В новом выпуске подкаста We Study Billionaires ведущие Стиг Бродерсен и Клей Финк разбирают концепцию инвестирования в высококачественные компании. Они анализируют, почему лишь малая доля акций обеспечивает основной рост рынка, какие метрики позволяют отличить выдающийся бизнес от посредственного и как психология инвестора мешает удерживать позиции в периоды волатильности.
📈 Феномен 4%: почему большинство акций проигрывают облигациям 3:02
Стиг Бродерсен начинает обсуждение со ссылки на знаменитое исследование профессора Хендрика Бессембиндера . Анализ данных с 1926 года показал, что лишь 4% акций обеспечили всю избыточную доходность фондового рынка США сверх доходности государственных облигаций .
По мнению ведущих, из этого факта можно сделать два вывода:
- Инвестору разумнее купить индексный фонд (ETF), чтобы гарантированно владеть этими 4% компаний .
- Если инвестор решит искать эти компании самостоятельно, награда за успех будет колоссальной, так как именно этот «золотой список» драйвит весь рынок .
Стиг Бродерсен подчеркивает: покупка «правильного» бизнеса прощает ошибки в оценке стоимости. В качестве примера он приводит Microsoft периода пузыря доткомов . Даже купив акции на пике, инвестору потребовалось около 16 лет, чтобы бизнес «дорос» до своей оценки, но в итоге он сохранил капитал, в то время как инвестиции в плохие компании того времени привели к полной потере средств .
🛡️ Барьеры входа и «ловушка конкуренции» 4:31
Бродерсен утверждает, что при анализе нужно сначала смотреть на сам бизнес, а уже потом на менеджмент . Он предостерегает начинающих инвесторов от ослепления харизматичными лидерами, напоминая, что даже гений не всегда может спасти компанию в плохой индустрии.
Основные тезисы участников о структуре рынка:
- Барьеры входа. Чрезвычайно трудно поддерживать успех в ритейле или ресторанном бизнесе из-за отсутствия защиты интеллектуальной собственности и низкого порога входа для конкурентов . Walmart и McDonald's — скорее исключения, подтверждающие правило .
- Ценообразование. Стиг Бродерсен считает ценовую власть (pricing power) критическим фактором, особенно в условиях инфляции . Если компания может поднять цену на 10% без роста издержек, её прибыль может удвоиться .
- Олигополии. В качестве примера сложной структуры Бродерсен приводит рынок полупроводников и компанию Micron Technologies . Работая в условиях олигополии (Micron, SK Hynix, Samsung), компании могут действовать рационально, не убивая маржу ценовыми войнами, однако риск нарушения этого «негласного соглашения» (как это делала Samsung) всегда сохраняется .
Клей Финк дополняет, что качественный бизнес часто обладает преимуществом первого игрока, которое конкурентам практически невозможно скопировать, даже если они делают «всё правильно» .
📊 ROIC как главный индикатор качества 40:45
Если необходимо выбрать только одну метрику для оценки качества, Стиг Бродерсен называет доходность на инвестированный капитал (ROIC) .
Аргументы в пользу ROIC:
- Эта метрика служит прокси-показателем качества бизнеса: высокий ROIC на протяжении долгого времени обычно указывает на наличие конкурентного преимущества .
- Компании вроде Alphabet и Apple поддерживают ROIC выше 20% на протяжении многих лет .
- Инвестор должен обращать внимание не только на текущую прибыль, но и на то, сколько капитала требуется компании для роста .
Клей Финк добавляет, что акции следуют за прибылью (stocks follow earnings) . Он предпочитает держаться подальше от убыточных компаний, считая инвестирование в них слишком сложной игрой . По его мнению, качественный бизнес должен обладать сильным балансом, который позволит пережить кризисы, подобные 2008 году, не прибегая к размытию капитала .
👤 Менеджмент: «Аутсайдеры» против промоутеров 22:11
Стиг Бродерсен цитирует Уоррена Баффетта: «Инвестируйте в бизнес, которым может управлять идиот, потому что когда-нибудь он это сделает» . Однако оба ведущих сходятся во мнении, что роль руководства в распределении капитала (capital allocation) огромна.
Критерии хорошего менеджмента по версии We Study Billionaires:
- Skin in the game. Важно не только наличие акций у CEO, но и то, как они получены: куплены на открытом рынке или выданы в качестве опционов .
- Бережливость. В пример приводится Марк Леонард из Constellation Software, который путешествует за свой счет и не получает зарплату .
- Отсутствие «промоушена». Клей Финк отмечает, что его привлекают компании, руководители которых не появляются на CNBC каждую неделю и не имеют покрытия аналитиков на Wall Street .
- Рациональность. Худший сигнал для инвестора — если менеджмент вознаграждается исключительно на основе прибыли на акцию (EPS), что ведет к финансовому инжинирингу и росту долга .
🎢 Психологические вызовы: падения на 50-80% 45:14
Клей Финк напоминает, что даже лучшие акции в истории имели катастрофические периоды. Акции Berkshire Hathaway падали вдвое четыре раза за свою историю . Netflix переживала падение на 80% , а в отдельные дни её котировки рушились на 25% из-за данных по подписчикам .
Финк предлагает инвесторам проводить «гут-чек» (gut check): «Если эта акция упадет на 50% за следующие полгода, что я почувствую?» . Если возникает тревога, значит, уверенность в бизнесе недостаточна .
Стиг Бродерсен делится личным болезненным опытом с Alibaba . Когда акции упали на 50%, он докупил их, полагая, что это скидка, но в итоге потерял еще больше, так как фундаментальные причины падения были оправданы . Это подчеркивает сложность отличия «временных трудностей» от разрушения бизнес-модели.
💰 Ловушки оценки и «двойной двигатель» 1:01:15
Обсуждая текущие рыночные возможности, Стиг Бродерсен упоминает свой успех с акциями Spotify . Он называет это примером «двойного двигателя»:
- Покупка при низком кратном мультипликаторе (valuation expansion) .
- Рост самой прибыли компании (earnings growth) .
Однако ведущие предостерегают от слепого следования за авторитетами. Бродерсен вспоминает, как Ли Лу и Мониш Пабрай инвестировали в Micron , но сам он, изучив теорию полупроводников, понял, что не «прошит» для понимания этого сектора, и отказался от сделки .
Другой пример — ошибка упущения с Amazon в 2015 году . Стиг признает, что тогда не купил акции по $400 (около $20 в пересчете на текущие цены после сплита), потому что компания формально не показывала прибыли, реинвестируя каждый доллар обратно в бизнес .
