Ведущий подкаста Rational Reminder Кэмерон делится итогами своей поездки в Норвегию, где он выступил на саммите крупнейших семейных офисов страны. В центре обсуждения — «индексная революция», путь Кэмерона от продажи мяса в мясной лавке до управления капиталом и квинтэссенция мудрости от легендарных гостей подкаста, включая нобелевских лауреатов.
🇳🇴 Саммит в Тронхейме: Центр передового опыта в Норвегии 4:27
Кэмерон посетил Норвегию по приглашению Хокона Кавли (Haakon Kavli) и Магнуса Рейтана (Magnus Reitan), представителей Reitan Capital Group . Мероприятие прошло в Тронхейме на территории отреставрированного комплекса зданий, возраст которого составляет 1400 лет . Целью встречи было создание в Норвегии «центра передового опыта» (center of excellence) в области управления портфелями, свободного от конфликтов интересов и скрытых комиссий поставщиков услуг .
На саммите выступил впечатляющий состав спикеров:
- Антти Илманен (Antti Ilmanen) из AQR, автор фундаментального труда об ожидаемой доходности .
- Профессор Маркос Лопес де Прадо (Marcos Lopez de Prado) из Корнелла, ныне работающий в Abu Dhabi Investment Authority (ADIA), представил доклады по машинному обучению в финансах .
- Эрик Хильден (Eric Hilden), глава отдела внешних стратегий в Norges Bank Investment Management (знаменитый «Нефтяной фонд» Норвегии) .
Кэмерон отмечает масштаб норвежского фонда: его объем приближается к $2 трлн, при этом правительство ежегодно направляет 3% средств фонда в бюджет, что покрывает четверть государственных расходов . Эрик Хильден рассказал, что фонд выделяет около 5% портфеля под активное управление, но при выборе менеджеров они игнорируют исторические показатели доходности, предпочитая личные встречи и поиск стратегий «вне проторенных путей» .
🥩 От мясной лавки до PWL Capital: Уроки рыночного равновесия 14:27
Кэмерон проводит параллель между своим детством и современной карьерой. С 10 до 20 лет он работал в мясной лавке в небольшом городке в Квебеке . По его словам, именно там он усвоил важные рыночные принципы:
- Цена очищает рынок: По субботам перед закрытием цены на остатки мяса снижались, чтобы товар не испортился за воскресенье. В финансах это соответствует концепции ожидаемой доходности: у каждого покупателя должен быть стимул купить акцию, а цена должна быть такой, чтобы сделка состоялась .
- Приоритет клиента: Важность честного обслуживания и глубокого знания продукта, чтобы не продать «кусок мусора» вместо качественного мяса .
Карьера Кэмерона в финансах началась в эпоху «Wealthy Barber» Дэвида Чилтона. В 1990-х он занимался продажей взаимных фондов с комиссией за выход (back-end load или DSC) . При такой модели клиент не платил за вход, но был «заперт» в фонде на 5–7 лет, а продавец получал 5–7% комиссии авансом . Кэмерон признается, что в то время они практически не обсуждали коэффициенты расходов (MER), которые часто превышали 2-3% .
Переломный момент («aha moment») наступил в 1995 году. На встрече в Бостоне топ-менеджер Fidelity заявил Кэмерону: «Если вы не перейдете на оплату услуг клиентом (fee-based), через 5 лет вашему бизнесу конец» . В 1996 году Кэмерон присоединился к PWL Capital, чтобы внедрить независимую платформу с оплатой за советы . Вскоре после этого, благодаря коллеге Киту Мэтьюсу, он открыл для себя индексное инвестирование и первые канадские ETF, осознав, что бесконечный выбор «лучших управляющих» — это тупиковый путь для розничного бизнеса .
🎓 Мудрость нобелевских лауреатов: Квинтэссенция 160 интервью 22:40
Кэмерон выделил ключевые идеи самых влиятельных гостей подкаста Rational Reminder, которые сформировали современную науку об инвестициях.
Юджин Фэма (Eugene Fama) 22:54
По мнению Фэмы, рынки эффективны, и цены отражают всю доступную информацию . Кэмерон подчеркивает следующие тезисы Фэмы:
- Активное управление скептично; большинство менеджеров не обгоняют пассивные стратегии после учета комиссий .
- Плохие активные менеджеры полезны только в одном случае: когда они уходят с рынка, он становится еще более эффективным и сложным для обыгрывания .
- Не существует точного числа для «ожидаемой доходности» или «факторной премии» — это всегда диапазон .
- Единственная причина отклоняться от рыночного портфеля — это «вкус» (индивидуальная толерантность к риску) .
Кен Френч (Ken French) 25:32
Кен Френч акцентирует внимание на «неожиданной доходности», которая часто перекрывает ожидаемую . Инвесторы часто делают ложные выводы из данных за 3–5 лет, что Кэмерон и Френч считают пустой тратой энергии . По утверждению Френча, цены никогда не бывают «правильными», но мы просто не знаем, когда они слишком высоки, а когда занижены .
Роберт Мертон (Robert Merton) 27:30
Мертон напоминает, что рынок — это источник информации. Совершая сделку, нужно спросить себя: «Какая информация у меня есть, которой нет у рынка, и наоборот?» .
- Главное предостережение Мертона: Акции рискованны в долгосрочной перспективе. Идея о том, что высокая доходность «гарантирована» на длинном горизонте, по мнению Мертона, опасно ошибочна, так как дисперсия результатов со временем только растет .
Джон Кокрейн (John Cochrane) 30:19
Кокрейн утверждает, что рост цен на акции часто вызван снижением ставок дисконтирования, а не ожиданиями более высоких денежных потоков в будущем . Высокие коэффициенты P/E предсказывают низкую доходность в будущем, но Кокрейн признает, что на этом практически невозможно заработать с помощью рыночного тайминга .
📉 Факторы, частный капитал и будущее доходности 34:21
Антти Илманен из AQR предупреждает, что инвесторы «заняли доходность у будущего» за счет роста оценки активов . По его прогнозам, реальная доходность рынка США в ближайшее десятилетие может составить около 3% из-за высоких текущих оценок . Для личного финансового планирования это критично: снижение ожидаемой доходности на 2% может потребовать почти двукратного увеличения нормы сбережений .
Профессор Людовик Фалиппу (Ludovic Phalippou) представил критический взгляд на частный капитал (Private Equity):
- Реальные комиссии в PE могут достигать 6–7% .
- Показатель IRR (внутренняя норма доходности) вводит в заблуждение, так как на него сильно влияют ранние результаты фонда, которые «тянутся» за ним годами .
- Кэмерон соглашается с мнением, что многие инвесторы используют PE для «отмывания волатильности» (volatility laundering), платя за иллюзию отсутствия колебаний цены активов .
🔮 Будущее финансового консультирования 57:48
Марк Макграт отмечает, что в Канаде на душу населения приходится одно из самых высоких количеств консультантов в развитом мире . Однако он и Кэмерон видят проблему в том, что многие профессионалы боятся внедрять индексный подход, опасаясь «делового самоубийства» — ведь тогда придется объяснять клиентам, за что они платили раньше .
Кэмерон считает, что будущее за гибридной моделью:
- Базовые советы: Большинству людей по-прежнему нужен просто надежный человек для обсуждения основ планирования, что не требует ИИ .
- Технологическое усиление: ИИ поможет консультантам лучше понимать эмпатию, отслеживать тренды в настроениях клиентов и анализировать сложные налоговые матрицы .
- Отказ от «порнографии графиков»: Кэмерон и Марк скептичны к красивым мобильным приложениям для трейдинга. По их мнению, простота доступа к портфелю только вредит поведению инвестора, заставляя его принимать слишком много решений .
Кэмерон резюмирует, что успех в индустрии сегодня зависит от «интеллектуальной любознательности» и способности признать, что рынки работают лучше, чем любой отдельный «гуру» .
