Рынок земли в современном мире недооценен с точки зрения его влияния на финансовую систему, хотя его совокупная стоимость в два раза превышает капитализацию всех фондовых бирж планеты. В рамках подкаста Top Traders Unplugged ведущий Кевин Колдайрон обсудил с экономистом и редактором Wall Street Journal Майком Бердом его новую книгу «Земельная ловушка» (The Land Trap). Собеседники подробно разобрали, почему земля остается главным залоговым активом банков, как этот ресурс формирует долговые кризисы и почему примеры Китая и Сингапура показывают две абсолютно разные стороны управления этим древнейшим активом.
🏠 Что такое «земельная ловушка» и почему из неё нет выхода 3:58
Идея написания книги, по словам Майка Берда, родилась у него во время жизни в Лондоне и Гонконге. В Великобритании владение недвижимостью возведено в культ и считается главным признаком жизненного успеха и стабильности. Однако в Гонконге эта ситуация проявилась в еще более радикальной форме: там вся земля принадлежит государству, а ее продажа формирует основу бюджета для капитальных вложений.
Экономист пришел к выводу, что большинство государств сегодня находятся в тисках так называемой «земельной ловушки». Ее суть заключается в невозможности соблюсти политический баланс:
- Если цены на землю растут: это порождает жесткое социальное неравенство. Например, в Гонконге молодые люди вынуждены жить с родителями до вступления в брак, так как не могут позволить себе отдельное жилье.
- Если цены на землю падают: это подрывает государственные финансы и обесценивает главный актив большинства домохозяйств. Падение стоимости недвижимости запускает «эффект богатства» в обратную сторону: люди чувствуют себя беднее, резко сокращают текущее потребление и начинают экономить, опасаясь за свое финансовое будущее.
По мнению Берда, правительства всего мира оказались зажаты между двумя непримиримыми целями. Существующие собственники требуют, чтобы стоимость их недвижимости росла стабильно и быстро, однако это требование делает невыполнимой задачу обеспечения доступным жильем широких слоев населения.
💎 Три столпа стоимости: почему земля уникальна 8:43
В доиндустриальную эпоху ценность земли была очевидной — на ней выращивали сельскохозяйственные культуры и добывали ископаемые, что составляло основу экономики. Сегодня ситуация изменилась: сельское хозяйство генерирует менее 5% мирового ВВП, а в развитых странах — менее 2%. Тем не менее, ценность земли вокруг крупных городских центров взлетела до астрономических масштабов. Майк Берд выделяет три фундаментальные характеристики, которые отличают землю от любого другого экономического блага:
- Фиксированное предложение. В отличие от товаров или услуг, землю невозможно произвести дополнительно. Исключения в виде программ намыва территорий в Токио, Сингапуре или Нидерландах крайне редки и экономически затратны. В 98–99% случаев объем доступной земли строго ограничен природой.
- Абсолютная неподвижность. Все элементы современной экономики мобильны: люди могут переехать, бизнес — сменить юрисдикцию, капитал и идеи перемещаются мгновенно. Даже строительные материалы, из которых возведено здание, можно демонтировать и перевезти. Землю переместить нельзя, из-за чего функционально идентичные участки в разных частях планеты имеют несопоставимую стоимость.
- Отсутствие физического износа. В экономике устаревает и разрушается всё: бизнес-модели умирают, здания ветшают, люди стареют, а идеи вытесняются более прогрессивными. Земля в бухгалтерском понимании не амортизируется и не подвержена естественному распаду.
Для иллюстрации третьего тезиса автор приводит в пример аристократические семьи Лондона, которые владеют участками в центре города на протяжении последних 400 лет. Структура британской экономики кардинально изменилась со времен их предков, но эти семьи остаются богатейшими людьми страны просто потому, что их актив оказался в правильном месте.
В то же время Берд соглашается с замечанием ведущего, что это правило работает только при наличии экономической активности вокруг участка. В качестве контраста приводится статистика Бюро переписи населения США середины 1950-х годов. В 1955 году разница в медианной стоимости обычного дома между Нью-Йорком, Сан-Франциско, Чикаго, Детройтом и Кливлендом составляла всего от 25% до 50% (несколько тысяч долларов в ценах того времени). Спустя десятилетия семья, сохранившая участок в Манхэттене, обладает миллионным состоянием, тогда как земля в Детройте в реальном выражении обесценилась. Сам по себе собственник не может сделать свой участок ценным — его стоимость целиком зависит от усилий окружающего общества.
🚀 Технологический фактор: от Артура Кларка до «эффекта пончика» 17:55
Кевин Колдайрон задал вопрос, способно ли развитие цифровых технологий и удаленной работы снизить ценность фактора неподвижности земли. В ответ Майк Берд напомнил об исторических прогнозах футуриста Артура Кларка. Еще в 1960-х годах Кларк абсолютно точно предсказал появление полупроводников и транзисторов, которые позволят человеку без проблем работать с Таити, поддерживая связь с офисом в Нью-Йорке. Однако Кларк сделал ошибочный вывод, что это приведет к вымиранию городов и превращению планеты в сплошной пригород.
Вместо этого конец XX и начало XXI века ознаменовались появлением «суперзвездных городов» (Нью-Йорк, Лондон, Сан-Франциско), аренда и земля в которых стали запредельно дорогими. По мнению Берда, специалисты интеллектуального труда по-прежнему испытывают потребность жить концентрированно, рядом с себе подобными.
Напротив, транспортные технологии исторически сильнее влияли на стоимость земли, чем информационные:
- Метрополитен: развертывание сети метро в Нью-Йорке в 1910–1920-х годах разгрузило трущобы Нижнего Манхэттена. Люди получили возможность работать в центре, а жить в собственном доме в Бронксе, что на долгое время стабилизировало финансовую значимость земельных участков.
- Автомобилизация: массовое распространение автомобилей в Лос-Анджелесе и других западных городах США расширило границы маятниковой миграции, фактически открыв «второй американский фронт» доступной земли.
Анализируя пандемию COVID-19, Берд ссылается на исследование экономиста Ника Блума, описавшего «эффект пончика» (donut effect). Цифровизация не уничтожила ценность мегаполисов, но перераспределила ее внутри них: коммерческая недвижимость в центральных деловых кварталах просела в цене, тогда как стоимость жилья в зеленых и просторных пригородных зонах тех же самых городов резко выросла.
🏦 «Великое закладывание»: как земля захватила банки 23:35
Финансовая система и институт коммерческих банков сегодня неразрывно связаны с земельным залогом. Исторические корни этого явления Берд находит в американских колониях XVII–XVIII веков. Оказавшись на континенте с избытком земли, но в условиях острой нехватки наличных денег, колонисты (включая Бенджамина Франклина) начали создавать государственные и частные «земельные банки». Они выпускали кредитные билеты под залог недвижимости, фактически заложив основы современной денежной эмиссии.
В XX веке произошел феномен, который группа экономистов назвала «Великим закладыванием» (The Great Mortgaging):
- В 1900 году в 14 ведущих индустриальных странах доля ипотеки в общем объеме банковского кредитования составляла около 32% (в Великобритании — менее 10%).
- К концу XX века этот показатель превысил 60%.
Берд объясняет эту трансформацию концепцией «ленивого банкинга» (lazy banking). Для банка залог в виде недвижимости — идеальный инструмент. Если банк выдает кредит, его прибыль ограничена процентной ставкой, а риск потери капитала равен 100%. Оценка нематериальных активов (интеллектуальная собственность, сетевые эффекты ИТ-платформ) крайне сложна из-за их неоднородности. Землю же оценить легко, и, как шутит Берд, никто не может сбежать вместе с земельным участком под зданием. Регуляторные правила Базельских соглашений также поощряют коммерческие банки выдавать ипотечные кредиты из-за их низкого коэффициента риска.
Это привело к тому, что малый бизнес в США оказался в тотальной зависимости от недвижимости. По данным на конец 2024 года, американские некорпоративные предприятия (партнерства и индивидуальные предприниматели) имели $5,6 трлн долгов, обеспеченных залогом недвижимости. Это составляет 72% от общего объема их заимствований. Предприниматель в Детройте или Кливленде, где цены на недвижимость не росли, имеет гораздо меньше шансов привлечь капитал для старта, чем житель динамично развивающегося региона.
В развивающихся странах эта проблема перерастает в концепцию «мертвого капитала», сформулированную перуанским экономистом Эрнандо де Сото. Из-за отсутствия официальных и защищенных прав собственности люди используют свои фермы или мастерские по прямому назначению, но не могут вовлечь их в оборот финансовой системы и взять под них кредит.
По мнению Берда, это напрямую ограничивает развитие человеческого капитала. Напротив, примеры земельных реформ в Азии в середине XX века показывают обратное: когда крестьяне получили землю в собственность вместо выплаты ренты absentee landlords (заочным помещикам), они начали направлять доходы на образование своих детей, что спровоцировало мощный образовательный и экономический бум в регионе.
🇨🇳 Китайская ловушка: крупнейший пузырь в истории 38:35
Особое место в исследовании Майка Берда занимает глава о Китае, которую он назвал «Крупнейшим пузырем в истории». Кризис китайского сектора недвижимости имеет глубокие корни в реформе налоговой системы начала 1990-х годов. В процессе перехода от командной экономики местным и провинциальным властям КНР передали огромные административные обязанности, но лишили прямых налоговых поступлений.
В поисках источников дохода китайские чиновники скопировали модель Гонконга, которую в свое время Британская империя внедрила для содержания далекой колонии без субсидий из Лондона, — наполнение бюджета за счет продажи прав на аренду земли. Продажа земли быстро стала главным источником финансирования региональных бюджетов Китая. Локальные руководители КНР регулярно ротируются, поэтому они были заинтересованы максимально завысить цены на землю в период своего нахождения в должности, не заботясь о долгосрочных последствиях.
Параллельно сформировался колоссальный инвестиционный спрос со стороны населения. В условиях финансовой репрессии китайские домохозяйства не имели альтернатив:
- Депозиты в банках из-за политики государства долгие годы имели отрицательную реальную доходность.
- Национальный фондовый рынок показывал исторически худшие результаты для долгосрочных инвесторов.
- Иностранные инвестиции были заблокированы жестким валютным контролем.
В результате граждане начали скупать жилье инвестиционным путем, приобретая вторую, третью и четвертую квартиры. Эти объекты недвижимости никогда не сдавались в аренду: средняя рентная доходность в городах Китая держится ниже 2%. Жилье покупалось исключительно ради спекулятивного роста.
Это породило уникальный парадокс: в Китае одновременно фиксируются симптомы жесточайшего дефицита жилья (неподъемные цены) и симптомы его колоссального избытка (огромные массивы пустующих новостроек). Посредниками в этой схеме выступали девелоперы вроде обанкротившейся корпорации Evergrande, скупавшие землю у государства и продававшие недостроенные объекты гражданам по схеме предпродаж.
Берд отмечает, что на Западе банкротство Evergrande поспешили назвать «китайским моментом Lehman Brothers». Однако, по мнению экономиста, финансовая система КНР находится под тотальным операционным контролем государства. Вместо классического очищающего кризиса с ликвидацией долгов и рыночным падением цен на 30–40%, китайские власти предпочли погрузить рынок в состояние искусственного анабиоза. Цены на жилье остаются стабильными, но сам рынок заморожен, что ведет к падению эффективности использования капитала и затяжной стагнации всей экономики. Лишив девелоперов ликвидности в 2021 году, партия так и не предложила населению иных надежных инструментов для инвестиций.
🇸🇬 Сингапурское исключение: социализированная земля и 90% собственников 51:42
Единственным государством, сумевшим обойти «земельную ловушку», Берд называет Сингапур, где он прожил три года. После обретения независимости в середине 1960-х годов премьер-министр Ли Куан Ю категорически отказался допускать ситуацию, при которой плоды бурного экономического роста молодой республики капитализировались бы в карманах частных арендодателей.
Власти Сингапура приняли радикальный Закон об изъятии земель (Land Acquisition Act). По западным меркам это был жесткий принудительный механизм: государство выкупало участки у собственников по минимальным, заниженным ценам. В результате сегодня правительство Сингапура контролирует около 90% всего земельного фонда страны.
Распределение этого ресурса доверили Совету по жилищному строительству и развитию (HDB). Особенности сингапурской модели включают в себя следующие правила:
- Квартиры в домах HDB являются квазиобщественной собственностью: граждане покупают их в долгосрочное владение, но по субсидированным ценам.
- Одно домохозяйство имеет право владеть только одной такой квартирой. Спекуляции и сдача второго объекта в аренду запрещены законом.
- Система финансируется через централизованные пенсионные фонды, что делает ипотеку доступной даже для семей с низким доходом.
В итоге Сингапур достиг уровня обеспеченности жильем около 90%, сделав покупку недвижимости максимально простой, а извлечение ренты из статуса лендлорда — практически невозможным.
Тем не менее, Майк Берд пессимистично оценивает возможность масштабирования этого опыта на развитые западные страны. В таких государствах, как Великобритания, около 60% населения уже владеют недвижимостью. Экспроприировать их участки невозможно, поскольку эти люди формируют активный электорат. Сингапур использовал уникальный исторический момент обретения независимости, который невозможно повторить в условиях старых, медленно растущих демократий. Подобный шанс, как считает автор, есть сейчас только у развивающихся государств со слабой институциональной базой: они могут сразу внедрить стабильную и эгалитарную систему землепользования, избежав многовековых структурных перекосов.
