В новом выпуске подкаста Excess Returns ведущие Джек Форхэнд и Мэтт Циглер анализируют ключевые инвестиционные стратегии и рыночные прогнозы Ричарда Бернстайна (Richard Bernstein). В центре внимания — феномен «узкого рынка», риски концентрации в технологических гигантах и фундаментальные изменения в мировой экономике, вызванные деглобализацией.
📉 Феномен «узкого» рынка и ловушка импульсного инвестирования 2:47
Ричард Бернстайн проводит четкую грань между инвестированием и трейдингом, особенно в контексте популярного сегодня импульсного инвестирования (momentum investing) . По его мнению, успех в таких стратегиях зависит не от умения вовремя купить актив, а от способности вовремя его продать. Он сравнивает неосторожных инвесторов с персонажем мультфильма Вайлом Койотом, который продолжает бежать над пропастью, пока не обнаруживает, что под ногами нет опоры .
Основные тезисы Бернстайна об «узком» рынке:
- Историческая аномалия: По данным Goldman Sachs, фондовый рынок 2024 года стал самым «узким» со времен Великой депрессии .
- Фундаментальный разрыв: В эпоху Депрессии узкий круг лидеров был оправдан борьбой компаний за выживание. Сегодня же экономика США не находится в депрессии, что делает текущую концентрацию рынка вокруг нескольких имен (так называемой «Великолепной семерки») необъяснимой с точки зрения фундаментальных показателей .
- «Колоссальная ошибка»: Бернстайн утверждает, что покупка индексных фондов (особенно индексов роста), где доминируют 7–10 крупнейших технологических компаний, является огромной стратегической ошибкой .
- Глобальные возможности: Инвестор считает, что за пределами этого узкого круга существует огромное количество возможностей для роста как в США, так и на международных рынках, которые рынок рано или поздно начнет оценивать по достоинству .
Джек Форхэнд добавляет, что хотя «Великолепная семерка» (Mag 7) действительно демонстрировала впечатляющие финансовые результаты в прошлом, главный вопрос для инвестора заключается в том, смогут ли они сохранять такие темпы в будущем .
🍎 Инфляция, тарифы и уроки деглобализации 12:07
Ричард Бернстайн занимает жесткую позицию в вопросе влияния торговой политики на экономику. По его мнению, деглобализация сама по себе является мощным инфляционным фактором . Если глобализация снижала цены за счет усиления конкуренции, то деглобализация неизбежно ведет к их росту.
Аргументы Бернстайна относительно тарифов и цен:
- Отсутствие замещения: США утратили до 90% мощностей по производству текстиля за последние 30 лет .
- Вынужденный выбор: Если администрация вводит тарифы на одежду в размере 25% или даже 125%, у потребителя нет альтернативы: он либо платит больше, либо остается ни с чем .
- Пересмотр целей ФРС: Бернстайн считает, что цель ФРС по инфляции в 2% выглядит устаревшей. В новой реальности светской инфляции разумным ориентиром может стать диапазон 3–4% .
Ведущий Мэтт Циглер проводит аналогию с манго: если в США нет условий для выращивания этого фрукта, любые пошлины на него приведут лишь к подорожанию продукта для конечного потребителя без пользы для внутреннего производства .
💳 Государственный долг США: «медленное кровотечение» вместо катастрофы 20:06
Обсуждая проблему государственного долга США, Ричард Бернстайн выражает крайнюю обеспокоенность . Он категорически не согласен с теми, кто пытается представить высокий уровень долга к ВВП как позитивный фактор. По его словам, ни частное лицо, ни компания не сочли бы закредитованность «по самые ноздри» признаком здоровья .
Ключевые моменты анализа госдолга:
- Отсутствие «дня расплаты»: Бернстайн не верит в мгновенный крах, когда страна в один день проснется банкротом. Вместо этого он описывает процесс как «медленное кровотечение» (slow bleed), которое продолжается уже 10–15 лет .
- Последствия понижения рейтинга: В 2011 году казначейские облигации США впервые потеряли рейтинг AAA . С этого момента они перестали торговаться в тандеме с другими первоклассными суверенными долгами.
- Премия за риск: По словам эксперта, США уже несут наказание в виде более высокой стоимости заимствований. Эта «премия за риск» транслируется на ипотечные кредиты, муниципальные облигации и корпоративные займы .
- Потеря конкурентоспособности: Неспособность привлекать дешевый капитал по сравнению с другими странами уже подрывает позиции США на мировой арене, хотя из-за исторически низких абсолютных ставок многие этого не замечали .
🌍 Инвестиции за пределами США: взгляд инвестора против экономиста 28:11
Бернстайн подчеркивает разницу между экономическим и инвестиционным мышлением. Экономист фокусируется на темпах роста ВВП, в то время как инвестор смотрит на состав и оценку фондового рынка .
Сравнение рынков США и Европы:
- Технологический фактор: Главное отличие фондового рынка США от европейского — наличие мощного ИТ-сектора. Именно технологии, а не экономика США в целом, были двигателем американского рынка последние годы .
- Секторальная ротация: Если исключить технологический сектор, то рынки Европы, развивающихся стран (Emerging Markets) и равнозначно взвешенный индекс S&P 500 имеют схожие оценки и демонстрируют похожую динамику .
- Риск «застоя» в ИТ: Бернстайн полагает, что технологический сектор может войти в период длительного застоя (secular doldrums), и в этом случае диверсификация по всему миру станет критически важной .
Джек Форхэнд отмечает, что технологическое доминирование США оправдывает определенную премию в оценке, но инвесторы часто упускают из виду, что международные рынки без учета ИТ стоят гораздо дешевле .
📊 Критика пассивного инвестирования и наследие Джека Богла 35:25
Ричард Бернстайн с глубоким уважением относится к Джеку Боглу, называя его одним из «отцов-основателей современного инвестирования» . Однако он указывает на важный нюанс: Богл призывал покупать индекс, но никогда не говорил, какой именно индекс и когда .
Проблемы индексного инвестирования по Бернстайну:
- Риск времени: Инвесторам, купившим индекс NASDAQ на пике пузыря доткомов, потребовалось 14 лет, чтобы выйти в безубыток .
- Скрытая концентрация: В периоды экстремально узкого рынка (как сейчас) покупка стандартного индекса S&P 500 фактически означает огромную ставку на переоцененные акции нескольких гигантов, лишая инвестора экспозиции на остальной рынок .
- Альтернативы: Бернстайн рекомендует обратить внимание на равнозначно взвешенные индексы (equal weighted), индексы развивающихся рынков или Европы вместо традиционной капитализационной версии S&P 500 .
🏦 ФРС как «запаздывающий индикатор» и новая реальность 42:14
Бернстайн призывает инвесторов перестать воспринимать Федеральную резервную систему (ФРС) как инициатора рыночных изменений. С его точки зрения, ФРС — это классический запаздывающий индикатор .
Аргументация позиции по ФРС:
- Природа данных: ФРС опирается на данные по инфляции (CPI) и безработице, которые по определению являются запаздывающими .
- Реактивная функция: Когда регулятор заявляет о «зависимости от данных», это буквально означает, что он будет реагировать на уже произошедшие события, а не действовать на опережение .
- Конец эпохи «пут-опциона»: В условиях деглобализации и растущей инфляции ФРС больше не может играть роль «спасителя» рынка (так называемый Fed Put). Теперь регулятору приходится выбирать между поддержкой потребителя (ценой инфляции) и борьбой с инфляцией (рискуя рецессией) .
🧭 Путь к богатству: почему простое решение — самое трудное 52:00
В завершение дискуссии Ричард Бернстайн вспоминает свою книгу «Navigate the Noise» («Навигация в шуме»), написанную 25 лет назад. Его главный совет остается неизменным: создание богатства — это несложный процесс, но люди сами усложняют его, поддаваясь «сиренам» новых хайповых технологий и обещаниям быстрого обогащения .
Золотые правила Ричарда Бернстайна:
- Соблюдайте дисциплину: Большинство инвесторов терпят неудачу, потому что ищут «волшебную таблетку» вместо того, чтобы придерживаться проверенных методов .
- Сила диверсификации и дивидендов: Сложные проценты и дивиденды — скучный, но самый надежный способ накопления капитала. Большинство игнорирует это в погоне за акциями роста .
- Избегайте спекуляций основной частью капитала: Можно иметь небольшую долю активов для рискованных игр, но основное состояние должно строиться на «прямом и узком пути» простых инвестиционных правил .
Мэтт Циглер резюмирует, что стратегия «тише едешь — дальше будешь» позволяет инвестору не только заработать, но и сохранить душевное спокойствие, не пытаясь переиграть рынок на его самых волатильных участках .
