В новом выпуске подкаста 20VC ведущий Гарри Стэббингс обсуждает с опытными инвесторами Рори О'Дрисколлом (Scale Venture Partners) и Джейсоном Калаканисом текущее состояние венчурного рынка. Участники дискутируют о том, почему нынешняя ИИ-эйфория может оказаться опаснее пузыря 2021 года, обсуждают феноменальную оценку Revolut и объясняют, почему даже миллиардная выручка больше не гарантирует стартапу успешный выход на IPO.
🏛️ Новая гвардия Benchmark и метаморфозы венчурной карьеры 0:53
Обсуждение началось с кадровых изменений в одном из самых престижных фондов Кремниевой долины — Benchmark. К команде в качестве генерального партнера присоединился Эверетт Рэндалл, ранее работавший в Kleiner Perkins и Founders Fund . Рори О'Дрисколл отмечает, что Benchmark демонстрирует завидную устойчивость: несмотря на уход отдельных партнеров, фонд продолжает нанимать амбициозных талантов из «золотого списка» фирм, предлагая им статус равного партнера .
Однако, по мнению Рори О'Дрисколла, престиж венчурного бизнеса как самого прибыльного занятия в тех-индустрии пошатнулся. Сегодня лучшие инженеры в области ИИ в Meta или Facebook могут получить компенсационные пакеты в размере $1 млрд, распределенные на четыре года . По словам Рори, это делает работу наймита в BigTech более выгодной и ликвидной сделкой, чем многолетнее ожидание carry (доли от прибыли) в венчурном фонде, которое может затянуться на десятилетия .
Гарри Стэббингс возражает, утверждая, что топовые партнеры в таких мега-платформах, как Thrive, GC или Andreessen Horowitz, в конечном итоге заработают больше на распределениях прибыли в ближайшие десятилетия . Тем не менее, собеседники сошлись на том, что венчур — это «программа медленного обогащения», где между инвестицией и первой существенной выплатой может пройти 10–20 лет .
📈 Revolut и ловушка объема рынка (TAM) 7:05
Вторичная продажа акций Revolut при оценке в $75 млрд стала важным сигналом для рынка . При выручке в $3 млрд и прибыли в $1 млрд компания растет на 60% в год. Джейсон Калаканис видит в этом подтверждение того, что частные рынки полностью «поглотили» функции публичных: компании остаются частными гораздо дольше, достигая масштабов крупнейших банков .
Джейсон Калаканис формулирует свой новый инвестиционный тезис:
- Он предпочитает инвестировать в стартапы, которые при выручке в $100 млн имеют долю рынка менее 1% .
- Его беспокоит «истощение TAM» (Total Addressable Market — общий объем целевого рынка). Многие компании сегодня «упираются в потолок» рынка быстрее, чем ожидалось .
Рори О'Дрисколл не согласен с правилом «1%». По его мнению, лучшие сделки — это те, где стартап начинает с узкой ниши (как Revolut с обмена валюты для путешественников), а затем его адресный рынок расширяется по мере роста компании . В качестве примера он приводит Spotify: компания начала с потребления музыки в Европе, обходя юридические ловушки США, и постепенно захватила глобальный рынок .
⚠️ ИИ-пузырь: почему 2025 год может стать «похмельем» 17:09
Джейсон Калаканис проводит тревожную параллель между текущим ИИ-бумом и COVID-бумом 2020–2021 годов. Он утверждает, что инвесторы «переромантизируют» вертикальный ИИ .
Главные опасения Джейсона:
- Эффект «все на рынке сразу»: В 2020 году всем внезапно понадобился Zoom и сервисы доставки. Сейчас из-за страха отстать каждый CIO (ИТ-директор) ищет ИИ-инструменты. Это создает ложный сигнал бесконечного спроса .
- Исчезновение окна покупок: Компании купят один ИИ-инструмент для юристов или маркетинга и закроют этот вопрос на следующие 5 лет. Рост, который инвесторы экстраполируют на годы вперед, может резко остановиться уже в 2025 году .
- Скрытые расходы: Компании недооценивают «мягкие» затраты на внедрение ИИ — обучение сотрудников и изменение бизнес-процессов, которые обходятся дороже самих лицензий на ПО .
Рори О'Дрисколл поддерживает этот скептицизм, отмечая, что если инвестор заходит в вертикальный ИИ при оценке, равной всему потенциальному объему этого рынка, он никогда не заработает .
🏗️ Капиталоемкость и «война дата-центров» 41:51
Участники обсудили изменение динамики отношений между OpenAI, Microsoft и Oracle. Тот факт, что OpenAI планирует тратить больше средств на мощности Oracle, чем Microsoft, говорит о желании Microsoft снизить свои риски в «экономически иррациональных» инвестициях .
Особое внимание уделили стартапу Poolside, который объявил о строительстве собственного дата-центра мощностью 2 ГВт . Рори О'Дрисколл называет это «пугающим выводом»:
- Чтобы конкурировать на уровне моделей (LLM), теперь недостаточно писать софт — нужно владеть физическими активами .
- Это превращает софтверный бизнес в капиталоемкую индустрию тяжелого машиностроения с огромными фиксированными затратами .
- Вероятно, это вынужденное решение: OpenAI и Anthropic выкупили все доступные мощности у провайдеров вроде CoreWeave, и новым игрокам просто негде арендовать чипы .
Джейсон Калаканис добавляет, что мы находимся в цикле «дефицита», который неизбежно приведет к перепроизводству. Как только спрос на маржинальные вычисления упадет, рынок столкнется с избытком мощностей и обвалом цен, как это было с пропускной способностью интернет-каналов в 2000 году .
🍎 Моральные границы и «Эротика от OpenAI» 1:13:46
Гарри Стэббингс поднял тему возможного разрешения эротического контента в моделях OpenAI . Джейсон Калаканис признается, что его «момент истины» с ИИ случился, когда модели смогли написать продолжение финала сериала «Клан Сопрано» так хорошо, что у него «отвисла челюсть» .
Позиции спикеров по этике:
- Джейсон Калаканис обеспокоен: он считает, что OpenAI «переходит моральные границы», стремясь к росту любой ценой. По его мнению, ИИ слишком силен, чтобы позволять ему любые формы взрослого взаимодействия без надзора .
- Рори О'Дрисколл смотрит на это прагматично: модерация контента — это «адская работа», и эротика — далеко не самая сложная проблема по сравнению с политической дезинформацией или медицинскими советами .
🎲 Блиц: Согласен или не согласен 1:20:33
В финале Гарри предложил гостям оценить несколько утверждений:
Джейсон Калаканис резюмирует свои текущие ощущения от рынка: сейчас самое легкое время для того, чтобы выписывать чеки и чувствовать себя умным, но, возможно, самое трудное время для получения реальной прибыли из-за завышенных оценок на входе .
