Стив Ромик, управляющий флагманским фондом FPA Crescent с 30-летней историей, стал гостем подкаста The Compound and Friends (TCAF). В беседе с Джошем Брауном и Майклом Батником он раскрыл принципы «гибкого» инвестирования, которые позволяют получать рыночную доходность при значительно более низком риске, и объяснил, почему текущий ажиотаж вокруг ИИ напоминает ему эпоху доткомов.
🏚️ Уроки катастроф: от пожаров в Малибу до рыночных крахов 0:00
Разговор начался с обсуждения разрушительных пожаров в Малибу, свидетелем последствий которых стал Джош Браун во время недавней поездки в Калифорнию . Стив Ромик, живущий в этом регионе, сравнил увиденное с Великим чикагским пожаром, отметив, что масштаб уничтожения частной собственности, вероятно, стал крупнейшим в истории США в долларовом выражении .
По мнению Ромика, природные катастрофы — лучшая метафора для инвестиционного процесса. Он привел пример: в 1950-х годах Ричарда Никсона запечатлели на видео, когда тот поливал крышу своего дома из шланга во время пожара. Сам Ромик также готовил свою собственность к огню, установив насосы для забора воды из бассейна и пожарные рукава, но признал, что даже самые продуманные планы могут провалиться перед лицом стихии .
Этот опыт сформировал его философию «риск прежде всего» (risk first):
- Инвестирование, как и жизнь, принципиально непредсказуемо .
- Главная задача инвестора — не удивляться сюрпризам .
- Успех в течение 30 лет обусловлен не только управлением рисками, но и умением не упускать возможности на росте (upside) .
📈 История FPA Crescent: заполнение рыночной ниши 8:19
Стив Ромик начал карьеру в хедж-фонде в середине 1980-х и быстро заметил системный пробел в индустрии доверительного управления. В то время большинство фондов были жестко сегментированы: инвесторы работали либо только с акциями крупной капитализации, либо с облигациями, либо только на рынке США .
В 1993 году Ромик создал фонд FPA Crescent как стратегию «go anywhere» («иди куда угодно»). Основные характеристики подхода:
- Отсутствие «бункеров»: возможность переключаться между акциями и облигациями, долговыми инструментами разного качества и рынками разных стран .
- Аллокация как следствие, а не цель: Ромик утверждает, что у него нет целевых показателей доли кэша или облигаций. Если он видит 50 привлекательных акций, он задействует наличные; если идей нет — кэш накапливается естественным образом .
- Гибкость 60/40: фонд фактически реализовывал стратегию сбалансированного портфеля еще до того, как она стала мейнстримом .
На сегодняшний день компания First Pacific Advisors (FPA) управляет активами на сумму около $30 млрд .
🕶️ Пузырь доткомов и «проклятие» обложки Money Magazine 14:17
Ведущие вспомнили знаменитую обложку журнала Money Magazine за 1998 год, где 34-летний Ромик позирует в солнцезащитных очках на капоте подержанного BMW . Этот момент стал пиком его ранней славы и началом серьезного испытания.
В период с 1998 по 1999 год Ромик принципиально отказывался покупать переоцененные интернет-компании (Amazon, eBay, Yahoo, AOL). В результате его фонд отстал от индекса более чем на 40 процентных пунктов . Ромик признался, что в тот момент потерял 85% активов под управлением, так как клиенты забирали деньги, не желая мириться с отсутствием Microsoft в портфеле .
Однако долгосрочная стратегия оправдала себя:
- В 2000 году, когда рынок рухнул, фонд Ромика показал положительную доходность .
- За пятилетний период (1998–2002) те, кто остался с фондом, оказались далеко впереди рынка .
- Ромик придерживается позиции легендарного Жана-Мари Эвейяра из First Eagle Global: «Я лучше потеряю половину своих клиентов, чем половину денег моих клиентов» .
💰 «Цена имеет значение»: уроки оценки от Cisco до Microsoft 23:18
Обсуждая текущий рынок, участники вспомнили знаменитую цитату Скотта Макнили, CEO Sun Microsystems, сказанную после краха доткомов. Макнили высмеивал инвесторов, покупавших акции по цене 10 годовых выручек, указывая, что для возврата инвестиций компания должна была бы выплачивать 100% выручки в качестве дивидендов в течение 10 лет, не имея затрат на налоги, R&D и зарплаты .
Ромик подчеркивает, что даже великая компания может быть плохой инвестицией, если за неё переплатить:
- Пример Microsoft: С 2000 по 2009 год прибыль на акцию Microsoft росла в среднем на 18% в год. Однако из-за экстремальной переоценки в начале десятилетия акции компании закончили 2009 год ниже уровней 2000 года .
- Эволюция стоимостного инвестирования: Ромик признает, что классический подход Грэма и Додда (покупка ниже балансовой стоимости) сегодня почти не работает из-за технологической дезintermediation (устранения посредников) .
- Защита бизнеса, а не баланса: Сегодня FPA Crescent фокусируется на защищенности самой бизнес-модели, а не материальных активов .
🤖 Современный рынок и угроза ИИ 33:32
Майкл Батник представил данные: индекс Nasdaq 100 находился выше своей 50-дневной скользящей средней 102 дня подряд, а прогнозы прибыли для S&P 500 и Dow Jones постоянно пересматриваются в сторону повышения .
Стива Ромика эти цифры заставляют нервничать. Он привел тревожную статистику:
- В разгар пузыря доткомов в 2000 году около 25% компаний из индекса S&P 500 торговались с коэффициентом P/S (цена к выручке) выше 10 .
- Сегодня этот показатель составляет 35% .
По мнению Ромика, многие инвесторы ошибочно полагают, что рост производительности за счет ИИ автоматически приведет к росту маржи. Он предупреждает, что в конкурентных отраслях (например, в сфере IT-услуг или колл-центров) выгода от автоматизации будет быстро «съедена» конкуренцией, и компаниям придется снижать цены для клиентов .
Тем не менее, Ромик не является «перманентным медведем». Его фонд успешно инвестировал в технологических гигантов в моменты их слабости:
- Microsoft был куплен в 2010 году, когда рынок боялся конкуренции со стороны iPad и Google Docs .
- Google (Alphabet) — в 2011 году на фоне глобальной неопределенности .
- Meta — во время скандала с Cambridge Analytica .
- Netflix — в период пандемии, когда инвесторы решили, что стриминг «умер» .
📊 Портфельная стратегия и взгляд в будущее 44:22
Текущая структура портфеля FPA Crescent отражает осторожность управляющего:
- Акции: Экспозиция снижается по мере роста рынка . Около 40% портфеля акций составляют компании, зарегистрированные за пределами США .
- Облигации: Ромик предпочитает принимать кредитный риск, а не риск изменения процентных ставок (duration) . Текущая доля высокодоходных облигаций (High Yield) составляет всего 1%, так как спреды слишком узки (около 300 б.п. над казначейскими облигациями при исторической норме 500 б.п.) .
- Золото и криптовалюты: Ромик не держит золото, считая, что оно не добавляет уникальной ценности его аналитическому процессу . К криптовалютам (Bitcoin, Ethereum) он относится скептически из-за невозможности их фундаментальной оценки: «Если я не могу приписать активу конкретную стоимость и объяснить её, я не буду им владеть» .
Несмотря на высокую оценку рынка, Стив Ромик полон энтузиазма. По его мнению, рост популярности пассивного инвестирования и алгоритмических «под-шопов» (pod shops) создает больше возможностей для активных управляющих, способных мыслить долгосрочно .
В финале встречи Ромик отметил, что с профессиональной точки зрения больше всего ждет следующего рыночного цикла, чтобы иметь возможность агрессивно инвестировать капитал во время значительного падения .
