В новом выпуске подкаста Rational Reminder ведущие Бен Феликс и Марк Макграт вместе с коллегой Дэном Ботти (Dan Botti) разбирают фундаментальный вопрос инвестирования: как определить идеальное соотношение акций и облигаций в портфеле. Дискуссия охватывает как классические академические модели психометрии риска, так и провокационные современные исследования, ставящие под сомнение безопасность «безопасных» облигаций для долгосрочных инвесторов.
📈 Три столпа профилирования риска 6:06
Выбор распределения активов (asset allocation) является наиболее важным решением, определяющим ожидаемую доходность инвестора . Бен Феликс предлагает использовать методологию профессора Джона Грейбла (John Grable), которая разделяет риск-профиль на три независимых компонента:
- Поведенческая толерантность к убыткам (Behavioral loss tolerance). Это субъективная психологическая способность инвестора «спокойно спать по ночам» и не совершать панических продаж при падении рынка .
- Способность принимать риск (Ability to take risk). Объективный финансовый показатель. Он определяет, может ли инвестор позволить себе падение портфеля, не ставя под угрозу текущий уровень жизни и оплату счетов .
- Необходимость принимать риск (Need to take risk). Расчетная величина доходности, требуемая для достижения конкретных финансовых целей .
По мнению Бена Феликса, поведенческая толерантность является «связующим ограничением»: даже если финансовое положение позволяет рисковать, отсутствие психологической устойчивости приведет к катастрофическим ошибкам . Дэн Ботти добавляет, что при оценке способности к риску люди часто забывают о таких фундаментальных факторах, как наличие страховки по нетрудоспособности, которая является критическим «бэкстопом» для человеческого капитала .
🧠 Психология риска: почему мужчины переоценивают себя 11:40
Поведенческая толерантность — это стабильная психологическая характеристика, которая, в отличие от финансовых обстоятельств, редко меняется со временем . Бен Феликс выделяет шесть элементов, составляющих этот показатель:
- Риск-толерантность: готовность к действиям с неопределенным исходом.
- Риск-предпочтения: общее желание выбирать более или менее рискованные варианты.
- Финансовые знания: статистика показывает, что более образованные в финансах люди обычно легче переносят волатильность .
- Инвестиционный опыт: реальный стаж работы с рынком.
- Восприятие риска: субъективная оценка того, насколько опасным кажется инвестирование (часто искажается СМИ) .
- Самообладание (Risk composure): фактическое поведение во время кризиса.
Дэн Ботти утверждает, что существует огромный разрыв между теорией и практикой: многие клиенты заявляют о готовности «покупать на низах», но в реальности во время падения на 20% никто не звонит с желанием инвестировать дополнительные средства . Инвесторы склонны поддаваться ретроспективному искажению, глядя на графики прошлых кризисов (пузырь доткомов или 2008 год), и ошибочно полагать, что в тот момент они действовали бы рационально .
Исследования Джона Грейбла выявили интересные демографические закономерности:
- Мужчины склонны систематически переоценивать свою толерантность к риску по сравнению с результатами объективных тестов .
- Женщины, напротив, часто недооценивают свою способность переносить риск .
- Молодые люди и обладатели ученых степеней чаще страдают от чрезмерной уверенности в своей устойчивости к убыткам .
🛡️ Способность и необходимость: когда риск излишен 33:11
Объективная способность рисковать зависит от временного горизонта и потребностей в ликвидности. Бен Феликс приводит пример из учебника CFA: если инвестору нужно вывести весь капитал менее чем через пять лет или снимать более 5% портфеля ежегодно при отсутствии других источников дохода, его способность принимать риск оценивается как низкая .
Важным фактором является «человеческий капитал»:
- Доход штатного профессора (tenured professor) стабилен и подобен облигации, что позволяет ему больше рисковать в инвестициях .
- Доход предпринимателя или сотрудника в цикличной отрасли подобен акции, что требует более консервативного портфеля .
В вопросе «необходимости риска» участники придерживаются консервативной позиции. Дэн Ботти цитирует Ларри Сведро: «Нужно брать на себя ровно столько риска, сколько необходимо для цели, и ни каплей больше» . По его мнению, если план показывает достижимость целей при доходности 4%, нет смысла стремиться к 7%, подвергая себя лишней волатильности, которая не улучшит качество жизни, а лишь создаст ненужный стресс .
📉 Переосмысление облигаций и «безопасности» 41:03
Бен Феликс представляет данные, которые могут показаться контринтуитивными: на длительных горизонтах акции могут быть менее рискованными, чем облигации. Это связано с явлением отрицательной автокорреляции (возврат к среднему) акций: периоды низкой доходности исторически сменяются периодами высокой .
Номинальные облигации, напротив, обладают положительной автокорреляцией: плохие результаты часто следуют за плохими из-за затяжной инфляции . Исследование CFA Institute (2024) показывает:
- Для инвестора с низким риском оптимальная доля акций на горизонте 1 года — 20%.
- На горизонте 20 лет для того же инвестора оптимальная доля акций возрастает до 50% .
Упоминается также резонансное исследование Скотта Седерберга (Scott Cederberg), который утверждает, что портфель из 100% акций является наименее рискованным для долгосрочного инвестора, включая пенсионеров, с точки зрения сохранения покупательной способности . Однако Феликс подчеркивает, что это верно только при условии идеального поведения инвестора, что в реальности почти невозможно .
🏡 Иллюзия стабильности: GIC и частный кредит 54:13
Дэн Ботти поднимает вопрос о «воспринимаемом риске» на примере канадских GIC (аналог депозитных сертификатов). Экономически GIC — это те же облигации, стоимость которых падает при росте ставок. Однако, поскольку они не переоцениваются рынком каждый день (не имеют market-to-market), инвестор видит на счету стабильную сумму .
Ботти называет это «полезной иллюзией»:
- Если отсутствие видимой волатильности удерживает инвестора от паники, инструмент выполняет свою задачу, даже если его стабильность — лишь следствие отсутствия котировок .
- Марк Макграт сравнивает это с недвижимостью: если бы у каждого дома был тикер с ценой, обновляющейся ежесекундно, люди испытывали бы огромный стресс .
Бен Феликс отмечает, что на этом психологическом эффекте («отмывании волатильности») строится индустрия частного кредита и недвижимости (private equity), где инвесторы готовы платить высокие комиссии за отсутствие колебаний в отчетах . Существует риск, что из-за высокого спроса на «сглаживание» премия за неликвидность может даже стать отрицательной .
🏢 Пост-шоу: поглощение PWL и здоровье Бена Феликса 1:13:39
Вторая часть эпизода посвящена корпоративным новостям. Компания PWL Capital, где работают ведущие, была приобретена американской фирмой OneDigital . Бен Феликс развеял опасения слушателей:
- Подкаст Rational Reminder продолжит работу в прежнем формате и не станет «рупором частного капитала» .
- Сделка была необходима для решения вопроса преемственности (succession planning), так как второе поколение сотрудников не могло выкупить доли у основателей из-за быстрого роста стоимости бизнеса .
- OneDigital предоставляет доступ к штату из 52 разработчиков ПО, что позволит PWL улучшить клиентские финтех-сервисы .
В завершение Бен Феликс поделился личной историей . В день объявления о сделке ему провели операцию по удалению яичка из-за подозрения на рак. Он призвал слушателей внимательно относиться к сигналам своего тела: проблема была обнаружена случайно после удара мячом во время игры в баскетбол, что заставило его пройти обследование . Феликс подчеркнул, что никакие финансовые успехи не имеют значения без здоровья, и эта ситуация заставила его еще раз переоценить роль денег как простого инструмента для управления временем .
