В очередном выпуске подкаста Systematic Investor ведущий Нильс Каструп-Ларсен и эксперт по тренд-фолловингу Ричард Бреннан обсуждают масштабные рыночные потрясения, вызванные публикацией данных по инфляции в США и крахом криптобиржи FTX. В центре внимания — глубокий разбор того, почему стратегии следования за трендом демонстрируют уникальную эффективность как в периоды кризисов, так и во время экономических бумов, значительно превосходя классический портфель 60/40. Анализируя динамику рынков за последние 22 года, эксперты раскрывают механику перетока капитала между консервативными и трендовыми стратегиями.
📉 Турбулентность на макроуровне: инфляция, крах FTX и устойчивость рынков 2:26
Текущая макроэкономическая повестка дня оказалась полностью во власти двух ключевых факторов: публикации американского индекса потребительских цен (CPI) и масштабного кризиса вокруг криптовалютной биржи FTX. Впервые за долгое время в США зафиксировано некоторое замедление темпов инфляции. Хотя говорить о реальном снижении цен пока рано, скорость их роста очевидно падает, что стало долгожданным сигналом для потребителей и Федеральной резервной системы.
Согласно официальным данным, базовый индекс потребительских цен (Core CPI), исключающий волатильные статьи расходов на продукты питания и энергоносители, вырос на 6,3% в годовом исчислении, продемонстрировав снижение по сравнению с показателем 6,6% в прошлом месяце. В месячном исчислении рост составил 0,3% против 0,6% ранее. Как отмечает Каструп-Ларсен, это улучшение пришлось как раз вовремя для ФРС, однако бурная реакция рынков характерна скорее для затяжного медвежьего тренда, в котором глобальная экономика всё ещё находится. По его мнению, инвесторам, возможно, пора перестать паниковать из-за инфляции и начать беспокоиться о корпоративных прибылях и дефляционных рисках.
Параллельно с этим на фондовых и криптовалютных рынках продолжается масштабная переоценка активов, которая сильнее всего ударила по прежним фаворитам розничных инвесторов:
- Акции технологических гигантов (так называемые акции FANG) демонстрируют двузначное падение в 2022 году.
- Капитализация компании Meta (материнская организация Facebook) рухнула на 69% от своего исторического пика.
- Акции Apple зафиксировали относительно умеренное снижение, потеряв 27% с начала года.
- Биткоин обесценился примерно на 76% по сравнению с декабрём прошлого года.
На этом фоне старый и консервативный промышленный индекс Dow Jones вплотную приблизился к своему новому историческому максимуму, до которого ему остаётся отыграть всего около 8%. Реакция долгового рынка на данные по CPI оказалась молниеносной: доходность двухлетних казначейских облигаций США, достигавшая в понедельник отметки 4.72% на ожиданиях жесткого шага ФРС, к концу недели рухнула до 4,33%, так как трейдеры радикально пересмотрели свои прогнозы по ставкам.
⚓ Борьба с штормом: как «линкор» Бреннана перенёс разворот трендов 5:21
Резкая смена рыночных настроений немедленно отразилась на портфелях системных инвесторов. Ричард Бреннан, описывая состояние своего портфеля, который он метафорически называет «линкором», признал, что последние дни выдались крайне турбулентными. Долгое время удерживая прибыльные позиции в длинных валютных парах с японской иеной (таких как швейцарский франк к иене и доллар США к иене), Бреннан столкнулся с масштабным возвратом незафиксированной прибыли.
Единственным светлым пятном на этом фоне стала короткая позиция по биткоину. Благодаря краху биржи FTX и возникшему давлению на криптовалютный сектор, эта ставка принесла Бреннану существенную прибыль. Гость подкаста подчёркивает, что после великолепных результатов с начала года подобные периоды отката неизбежны. Когда торговые системы сильно вовлечены в мощные тренды, их внезапный разворот всегда сопровождается болезненным снижением открытой прибыли.
Философия Бреннана заключается в разделении капитала на реализованный и нереализованный (бумажный). К нереализованному капиталу он относится менее серьёзно, используя его как своеобразное обеспечение для удержания позиций в надежде на долгосрочное продолжение тренда.
В ходе недели автоматические скользящие стоп-приказы (trailing stops) Бреннана сработали сразу на всех шести его торговых системах, полностью выведя его из позиций по японской иене. Эксперт отмечает, что искренне рад наличию этих защитных механизмов, поскольку оставаться в позиции «купи и держи» по иене в момент ускорения убытков было бы смертельно опасно. Этот процесс он сравнивает с выпуском пара из скороварки: вчерашний удар полностью «обезгазил» портфель, в результате чего было ликвидировано около 25% всех позиций, и сейчас линкор находится в режиме ожидания на уровне 75% загрузки.
👖 Секреты «размера брюк»: параметры систем и адаптация к свободе цен 15:41
Отвечая на вопрос слушателя Даниэля из Австралии о соотношении различных скоростей торговли, периодов ретроспективного анализа (lookback periods) и управлении размером позиций, Ричард Бреннан разъяснил концепцию «свободных брюк». Этот термин, изначально сформулированный известным квантом Перри Кауфманом («свободные брюки подходят всем»), в системном трейдинге означает крайнюю простоту и минимальное количество параметров в торговой модели.
Бреннан использует шесть различных торговых систем, охватывающих временные рамки ретроспективного анализа от 50 до 300 дней, разделяя их на краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные модели следования за трендом. Каждая из этих систем имеет «свободные брюки», то есть использует не более 4–5 параметров:
- Критерии для входа в позицию (1-2 параметра);
- Начальный защитный стоп-лосс (1 параметр);
- Скользящий стоп-приказ для фиксации прибыли (1 параметр).
Бреннан апеллирует к базовой математике: простейшее уравнение прямой линии имеет всего три переменные:
$$y = mx + c$$
Такая простота оставляет системе колоссальную степень свободы при адаптации к будущим изменениям цен. Если же разработчик начинает усложнять модель, подгоняя её под комплексную кривую (например, полиномиальное распределение) на исторических данных, то при малейшем несовпадении будущего с прошлым система выдает гигантскую ошибку.
Для расчёта стопов во всех системах Бреннан использует индикатор ATR (Average True Range). Это позволяет полностью нормализовать алгоритм под любой ликвидный рынок: биткоин торгуется точно так же, как валюты, ETF или сырьевые товары. При этом в краткосрочных моделях стопы на основе ATR естественным образом оказываются более узкими, а в долгосрочных — более широкими, что позволяет распределить риски и улавливать как импульсные движения, так и блуждающие долгосрочные циклы.
📊 Математические ловушки: почему критерий Келли опасен для тренд-фолловинга 22:50
Слушатель Хенрик обратился к экспертам с вопросом о применимости критерия Келли для расчета размера позиций при торговле акциями. По словам Хенрика, его собственная трендовая система на базе скользящих средних показывает наивысшую совокупную доходность (CAGR) и лучшие показатели доходности с учётом риска именно при внедрении схем полного, половинного или четвертного Келли, превосходя стандартное фиксированное распределение долей.
Ричард Бреннан категорически предостерёг слушателей от использования этого метода в стратегиях следования за трендом, назвав критерий Келли чрезвычайно агрессивной математической формулой. Данный алгоритм оптимизирует размер ставки для максимизации геометрической доходности в долгосрочной перспективе, но опирается на несколько жестких допущений:
- Стабильность получаемых результатов;
- Точное знание математического ожидания выигрыша;
- Неизменность исторических соотношений прибыльных и убыточных сделок.
Критерий Келли абсолютно не прощает ошибок. На реальных рынках, имеющих характер адаптивных систем с выраженной нестационарностью и постоянной сменой режимов, эти показатели непрерывно меняются.
По мнению Бреннана, для тренд-фолловеров, чья доходность формируется исключительно в «хвостовых» областях распределения (tail regions), критерий Келли несёт смертельную угрозу. В этих зонах нет понятия стабильного среднего значения или неизменного стандартного отклонения — там царит хаос.
Попытка использовать здесь Келли неизбежно приведёт к катастрофическому росту рисков и разорению портфеля, поэтому Бреннан полностью избегает этого инструмента, иронично предложив назвать этот подкаст «Не пытайтесь повторить это дома». Вместо этого он использует фиксированный минимальный риск на каждую сделку, распределяя капитал поровну, а общую доходность увеличивает за счёт масштабирования и диверсификации самого портфеля, который непрерывно ищет рыночные аномалии. Высокие результаты Хенрика на бэктестах акций Бреннан объяснил спецификой самого фондового рынка, которому внутренне присущ выраженный характер возврата к среднему и общий мощный бычий тренд последних десяти лет.
🚀 Кризисная альфа и эффект «подъёмной силы» против портфеля 60/40 35:20
В продолжение дискуссии Бреннан обратился к фундаментальному труду Алекса Грейсермана и Кэти Камински «Трендовая торговля с управляемыми фьючерсами: в поисках кризисной альфы». Эксперты детально проанализировали результаты работы трендовых стратегий за последние 22 года, сопоставив индекс тренд-фолловинга Top Traders Unplugged (TTU Index) с американским фондовым рынком в лице S&P 500 Total Return Index.
Благодаря глубокой диверсификации по классам активов (акции, облигации, сырье, валюты, металлы), тренд-фолловинг в долгосрочной перспективе демонстрирует практически нулевую корреляцию с традиционными рынками. За 22 года статистическая корреляция индекса TTU с S&P 500 составила незначительные $-0.1$. Однако Бреннан указывает на критически важный феномен — условную (конъюнктурную) корреляцию, которая кардинально меняется в зависимости от состояния рынков.
В периоды жестких рыночных кризисов тренд-фолловинг приобретает ярко выраженную негативную корреляцию, выступая мощным защитным буфером. За указанные два десятилетия это отчетливо проявилось в 4 из 5 крупнейших периодов падения акций:
- Крах пузыря доткомов (2002–2003 гг.), когда на фоне обвала бирж трендовый индекс стремительно рос.
- Мировой финансовый кризис (GFC 2008 г.), зафиксировавший взрывную доходность системных трейдеров во время уничтожения капитализации компаний.
- Коллапс рынков во время начала пандемии COVID-19 в 2020 году.
- Масштабное падение текущего 2022 года, вызванное конфликтом на Украине, замедлением Китая и рекордной инфляцией.
Единственным исключением, не оказавшим системного влияния, стал кратковременный инцидент «Вольмагеддон» (Volmageddon) в феврале 2018 года, который хоть и отметился резким дневным падением акций, не сформировал долгосрочного нисходящего тренда.
С другой стороны, во время затяжных бычьих трендов на фондовом рынке стратегии следования за трендом переключаются в режим позитивной корреляции, генерируя колоссальную прибыль вместе с растущими акциями. Бреннан выделил четыре таких периода: устойчивый рост с 2003 по 2008 год, посткризисное восстановление 2011 года, восходящие тренды 2014–2015 годов и мощное ралли с 2020 по декабрь 2021 года.
По мнению Бреннана, именно это свойство делает тренд-фолловинг фундаментально превосходящим классические облигации в рамках диверсификации портфеля. Облигации способны выполнять лишь амортизирующую роль (да и то этот механизм сломался в текущем году из-за одновременного падения облигаций и акций), но они лишены какой-либо «подъёмной силы» (lifting power). Тренд-фолловинг же не просто сглаживает просадки в моменты кризисов, но и резко выталкивает общую кривую доходности инвестора вверх за счет нелинейных выбросов (аутлайеров) во время рыночных бумов.
🌊 Битва философий: переток капитала между конвергентными и дивергентными игроками 1:02:34
Основой долгосрочного выживания и успеха тренд-фолловеров является лептокуртический характер распределения доходности на реальных ликвидных рынках (наличие «тяжёлых хвостов» и высокой острой вершины на гистограммах). В отличие от идеализированных моделей эффективного рынка или простой игры в орлянку, где каждый подброс монеты независим и формирует нормальное распределение Гаусса, реальные рыночные цены не случайны и тесно связаны с психологией участников.
По оценке Ричарда Бреннана, около 90% всех участников финансового рынка используют конвергентные (прогностические) методы торговли. Они исходят из допущения, что цена всегда стремится вернуться к некоему равновесному состоянию (intrinsic price). К этой категории относятся:
- Фундаментальные инвесторы (включая Уоррена Баффета), оценивающие внутреннюю стоимость бизнеса и покупающие актив при отклонении цены вниз;
- Большинство технических аналитиков, торгующих повторяющиеся паттерны в рамках стабильных рыночных осцилляций;
- Алгоритмы высокочастотного трейдинга (HFT), зарабатывающие на краткосрочном возврате к среднему и арбитраже;
- Центральные банки, которые через интервенции пытаются подавить волатильность и искусственно удержать рынки в состоянии равновесия.
Когда на рынке всё спокойно, эти 90% конвергентных сил сталкиваются между собой, эффективно стабилизируя систему. В противовесе им находятся лишь около 10% участников с дивергентным подходом — это покупатели опционов и системные тренд-фолловеры, которые ничего не прогнозируют, а лишь реактивно следуют за ценой, работая в зонах экстремальных «хвостов» распределения.
Магия тренд-фолловинга активизируется в моменты высокой неопределенности, когда стабильные режимы рушатся. Прогностические модели 90% участников перестают работать, и они оказываются вынуждены массово ликвидировать свои позиции. При этом их защитные действия (продажа на минимумах или покупка на максимумах при маржин-коллах под давлением кредитного плеча) превращают их конвергентную философию в мощнейший дивергентный фактор. Они начинают лавинообразно разгонять и усиливать текущий тренд.
Происходит масштабный нелинейный переток богатства в рамках игры с нулевой суммой: капитал растерянных конвергентных игроков, поддавшихся эволюционным механизмам страха и жадности, напрямую перетекает к 10% дисциплинированных дивергентных систем. Именно этот поведенческий сдвиг, по мнению Бреннана, и обеспечил феноменальную доходность тренд-фолловеров в кризисные периоды 2008 и 2022 годов.
