В новом эпизоде подкаста 20VC Гарри Стеббингс обсуждает с легендарными инвесторами Рори О'Дрисколлом (Scale Venture Partners) и Джейсоном Лемкиным (SaaStr) тектонические сдвиги в венчурной индустрии. В центре внимания — потенциальная покупка ИИ-кодинг платформы Windsurf компанией OpenAI за 3 миллиарда долларов, глубокий кризис ликвидности университетских эндаумент-фондов и новая стратегия выживания для семенных инвесторов в условиях доминирования гигантов.
🤖 Поглощение Windsurf: OpenAI выходит на тропу войны 1:10
Рынок взбудоражили слухи о том, что OpenAI ведет переговоры о покупке стартапа Windsurf (ранее CodiumAI) за $3 млрд . По мнению Рори О'Дрисколла, эта сделка выглядит логичной: для компании с капитализацией в $300 млрд покупка ключевого сценария использования (написание кода) всего за 1% от собственной стоимости — это разумная ставка .
Джейсон Лемкин разделяет сделки на уровни:
- 10% от капитализации — это сделка «ва-банк» (как покупка Instagram или WhatsApp компанией Facebook) .
- 1% от капитализации — это уровень ответственности вице-президента (SVP), который не рискует всей компанией, но делает серьезную ставку на свое подразделение .
Оба участника сошлись во мнении, что OpenAI критически важно догнать Anthropic, которая на данный момент лидирует в сегменте инструментов для разработчиков . Гарри Стеббингс добавил, что OpenAI пришлось пойти на это поглощение, так как их главный конкурент, Cursor, недавно привлек новый раунд и стал слишком дорогим для покупки .
По словам Рори О'Дрисколла, эволюция ИИ-рынка за последний год прошла три стадии:
- Модели — это всё.
- Модели — это товар (commodity), а приложения — это всё.
- Текущая стадия: модели обладают такой капитализацией, что могут просто скупить все нужные им приложения .
📉 Кризис семенных фондов и доминирование мультистейдж-гигантов 9:50
Гарри Стеббингс отметил тревожную тенденцию: крупные фонды (multi-stage) начинают агрессивно заходить на территорию семенных инвестиций . В случае с Windsurf семенной раунд лидировал фонд Green Oaks, который затем удвоил ставку на раунде А .
Джейсон Лемкин подчеркивает, что это создает колоссальное давление на специализированные семенные фонды:
- Раньше «единорог» ($1 млрд) мог полностью вернуть весь семенной фонд. Сегодня, из-за размытия долей и роста объемов фондов, этого уже недостаточно .
- По мнению Лемкина, семенным менеджерам теперь нужно 15 таких выходов, как Windsurf, чтобы просто показать результат в 5x .
- Доля участия семенных инвесторов в раундах сокращается: если раньше нормой было владение 15% компании, то сейчас многие соглашаются на 7–10% .
Рори О'Дрисколл считает, что сейчас «никто не остается в своей полосе» . Крупные фонды делают всё, а молодые партнеры в этих фирмах жалуются, что зарабатывать деньги стало намного сложнее, чем в «золотые годы» облачного ПО (SaaS) .
🏫 Эндаументы в беде: почему Yale продает активы 36:21
Одной из самых острых тем стало обсуждение проблем университетских эндаумент-фондов. Сообщается, что эндаумент Йельского университета (Yale) выставил на вторичную продажу пул активов на сумму $6 млрд .
Рори О'Дрисколл утверждает, что CFO университетов Лиги Плюща сейчас находятся в режиме чрезвычайного планирования наличности :
- Доходы от публичных рынков падают, венчурные возвраты задерживаются, а политическое давление на университеты (включая угрозу отмены налоговых льгот) растет .
- В такой ситуации любой запрос на инвестиции в неликвидные активы (венчур) встречает жесткий отпор: «Вам нужны облигации и кэш, а не венчурный фонд на 10 лет» .
- Джейсон Лемкин добавил, что проблема даже не в венчуре, а в сегменте Private Equity (PE), который в разы больше и где капитал застрял без выходов на IPO .
По мнению О'Дрисколла, «модель Свенсона» (акцент на неликвидные альтернативные инвестиции), которая десятилетиями была эталоном для эндаументов, проходит проверку на прочность .
🚪 Уход талантов из топ-фондов: феномен Баки Мура 23:58
Обсуждая уход Баки Мура из Kleiner Perkins (KP), Джейсон Лемкин высказал радикальную позицию: «Если у тебя „горячая рука“ (серия удачных сделок) и ты не управляешь фирмой — уходи на следующий же день» .
Основные тезисы дискуссии о кадрах:
- Молодые партнеры не хотят ждать 20 лет своей очереди на управление и выплату carry, если могут привлечь собственный фонд на $500–700 млн уже сегодня .
- Рори О'Дрисколл возразил, что задача руководства фирмы — «затягивать» талантливых людей внутрь принятия решений как можно быстрее .
- Спин-ауты (создание новых фондов выходцами из старых) выгодны инвесторам, так как позволяют «отсечь» старый неудачный трек-рекорд и начать с чистого листа в новой рыночной фазе .
🎯 Инвестиционная стратегия: рост любой ценой 50:17
Несмотря на эффективность ИИ, раунды финансирования становятся всё крупнее. Джейсон Лемкин объясняет это тем, что фаундеры стали абсолютно нечувствительны к размытию при высоких оценках .
Инвестиционные тезисы Джейсона Лемкина:
- Правило 5x: «Любую сделку, в которой ты на 100% уверен, что получишь 5x, нужно делать, невзирая на оценку и долю» .
- Игнорирование конкуренции: Лемкин признался, что перестал делать конкурентную разведку перед инвестицией. Его интересует только взрывной рост (0.1% лучших компаний) и качество фаундера .
- Метрика успеха: Рост с $1 млн до $10 млн ARR за пять кварталов или меньше .
- S-tier CTO: Наличие технического директора мирового уровня — обязательное условие, в котором Джейсон больше не идет на компромиссы .
Рори О'Дрисколл выразил скепсис по отношению к «ИИ-роллапам» (скупке старых сервисных компаний для внедрения в них ИИ). Его аргумент: клиенты таких компаний не выбирали ваш продукт изначально, что неизбежно приведет к высокому оттоку (churn) .
📈 Кризис уверенности и уроки прошлого 1:05:24
Рори О'Дрисколл честно рассказал о своих кризисах уверенности, отметив, что в 1995 году он считал себя «ужасным в этом бизнесе», когда четыре из его первых пяти сделок казались убыточными .
Главный урок для инвесторов сегодня:
- Не пропускать шаги в процедуре проверки (due diligence) .
- Различать личные инвестиции и построение институциональной фирмы. В фирме важна дисциплина стратегии, а не погоня за «Hail Mary» сделками вне зоны компетенции .
- В B2B рынки часто превращаются в олигополии (как Salesforce и HubSpot), где могут сосуществовать несколько крупных победителей .
В завершение Джейсон Лемкин подчеркнул, что Кремниевая долина «вернулась» как никогда прежде. По его словам, плотность талантов в Сан-Франциско сейчас такова, что случайная встреча в центре города может привести к знакомству с новым технологическим миллиардером за один день .
