Дилан Грайс, сооснователь Calderwood Capital, — фигура на финансовом рынке примечательная. Бывший стратег Societe Generale, работавший бок о бок с легендарным Альбертом Эдвардсом, и экс-управляющий мультимиллиардным семейным офисом, сегодня он занимается поиском «ортогональных» стратегий. В беседе с Аланом Данном в рамках серии «Allocator Series» Грайс объясняет, почему большинство хедж-фондов — это лишь «замаскированные акции», и как построить портфель, не зависящий от макроэкономических прогнозов.
🧠 Психология риска: от экономики к реальности 3:33
Путь Дилана Грайса в финансы начался с академической любви к экономике. Однако, обучаясь в Лондонской школе экономики (LSE), он быстро осознал, что предсказание рынков гораздо увлекательнее и прибыльнее, чем теоретизирование о ВВП . Опыт работы на проп-деске (собственная торговля банка) в течение 4–5 лет стал для него определяющим.
Грайс выделяет ключевой урок того периода: разрыв между теорией и практикой . Множество стратегов на «sell-side» (в инвестиционных банках) дают советы, никогда не управляя капиталом и не чувствуя боли от того, как их «лучшие планы взрываются прямо в лицо». По мнению Грайса, риск радикально меняет мышление человека, лишая его рациональности. Главным вызовом для инвестора он считает сохранение трезвого ума в моменты, когда котировки нефти «сходят с ума», а капитал на кону тает .
В 2017–2018 годах, после успешной карьеры в одном из крупнейших семейных офисов Европы, Грайс основал Calderwood Capital. Основная идея фонда — отойти от традиционных стратегий в пользу нишевых, емкостных и независимых (ортогональных) источников дохода .
🧩 Проблема «акций в маскараде» 11:55
Работая в семейном офисе, Грайс заметил тревожную тенденцию: подавляющее большинство хедж-фондов, предлагающих свои услуги, просто переупаковывают рыночный риск акций (equity risk) .
- Long/Short Equity — это риск акций.
- Event Driven и Risk Arbitrage — также коррелируют с акциями.
- Vanilla Structured Credit — ведет себя как акции в моменты кризиса.
Грайс утверждает, что такие портфели создают иллюзию диверсификации, но во время рыночного обвала они все «устремляются к единице» (корреляция становится максимальной). Для Calderwood Capital приоритетом стал поиск стратегий, которые фундаментально не связаны с фондовым рынком. В качестве примеров он приводит:
- Life Settlements (выкуп страховых полисов жизни) — доходность зависит от актуарных данных и смертности, а не от S&P 500 .
- Catastrophe Bonds (катастрофные облигации) — риск завязан на ураганах во Флориде или землетрясениях, а не на процентных ставках .
- Криптовалютный арбитраж — использование неэффективности молодых рынков (хотя из этой ниши фонд недавно вышел) .
📉 Макро против Микро: почему прогнозы не работают 21:05
Грайс занимает скептическую позицию относительно предсказательной силы макроэкономики. По его мнению, будущее фундаментально непредсказуемо, и даже 51% точности прогнозов — это иллюзия . Он цитирует Ричарда Фейнмана, который говорил, что его преимущество перед социологами заключалось в понимании того, как сложно на самом деле что-то знать наверняка .
Вместо прогнозирования Грайс предлагает два метода:
- Стресс-тестирование: вместо вопроса «какой будет инфляция?», инвестор должен спрашивать «как мой портфель выживет, если инфляция составит 10% в ближайшие 10 лет?» .
- Микро для макро: Грайс считает информацию, полученную от узких специалистов (например, управляющих CLO — обеспеченными кредитными обязательствами), более качественной, чем отчеты общих стратегов. Специалист по кредитам видит цикл дефолтов изнутри, а не через призму усредненных цифр .
🛡️ Архитектура устойчивого портфеля 36:29
Философия Грайса выросла из менталитета семейных офисов: «Они не обязательно хотят стать богаче, они просто не хотят стать бедными» . Сохранение капитала стоит на первом месте.
Ключевые принципы построения портфеля в Calderwood Capital:
- Арифметическая диверсификация: Грайс называет это «единственным бесплатным обедом в финансах». Он комбинирует высокорискованные индивидуальные инструменты (например, кредиты с плечом или волатильные деривативы), которые не коррелируют между собой .
- Целевая доходность: фонд стремится зарабатывать 4–6% сверх безрисковой ставки. В нынешних условиях это означает доходность около 10% годовых при крайне низкой волатильности .
- Избирательность: Грайс и его партнеры (специалисты в квант-стратегиях и кредитном арбитраже) анализируют сложные ниши: судебное финансирование (litigation finance), торговое финансирование, производные инструменты на ипотеку и относительная волатильность .
🌋 Скрытые угрозы и поиск дешевой защиты 49:25
Особое внимание собеседники уделили тому, как защититься от системных обвалов. Грайс критикует простую покупку пут-опционов: это слишком дорого и чаще всего ведет к медленной потере капитала на страховых премиях .
Вместо этого он ищет «выпуклость» (convexity) через недооцененные инструменты. Пример — рынок SPAC (компаний-пустышек) . После краха хайпа 2021 года многие варранты SPAC торгуются практически за бесценок. По мнению Грайса, это дает инвестору бесплатный «опцион на колл» в случае восстановления оптимизма на рынке или инфляционного ралли, при этом риск потери ограничен почти нулем.
Также Грайс обсудил текущую ситуацию на рынке страхования: из-за урагана «Иэн» и общего дефицита капитала доходность в секторе перестрахования достигла 15–20%. Это редкий момент, когда инвестор получает высокую плату за риск, который никак не связан с тем, что решит ФРС по процентным ставкам .
🔎 Как выбирать управляющих: «Ищите гиков» 55:02
В вопросе выбора менеджеров (due diligence) Грайс призывает не верить словам и «красивым историям».
- Действия вместо нарратива: «Следите за тем, что они делают, а не за тем, что они говорят». Самая частая ошибка — поддаться на обаяние харизматичного управляющего .
- Ниша и доступ: Грайс предпочитает платить не за «альфу» (гениальность), а за доступ к неэффективным рынкам. Например, управляющий, который знает, как выкупать судебные иски в северной Англии, ценен не потому, что он умнее всех, а потому, что он встроен в экосистему, недоступную крупным банкам .
- Идеальный портрет: «Сладкое пятно» для Грайса — это фанатичный, возможно, скучный и «гиковатый» профессионал, который настолько глубоко ушел в свою «кроличью нору» (специфическую стратегию), что ему почти нечего больше обсуждать за ужином. Еще лучше, если у такого профи нет отдела продаж — это часто гарантирует отсутствие лишних активов под управлением (AUM) и сохранение доходности .
🚀 Советы для карьеры 1:03:15
В завершение Дилан Грайс дал три совета начинающим инвесторам:
- Много читать: Но делать это активно — вести записи, анализировать письма инвесторов и газеты. Нельзя просто поглощать информацию без переваривания .
- Действовать: Теория не заменяет практику. Большинство людей назовут вашу идею глупой. Если вы в нее верите — пробуйте, иначе никогда не научитесь .
- Любить свое дело: В финансах вы конкурируете с теми, кто просыпается среди ночи с инвестиционной идеей. Если вы не любите это занятие так же сильно, вас неизбежно обойдут .
