В новом выпуске программы Forward Guidance финансовый эксперт Джордж Робертсон представляет провокационную и глубоко аналитическую теорию: Федеральная резервная система США фактически перестала существовать как орган монетарного регулирования, уступив место эпохе фискального доминирования. Он детально разбирает, почему традиционные экономические модели больше не работают, и предсказывает ускорение «вертикального взлета» (melt-up) фондового рынка перед неизбежным столкновением с реальностью.
🏛️ «ФРС не существует»: Конец монетарной политики 2:18
Джордж Робертсон начинает с шокирующего тезиса: последние 10 лет в США нет различимой монетарной политики, которая бы реально влияла на уровень занятости или ВВП . По его словам, когда он говорит «ФРС не существует», он не имеет в виду отсутствие физического института или баланса в 8 триллионов долларов. Речь идет о том, что Федрезерв утратил способность управлять экономикой через традиционные рычаги «смягчения» или «ужесточения» .
Робертсон связывает этот сдвиг с периодом после Великого финансового кризиса (GFC). По мнению гостя, Бен Бернанке и его окружение (включая Джона Уильямса из ФРБ Нью-Йорка) посчитали кризис настолько глубоким, что нормальная монетарная политика стала невозможной . Вместо нее была внедрена радикально новая концепция — неовикселлианская модель (Neo-Wicksellian policy) .
Основные изменения, по мнению Робертсона, включают:
- Опора на естественную ставку (Natural Rate): Вера в то, что существует некая стабильная «нейтральная» ставка. Если фактическая ставка ФРС выше нее — это ужесточение, если ниже — смягчение, независимо от других факторов .
- Модель Вудфорда (Michael Woodford): Идея о том, что если ФРС не может опустить ставки ниже нуля, она должна управлять ожиданиями рынка на 6–12 месяцев вперед .
- Forward Guidance как единственный инструмент: Прямое внушение рынку нужного сценария. Робертсон утверждает, что ФРС превратилась в «мастера пропаганды», используя молодых журналистов из Wall Street Journal и New York Times для вброса нужных нарративов .
По словам эксперта, ФРС отказалась от «правила Тейлора» (Taylor Rule) и других реактивных механизмов, перейдя на «автопилот» психологического воздействия .
💸 Фискальный шок и «скрытое» перераспределение богатства 37:25
В отсутствие реального монетарного влияния, главным двигателем экономики США стал беспрецедентный фискальный стимул. Робертсон указывает, что администрация Байдена нарушила негласное правило умеренности, начав тратить средства в масштабах, сопоставимых с периодом Второй мировой войны .
Ключевые показатели фискального влияния по версии Робертсона:
- Масштаб трат: Кумулятивные государственные расходы с марта 2020 года достигли пика в 7,5 триллиона долларов .
- Чистый импульс: Даже с учетом налоговых поступлений, чистый фискальный вклад в экономику остается на уровне 3,25–3,5 триллиона долларов ежегодно .
- Перераспределение: Произошла одна из крупнейших в истории США передач богатства от верхних слоев населения (платящих налоги) к нижним 25–50% доходов (получающих стимулы) .
Робертсон подчеркивает, что именно этот фискальный «укол» вызвал бурный рост номинального ВВП (ngdp), который эксперт называет «лунной походкой» или «взлетом на Луну» . Он отмечает, что многие экономисты ошибочно предсказывали рецессию, не учитывая, что государственные расходы полностью перекрыли любое символическое «ужесточение» со стороны ФРС .
📊 Почему кривая доходности «обманула» рынок 53:13
Одним из самых сильных аргументов сторонников рецессии была инверсия кривой доходности (разница между 10-летними и 2-летними гособлигациями США). Однако Робертсон утверждает, что этот индикатор в текущем цикле был ложным .
Его аргументация строится на пересмотре понятия «безрисковой ставки»:
- Проблема 10-летних облигаций: Рыночные ставки по 10-летним трежерис перестали адекватно отражать безрисковую ставку из-за технических искажений и ожиданий рынка .
- Ипотечный индикатор: Робертсон предлагает использовать 30-летние ипотечные ставки (Conventional Mortgage Rate) как более чистый показатель .
- Результат анализа: Если «очистить» данные и использовать ипотечные ставки для бутстрап-анализа (bootstrap analysis) реальной безрисковой доходности, выяснится, что кривая доходности в действительности никогда не инвертировалась в этом цикле .
«Все провалились, потому что смотрели не на ту кривую», — резюмирует Джордж Робертсон . По его мнению, экономика продолжала расти, потому что реальные кредитные условия оставались мягче, чем казалось при взгляде на терминалы Bloomberg.
📉 Цикл Мински и фаза «Понци» 45:15
Несмотря на оптимизм в отношении текущего роста, Робертсон предупреждает о долгосрочных рисках, используя концепцию «цикла Мински». По его оценке, мы находимся в фазе перехода от спекулятивной стадии к стадии «Понци» .
Характеристики текущего момента по Робертсону:
- Стадия спекуляции: Инвесторы активно используют кредитное плечо, веря в бесконечный рост. В ход идут вторые ипотеки и кредиты под залог акций для реинвестирования в рынок .
- Стадия Понци: Состояние, при котором заемщикам приходится брать новые долги просто для обслуживания процентов по старым. Это создает «слоеный пирог» из нестабильного частного долга .
- Отсутствие контроля: Поскольку ФРС сосредоточена на Forward Guidance, рост частного долга (особенно в секторе хедж-фондов и частного капитала) никем не регулируется .
Робертсон ожидает, что рынок может пережить «манию», когда индекс S&P 500 пробьет отметку 7000 пунктов и выше, прежде чем произойдет «момент Мински» — резкий обвал, который вернет цены к уровням, значительно ниже минимумов 2022 года .
🐘 Сценарии будущего: Трамп, тарифы и криптоактивы 1:02:50
Заглядывая вперед, Робертсон обсуждает возможные изменения в случае возвращения Дональда Трампа в Белый дом. Гость настроен умеренно оптимистично в отношении некоторых мер, хотя и видит в них риск усиления волатильности:
- Тарифы: Могут стать дополнительным стимулом для американской экономики через защиту внутреннего рынка .
- Увольнение Пауэлла: Робертсон считает, что Трамп может попытаться уволить главу ФРС Джерома Пауэлла. Несмотря на заявления Пауэлла о невозможности этого по закону, эксперт напоминает, что Конгресс (особенно если он будет полностью республиканским) может изменить закон в любой момент .
- Криптовалюты: Прогнозируется полная легитимизация криптоактивов, что добавит топлива в огонь рыночной мании .
В завершение беседы Робертсон отмечает, что ФРС потеряла свою роль «того, кто забирает чашу с пуншем в разгар вечеринки». Напротив, сейчас все участники — от правительства до частного сектора — продолжают «подливать спиртное», что делает неизбежное похмелье (обвал) гораздо более болезненным .
