В новом выпуске программы Forward Guidance ведущий Джек Фарли беседует с анонимным экспертом, известным в финансовом сообществе под псевдонимом Ле Шраб (Le Shrub). Ветеран институциональных хедж-фондов, участвовавший в сделках, описанных в книге и фильме «Игра на понижение» (The Big Short), делится своим видением текущего «перегретого» состояния рынка, анализирует феномен ИИ-хайпа и объясняет, почему Джанет Йеллен напоминает ему игрушку тамагочи.
📉 Уроки «Большой игры на понижение» и психология трейдинга 0:39
Ле Шраб начал карьеру в сфере событийно-ориентированного инвестирования (event-driven investing), что до сих пор определяет его подход к рынку. По его мнению, макроэкономика — это лишь каркас, в то время как основные деньги делаются на специфических ситуациях . Работая в одном из фондов, который сделал состояние на шорте субстандартных ипотечных кредитов в 2006–2008 годах, он вынес ключевой урок: важно не просто быть правым в прогнозе, но и правильно структурировать сделку.
Ключевые принципы работы в кризис 2008 года:
- Отсутствие «бремени знаний»: Ле Шраб отмечает, что его команда не была специалистами по банковскому сектору, что позволило им смотреть на балансы банков непредвзято. Например, Royal Bank of Scotland (RBS) имел активы на триллионы и всего 25 миллиардов собственного капитала (1% от активов).
- Приоритет защиты от убытков: Девиз его тогдашнего портфельного менеджера звучал так: «Следи за убытками, а прибыль позаботится о себе сама» .
- Финансирование отрицательных ставок: Ошибка многих современных медведей, по мнению эксперта, в том, что они просто шортят Nvidia, теряя деньги на «керри» (стоимости удержания позиции). В 2006 году его фонд зарабатывал 10–20% на специальных ситуациях и тратил часть этой прибыли на покупку страховки (CDS), что позволяло удерживать позицию годами.
🛡️ Как правильно хеджироваться в 2024 году 5:27
Ле Шраб считает, что прямая ставка против лидеров рынка, таких как Nvidia, — это «глупая затея» с неограниченным риском . Вместо этого он предлагает искать асимметричные сделки с фиксированным риском.
Варианты умного хеджа:
- Шорт кредитных спредов: Спреды между облигациями инвестиционного уровня (Triple B) и 10-летними гособлигациями США сейчас составляют 134 базисных пункта (б.п.). Исторический минимум — около 100 б.п. По мнению Ле Шраба, риск составляет всего 34 б.п. вниз, но в случае кризиса спред может вырасти до 300–500 б.п. .
- Пут-спреды на Russell 2000: Индекс компаний малой капитализации сильно коррелирует с кредитными спредами. Около 30% компаний в этом индексе убыточны за последние 12 месяцев .
- Использование пут-опционов: Это позволяет точно знать максимальный размер убытка, в отличие от коротких позиций по акциям, которые могут расти бесконечно.
🤡 Концепция «Max Stupid»: индикаторы рыночного пика 15:33
Ле Шраб ввёл термин «Max Stupid» (Максимальная глупость) для описания финальной стадии бычьего рынка, когда спекуляции достигают абсурдных масштабов . По его словам, он долго ждал появления этих признаков и начал видеть их в феврале 2024 года.
Признаки «максимальной глупости» по версии Ле Шраба:
- Сэм Альтман и $7 трлн: Заявление главы OpenAI о необходимости привлечь от 5 до 7 триллионов долларов для перестройки полупроводниковой индустрии .
- Ошибка Lyft: Компания ошибочно указала прогноз маржи в 10 раз выше реального, акции взлетели на 65%, и даже после исправления ошибки удержали рост в 20% .
- Возвращение SoftBank: Масаёши Сон снова в новостях с планами привлечь $100 млрд для нового ИИ-фонда .
- Индикатор парикмахера: Парикмахер эксперта признался, что Nvidia — единственная акция в его портфеле, хотя в 2022 году он же на пике советовал Shopify .
- Эффект Nvidia: Акции мелких компаний прыгали на 50% только на новости о том, что Nvidia владеет в них долей, хотя эта информация была публичной годами .
🤖 ИИ: Каннибализация и поиск реальных победителей 21:48
Несмотря на скепсис по поводу текущих оценок, Ле Шраб называет себя «быком» в отношении технологии ИИ в долгосрочной перспективе. Однако он предупреждает о «реализации каннибализации» . Появление таких инструментов, как Sora от OpenAI, ударило по акциям Adobe (-8%), так как рынок осознал, что один ИИ-инструмент может уничтожить ценность другого.
Инвестиционные идеи эксперта в секторе ИИ:
- Оптика для дата-центров: Ле Шраб сравнивает GPU с Лионелем Месси, которому нужны быстрые партнёры, чтобы играть эффективно. Оптические технологии — это то, что соединяет чипы и позволяет им работать на полной мощности .
- Digimarc (DMRC): Компания, занимающаяся цифровыми водяными знаками. Изначально эксперт покупал её из-за потенциала в переработке пластика (маркировка упаковки для сортировки), но теперь она стала игроком в ИИ. Водяные знаки необходимы для борьбы с дипфейками и подтверждения подлинности контента, что критически важно в год выборов .
🇨🇳 Китай: ставка на страх и Alibaba 44:58
Китайский рынок Ле Шраб описывает как странную смесь ситуации США в 2008 (проблемы банков и недвижимости) и 2022 (падение техов при росте энергетики) . Его основная ставка здесь — Alibaba (BABA).
Аргументы в пользу Alibaba:
- Рыночная капитализация около $200 млрд, при этом почти половина суммы — это чистый денежный остаток на балансе .
- Оценка на уровне 8 годовых прибылей (P/E = 8x).
- Доминирующее положение в облачных технологиях и ИИ в Китае.
- Позиция «на дне»: Ле Шраб считает, что китайские власти будут защищать уровень индекса Hang Seng в 15 000 пунктов, заставляя компании проводить обратные выкупы акций (buybacks) .
🎮 Джанет Йеллен и «функция реакции Тамагочи» 51:17
Ле Шраб сравнивает министра финансов США Джанет Йеллен с японской игрушкой тамагочи: её действия предсказуемы и зависят от конкретных раздражителей .
Он разделяет инфляцию на два типа:
- Wealthflation (инфляция богатства): Рост цен на активы, акции, частные школы. Это выгодно властям и донорам.
- Plebflation (инфляция для плебса): Рост цен на бензин, брокколи и хот-доги. Это то, что вызывает политическое недовольство .
По мнению эксперта, пока «Plebflation» ниже 6%, Йеллен («Тамагочи») будет использовать любые инструменты для поддержания рынков: манипулировать выпуском краткосрочных векселей (T-bills) вместо долгосрочных облигаций, чтобы снизить доходность 10-летних бумаг ниже 5% .
🏰 Коммерческая недвижимость: управляемый хаос 1:09:37
Обсуждая кризис коммерческой недвижимости (CRE), Ле Шраб отмечает, что он не станет системным крахом масштаба 2008 года, но приведёт к банкротству ряда региональных банков и дефолтам по ипотечным облигациям (CMBS).
Факты о состоянии банковского сектора (по данным эксперта):
- Резервы крупнейших банков США против потерь по кредитам CRE сократились: если раньше на каждый доллар просрочки (30+ дней) приходилось $1,60 резервов, то теперь — всего $0,90 .
- Основные риски сосредоточены не в JPMorgan или Bank of America, а в региональных игроках типа NYCB и немецких банках (например, Deutsche Pfandbriefbank), которые традиционно «покупают мусор в конце цикла» .
- В некоторых ипотечных пулах (CLO) уровень дефолтов по многоквартирным домам (multifamily) подскочил с 10% до 26% всего за несколько месяцев .
📅 Прогноз: ФРС и коррекция в 2024 году 1:18:09
Ле Шраб ожидает, что ФРС снизит ставки 3–4 раза в 2024 году (около 100 б.п. в сумме), так как регуляторы стремятся к «мягкой посадке» перед выборами . При этом он предупреждает, что рынку необходима «очищающая» коррекция.
Прогноз движения рынка:
- В ближайшее время возможен откат на 5–10%, чтобы «смыть излишки» спекулянтов .
- Индекс S&P 500 находится на 10% выше своей 200-дневной скользящей средней, что исторически указывает на перегретость .
- Вторая половина года, скорее всего, будет сильной из-за стимулов в рамках года перевыборов .
Ле Шраб резюмирует, что текущая ситуация в США поддерживается не «конфетами» (дешёвой ликвидностью QE), а «протеином» — долгосрочными государственными инвестициями в рамках закона IRA (Inflation Reduction Act), что делает экономику более устойчивой к ставкам, чем ожидали многие .
