Стивен Несбитт, основатель и CEO компании Cliffwater, прошел путь от пионера индексного инвестирования до архитектора революции в частных рынках для независимых инвестиционных консультантов (RIA). В беседе с Тедом Сайдсом он рассказывает, как фирма с активами под управлением в 110 миллиардов долларов смогла «поставить на карту всё», сменив фокус с традиционного консультирования на создание инновационных фондов частного долга и прямых инвестиций.
📈 От теории Шарпа к практике Wilshire: истоки карьеры 3:12
Карьера Стивена Несбитта началась в Wells Fargo Investment Advisors, где он работал с легендами финансовой мысли, такими как Билл Шарп . В этот период формировались основы индексного инвестирования. Несбитт вспоминает, что именно тогда он осознал важность модели дисконтирования дивидендов (DDM) как инструмента прогнозирования доходности, что позволило отрасли перейти от анализа «в зеркало заднего вида» к взгляду в будущее .
В 1980 году Несбитт присоединился к компании Wilshire Associates, где на протяжении более 20 лет развивал консалтинговое направление . В те годы индустрия считала выбор конкретных управляющих ключом к успеху, но Wilshire перевернула этот подход, постулировав, что 90% результата определяет распределение активов (asset allocation) .
Основные тезисы Несбитта об эволюции рынков того периода:
- Граница эффективности: В эффективных сегментах (акции компаний большой капитализации США) следует использовать индексы; активное управление оправдано в малых компаниях, международных рынках и, особенно, в неэффективной реальной экономике частных рынков .
- Застой теории: Несбитт с иронией отмечает, что, несмотря на развитие технологий, фундаментальная инвестиционная теория почти не изменилась с 1960-х годов — учебники его студенческих времен в Уортоне актуальны и сегодня .
- Проблема передиверсификации: По мнению гостя, современные институциональные инвесторы часто включают в портфель 30–40 классов активов, что усложняет управление, но не добавляет реальной ценности результату .
🚀 Основание Cliffwater и ставка на альтернативы 7:02
В 2004 году Несбитт основал Cliffwater, руководствуясь убеждением, что традиционный портфель «60/40» (акции/облигации) больше не способен обеспечить необходимую актуарную доходность пенсионных фондов . Он полагал, что альтернативные инвестиции могут добавить к доходности около 3% чистыми.
Первые 15 лет компания работала по «чертежам Wilshire»: создание репутации среди крупнейших пенсионных планов США и постепенный переход к дискреционному управлению активами . Несбитт выделяет ключевые различия в подборе управляющих:
- Venture Capital: Здесь выбор менеджера — это всё. Если нет доступа к верхнему квартилю, стратегия не сработает. Важную роль играют долгосрочные отношения с GP и способность выкупать доли на вторичном рынке, чтобы «попасть в клуб» .
- Hedge Funds: Несбитт считает 2008 год переломным моментом. Индустрия обещала защиту капитала, но упала на 20% . По его мнению, сегодня на рынке осталось едва ли десять стоящих хедж-фондов, так как возможности для системного арбитража исчерпаны .
- Private Debt (Частный долг): В отличие от венчура, где ищут «апсайд», в долге важна минимизация «даунсайда». Несбитт считает, что здесь важнее бета (рыночная доходность) и диверсификация, чем поиск уникальной альфы .
🔄 Стратегический поворот: от консалтинга к управлению активами 13:53
Несбитт описывает консалтинговый бизнес как сферу с нулевым ростом, низкой маржой и высокой конкуренцией, где фирмы борются за один и тот же «пирог», снижая комиссии . Чтобы выжить и развиваться, он решил «поставить компанию на карту» частного долга .
Ключевым шагом стало создание Cliffwater Direct Lending Index (CDLI) в 2004 году. По словам гостя, институциональному рынку нужен «диплом» в виде индекса, чтобы признать класс активов легитимным . Индекс строится на данных BDC (Business Development Companies), которые обязаны раскрывать свои портфели перед SEC. Это делает данные более надежными, чем добровольные отчеты в других частных индексах (например, NCREIF в недвижимости) .
Прорыв в канале RIA
Настоящий успех пришел, когда Cliffwater обратила внимание на рынок независимых инвестиционных консультантов (RIA). Эти фирмы управляют активами от 1 до 20 миллиардов долларов, но часто не имеют ресурсов для глубокого анализа альтернатив .
Использование структуры Interval Fund (интервальный фонд) стало «золотым ключом» к этому рынку :
- Удобство: вход доступен через обычный тикер в терминалах вроде Schwab или Fidelity .
- Прозрачность: наличие надзора SEC дает инвесторам чувство безопасности .
- Ликвидность: инвесторы могут выходить из фонда раз в квартал (обычно лимит 5% от объема фонда) .
🏦 Модель флагманского фонда и управление рисками 27:08
Флагманский фонд Cliffwater сегодня управляет более чем 20 миллиардами долларов . Философия фонда — максимальная диверсификация. В портфеле более 3 000 кредитов, при этом позиции в крупнейших кредитах составляют менее 1% . Несбитт называет это «квази-индексным» подходом к частному долгу.
Для обеспечения ликвидности при отсутствии постоянных притоков (drawdown capital) Cliffwater выстроила сложную систему управления пассивами:
- Использование кредитных линий на миллиарды долларов для обеспечения выкупов .
- Снижение комиссий за счет соинвестиций, вторичного рынка и формирования портфелей из «выдержанных» (seasoned) кредитов .
Несбитт утверждает, что их модель обеспечивает доходность около 10% годовых, в то время как крупные публичные пенсионные фонды в среднем получают около 7–8% из-за передиверсификации и использования нишевых продуктов с высокими комиссиями .
🔮 Будущее и расширение в Private Equity 30:14
После успеха в частном долге Cliffwater запустила фонд частных инвестиций (Private Equity), который уже привлек более 1 миллиарда долларов . Чтобы обеспечить ликвидность в этом традиционно неликвидном классе, компания использует иную стратегию:
- Фокус на вторичные сделки (secondaries) и соинвестиции вместо первичных обязательств по фондированию (primaries) .
- Более строгие условия выкупа: раз в полгода вместо квартального цикла .
- Покупка существующих портфелей у страховых компаний для быстрого старта .
Говоря о рисках, Несбитт спокоен относительно «перегрева» рынка частного кредитования. По его мнению, стандарты андеррайтинга не упали, но доходность может снизиться с 12% до 9–10% вслед за ставками ФРС . Главным системным риском остается глубокая и затяжная рецессия, которая может привести к росту дефолтов выше среднего уровня в 1% .
Личные уроки и советы
За 45 лет в бизнесе Стивен Несбитт вывел несколько правил жизни:
- «Летайте через Лас-Вегас»: Если вы застряли зимой в аэропорту, ищите рейс в Вегас — из-за огромной экономической значимости туристических пакетов эти рейсы отменяют реже всего .
- Манеры имеют значение: Несбитт признается, что в молодости был «заносчивым» (jerk), но с годами понял, что вежливость и отсутствие страха перед авторитетами — ключ к успеху .
- Десятилетие в воздухе: Подсчитав налет, гость обнаружил, что провел в самолетах около 10 лет своей жизни .
