 2009 году его фонд вырос на 91%, что Грив называет классическим примером терпеливого ожидания возврата к среднему .
🛡️ Инвестиционный алгоритм Кайла Грива 48:37
Чтобы выжить на рынке достаточно долго для проявления силы сложных процентов, Кайл Грив следует жестким правилам инверсии (избегания ошибок):
- Никакого маржинального кредитования: Заемные деньги — кратчайший путь к обнулению портфеля .
- Никаких коротких позиций (short): У шорта ограниченный апсайд (максимум удвоение) и безграничный риск, что противоречит математике богатства .
- Контроль концентрации: Грив никогда не вкладывает более 15% капитала (по стоимости закупки) в одну позицию, обычно стремясь к лимиту в 10% .
- Отказ от маркет-тайминга: Попытки предсказать макроэкономику гость считает бессмысленными из-за фактора случайности .
Главным критерием успеха бизнеса Кайл Грив называет способность генерировать денежный поток (Cash Flow), а именно «прибыль собственника» (Owner’s Earnings) по Баффету . Он отмечает, что у компаний из «Великолепной семерки» (Magnificent 7) средний темп роста операционного денежного потока за 10 лет превысил 27%, что при неизменных мультипликаторах дает 11-кратный рост стоимости .
