В новом интервью для канала Wealthion известный экономист, профессор прикладной экономики Университета Джонса Хопкинса Стив Ханке обсудил перспективы денежно-кредитной политики США и риски неизбежного возвращения высокой инфляции. По мнению эксперта, ускорение роста денежной массы в сочетании с регуляторными послаблениями неизбежно приведет к новому витку роста цен быстрее, чем ожидает рынок. Ханке подробно разобрал текущие дисбалансы в американской экономике, природу рыночных пузырей и дал рекомендации инвесторам по хеджированию рисков в условиях высокой неопределенности.
📉 Количественная теория денег и текущее состояние экономики 0:40
В анализе текущего состояния глобальной и американской экономики Стив Ханке опирается на классическую количественную теорию денег. Экономист отмечает, что этот подход по-прежнему остается лучшим инструментом для прогнозирования динамики номинального ВВП, который включает в себя как реальные темпы экономического роста, так и уровень инфляции.
Согласно данным, приведенным Ханке, показатель широкой денежной массы M2 в США начал ускоряться после периода сокращения, который продолжался с 2022 года и достиг дна прошлым летом. В настоящее время темпы роста агрегата M2 составляют около 4,5% в год. Профессор подчеркивает, что эта цифра пока находится ниже его авторского «золотого стандарта» роста денежной массы, составляющего 6% и соответствующего целевому уровню инфляции ФРС в 2%. Тем не менее, текущая динамика вызывает у эксперта серьезные опасения из-за признаков дальнейшего ускорения денежной массы.
🏛️ Заседание ФРС и «флюгерная» политика регулятора 2:44
Касаясь предстоящего заседания Федерального комитета по открытому рынку (FOMC), запланированного на 10 декабря, Стив Ханке выразил крайний скептицизм в отношении методологии Федрезерва. По его словам, чиновники ФРС полностью игнорируют количественную теорию денег, фактически «выбросив ее в мусорную корзину». Вместо этого регулятор заявляет о своей «зависимости от поступающих данных» (data dependent).
Ханке сравнивает такую политику с попыткой держать палец по ветру, из-за чего ФРС постоянно колеблется под воздействием краткосрочных макроэкономических отчетов. Профессор описывает дилемму, с которой сталкивается руководство американского Центробанка:
- Ослабление рынка труда, подтверждаемое последними статистическими данными, выступает аргументом в пользу снижения федеральной ставки по фондам на 25 базисных пунктов.
- В то же время устойчивые показатели инфляции и сильные данные по розничным продажам подталкивают регулятора к сохранению ставки на текущем уровне.
Подобный подход, по мнению Ханке, порождает высокую неопределенность на рынках, поскольку решения принимаются изо дня в день в зависимости от текущей конъюнктуры.
🚀 Четыре фактора монетарного смягчения 4:45
Стив Ханке выделил четыре ключевых драйвера, которые, по его мнению, будут способствовать дальнейшему ускорению роста денежной массы и подпитке инфляционных процессов:
- Политическое давление на ФРС со стороны исполнительной власти — по словам экономиста, президент США требует радикального снижения процентной ставки до уровня 1% и оказывает давление на руководство регулятора.
- Официальное завершение программы количественного ужесточения (QT) — Ханке указал, что с текущего месяца ФРС прекращает сокращение своего баланса. Ранее QT оказывало негативное влияние на динамику денежной массы, а его остановка означает фактическое смягчение монетарных условий.
- Отмена регуляторных ограничений для коммерческих банков — ключевым фактором Ханке называет планируемую отмену дополнительного коэффициента левериджа (Supplemental Liquidity Ratio, SLR). По оценкам профессора, это решение высвободит около 2,6 трлн долларов кредитного потенциала. Экономист напоминает, что около 80% широкой денежной массы M2 создается именно коммерческими банками в процессе выдачи кредитов, а не Федрезервом напрямую.
- Монетизация фискального дефицита — Министерство финансов США активно выпускает краткосрочные казначейские векселя (T-bills) со сроком погашения менее одного года. Эти ценные бумаги массово выкупаются фондами денежного рынка и банками, что напрямую увеличивает объем денежной массы в системе.
Ханке делает вывод, что за исключением неопределенности вокруг базовой ставки, все остальные три фактора однозначно направлены на смягчение монетарных условий. Это неизбежно приведет к ускорению роста денежной массы, что с определенным временным лагом вызовет новый виток высокой инфляции.
📊 K-образное восстановление и проблема доступности жизни 9:05
Экономист выразил глубокую обеспокоенность социальной и структурной ценой текущей экономической политики, описывая ситуацию как «K-образную» активность. Суть этого феномена, по словам Ханке, заключается в жестком расслоении общества:
- Верхняя часть буквы «K» представляет группу населения с высокими доходами, чей сектор находится в состоянии бурного роста.
- Нижняя часть буквы «K» отражает положение граждан с доходами ниже медианного уровня и среднего класса, чье благосостояние стремительно ухудшается.
Первопричиной этой диспропорции Ханке называет масштабную монетарную накачку, предпринятую ФРС в ответ на пандемию COVID-19 в феврале 2020 года. Избыточная ликвидность мгновенно привела к резкому взлету цен на финансовые и реальные активы — акции, недвижимость, землю и сырьевые товары. Поскольку основными держателями этих активов являются состоятельные люди, их чистый капитал существенно увеличился.
Для иллюстрации масштабов неравенства Ханке привел статистические данные: если в январе 2020 года совокупное состояние миллиардеров составляло 14,1% от ВВП США, то сегодня этот показатель достиг 22,7%. Профессор подчеркнул, что всего 10% самых богатых американцев обеспечивают 50% всего совокупного потребления в стране. Учитывая, что потребительские расходы составляют около двух третей ВВП США, этот сектор создает обманчивую видимость сильной экономики.
В то же время инфляция наносит сокрушительный удар по нижнему сегменту «K», так как номинальные заработные платы традиционно не успевают за ростом цен. В результате реальные доходы наименее обеспеченных граждан снижаются. По мнению Ханке, именно это падение уровня жизни и проблемы с ценовой доступностью (affordability) стали ключевым фактором недовольства избирателей на недавних выборах. Проблема приобрела такую политическую значимость, что даже Дональд Трамп после личной встречи с новоизбранным мэром Нью-Йорка скорректировал риторику, переключившись на обсуждение стоимости жизни.
🫧 Рыночный пузырь и судьба облигаций 15:53
Согласно индикатору Dr. X's bubble detector, американский фондовый рынок в данный момент находится в состоянии классического пузыря. Эксперт признает, что точно предсказать момент его схлопывания или сценарий плавного сдувания практически невозможно. Если монетарные регуляторы продолжат ускоренную накачку ликвидности, это позволит удерживать пузырь в надутом состоянии еще какое-то время, но платой за это станет неизбежное возвращение инфляции.
Ханке обращает внимание на маневры Министерства финансов США на рынке облигаций. По его словам, ведомство стремится удержать доходность 10-летних гособлигаций в районе 4%. Чтобы добиться этого, Минфин резко изменил структуру заимствований, сместив акцент на выпуск краткосрочных векселей сроком обращения менее года. Эти бумаги активно скупаются фондами денежного рынка и эмитентами стейблкоинов, что ведет к скрытой монетизации государственного долга и расширению объема M2.
Описывая долгосрочные риски для долгового рынка, Ханке ссылается на теорию знаменитого экономиста конца XIX века Ирвинга Фишера. Фишер доказал, что процесс монетарного смягчения состоит из двух этапов:
- На первом этапе снижение краткосрочной ставки (в данном случае ставки по федеральным фондам ФРС) приводит к первоначальному снижению процентных ставок в экономике.
- На втором этапе, с лагом, запускаются инфляционные процессы, которые заставляют доходности на дальнем конце кривой (включая 10-летние облигации) резко идти вверх.
По оценке Ханке, в условиях ускоряющегося роста денежной массы американским властям будет крайне тяжело удерживать доходность 10-летних облигаций на уровне 4%.
🪙 Золото, ИИ-лихорадка и режимная неопределенность 22:25
На фоне нарастающих макроэкономических рисков Стив Ханке высказал свое отношение к различным инструментам сбережения. Профессор выражает исключительный оптимизм по отношению к золоту, которое недавно зафиксировало исторические максимумы, скорректировалось в районе 4000 долларов за унцию и сейчас торгуется около отметки 4300 долларов. Ханке прогнозирует, что в рамках текущего многолетнего «бычьего» тренда стоимость драгметалла способна достичь 6000 долларов за унцию.
В отношении индустрии искусственного интеллекта экономист настроен куда более скептически, заявляя о масштабной неэффективной аллокации капитала. Сссылаясь на отзывы своих бывших студентов, работающих в сфере private equity, Ханке рассказывает о ситуациях, когда стартапы без вменяемых бизнес-моделей получают огромные инвестиции просто за упоминание аббревиатуры AI на своей вывеске. По мнению профессора, сектор ждет жесткое отрезвление («момент Хитрой Койота» из мультфильма, когда персонаж бежит по воздуху и лишь затем замечает пропасть под ногами). В конечном итоге на рынке останется лишь несколько технологических гигантов, а инвестиции в большинство мелких компаний окажутся безвозвратно потеряны.
Серьезную опасность для стабильности американской экономики Ханке видит в явлении, которое он называет «режимной неопределенностью» (regime uncertainty). В отличие от обычных рыночных рисков, режимная неопределенность возникает тогда, когда государство непредсказуемо меняет сами правила игры. Профессор проводит историческую параллель с «Новым курсом» Франклина Рузвельта в 1930-х годах, который, по словам Ханке, заблокировал частные инвестиции и существенно затянул Великую депрессию. Схожие процессы экономист наблюдает и сейчас, в связи с непредсказуемыми тарифными войнами и инициативами администрации Дональда Трампа.
📉 Долговая ловушка и жесткая критика криптовалют 32:03
Отвечая на вопрос о способах решения долговой проблемы США (дефициты росли при первом сроке Трампа, ухудшились при Байдене и продолжают увеличиваться сейчас), Ханке отмечает, что у властей нет политической воли сокращать расходы или повышать налоги. Единственным выходом, как считает экономист, остается использование скрытого «инфляционного налога» — искусственного обесценивания государственного долга через высокую инфляцию.
В своей недавней книге «Making Money Work», написанной в соавторстве с Мэттом Секерке, Стив Ханке подробно развивает тезис о необходимости соблюдения «нейтральности денег». По мнению авторов, Центробанк обязан избегать селективной монетарной политики, искажающей естественное распределение богатства и создающей перекосы в отдельных секторах экономики.
В завершение дискуссии профессор подверг жесткой критике криптовалютный сектор:
- Биткоин, с точки зрения Ханке, является чисто спекулятивным активом, лишенным какой-либо фундаментальной стоимости и не способным служить средством сбережения от инфляции. Единственной реальной сферой его применения он называет криминальную активность.
- К индустрии стейблкоинов экономист относится более снисходительно, признавая, что если токен на 100% обеспечен казначейскими векселями США, он становится эффективным «клоном доллара» и повышает глобальный спрос на американские активы. Однако Ханке напоминает, что стейблкоины не являются законным платежным средством (legal tender) — ими нельзя заплатить налоги или официально вести корпоративную отчетность. Саму веру в криптовалюты профессор охарактеризовал как разновидность «светской религии», построенной на догмах.
💼 Практические советы по управлению портфелем 37:35
Давая рекомендации частным инвесторам на пороге 2026 года, Стив Ханке призвал к обязательному ребалансированию портфелей. По его оценкам, если в январе 2020 года инвестор имел классический сбалансированный портфель из 60% акций и 40% облигаций, то из-за бурного роста фондового рынка эта пропорция сейчас самопроизвольно сместилась примерно к 85% акций и 15% облигаций.
В то же время Ханке предостерег инвесторов от радикального исхода с рынка акций из-за панических настроений. Экономист подчеркнул, что попытки угадать идеальный момент для выхода из активов, а затем для повторного входа в рынок, исторически оборачиваются для инвесторов катастрофическими финансовыми потерями. Эксперт заключил, что универсальных инвестиционных советов не существует, и любой шаг должен опираться на тщательный аудит личного баланса, целей и возраста конкретного человека.
