В новом выпуске программы Forward Guidance макроэкономист и инвестиционный стратег Лин Олден (Lyn Alden) представила свою книгу «Broken Money» («Сломанные деньги»). В ходе беседы Олден проанализировала текущий кризис на рынке казначейских облигаций США, исторические причины деградации денежных систем и объяснила, почему технологический разрыв между скоростью транзакций и физическим перемещением золота привел мир к эпохе фиатных валют.
📉 Кризис долгового рынка: повторение 1940-х без контроля доходности 0:29
Обвал на длинном конце рынка казначейских облигаций США (Treasury) в процентном соотношении уже превысил падение рынка акций во время Великого финансового кризиса 2008 года . По мнению Лин Олден, текущая ситуация напоминает 1940-е годы, но с одним ключевым отличием: в тот период власти быстро признали наличие фискальной проблемы и ввели контроль кривой доходности (Yield Curve Control). Сегодня же институты пытаются сохранить видимость доверия, игнорируя десятилетия избыточных расходов на социальное обеспечение, военные нужды и недавние стимулы в период пандемии COVID-19 .
Лин Олден выделяет несколько критических факторов текущего момента:
- Денежная vs Фискальная политика: Центральные банки пытаются подавить инфляцию ужесточением, но правительствам с огромным отношением долга к ВВП трудно поддерживать дефициты без поддержки ЦБ .
- Скорость и порядок: До недавнего времени распродажа облигаций была упорядоченной, но сейчас она переходит в фазу «беспорядка», что обычно предвещает вмешательство регуляторов .
- Уровень доходности: Когда доходность 10-летних облигаций достигает 4,8%, а в перспективе может дойти до 5,5–6%, это создает прямую угрозу финансовой стабильности банков и коммерческой недвижимости .
По словам гостьи, дело не только в ставках, но и в способности рынка поглощать предложение (supply/demand problem). Когда ФРС сокращает баланс, а иностранные центробанки перестают покупать казначейские облигации, вся нагрузка ложится на балансы частного сектора США, которые не обладают достаточной емкостью .
🏦 Три двери для Федеральной резервной системы 7:00
Если рынок казначейских облигаций станет полностью неликвидным, ФРС будет вынуждена вмешаться. Олден выделяет три возможных пути корректировки политики :
- Прекращение QT или запуск QE: Прямая покупка облигаций для расширения баланса. В 2019 году ФРС делала это, не называя процесс количественным смягчением (QE), фокусируясь на векселях .
- Снижение ставок: Остановка цикла повышения или переход к смягчению.
- Специальные кредитные механизмы: По аналогии с BTFP (Bank Term Funding Program), когда ФРС кредитует под залог ценных бумаг, не покупая их напрямую .
Лин Олден полагает, что регулятор предпочтет использовать инструменты ликвидности (баланс) раньше, чем изменит уровень процентных ставок, чтобы не потерять лицо в борьбе с инфляцией . Однако она подчеркивает, что долгосрочный «эндгейм» — это ситуация, когда баланс ЦБ становится неподконтрольным, так как без его расширения долговой рынок просто перестанет функционировать .
📊 Инвестиционная стратегия: Энергетика против Техов 17:16
В условиях неопределенности Олден выделяет наиболее и наименее привлекательные сектора экономики:
- Коммерческая недвижимость (CRE): Худший сектор, остающийся под сильнейшим давлением из-за стоимости рефинансирования .
- Энергетические компании: Олден сохраняет оптимистичный взгляд. По её мнению, акции энергетиков имеют сильное соотношение риска и прибыли: они прибыльны даже при падении цен на нефть на $10–20 и обладают отличными балансами с фиксированным дешевым долгом .
- Крупный технологический сектор (S&P 500): Гостья скептически оценивает перспективы акций роста на ближайшие пять лет. При доходности краткосрочных векселей (T-bills) в 5,5% риск владения переоцененными акциями Apple или других гигантов кажется ей неоправданным . Лин Олден утверждает, что доходность таких акций на пятилетнем горизонте может оказаться ниже, чем по безрисковым векселям .
📖 Теория «сломанных денег»: почему золото проиграло телеграфу 24:43
Центральная идея книги Лин Олден заключается в том, что деньги — это реестр (Ledger). Исторически существовали два способа ведения этого реестра :
- Кредит: Отложенная взаимность между людьми.
- Товарные деньги: Использование физического актива (золото, ракушки), где «администратором» реестра выступает сама природа .
По мнению Лин Олден, деньги «сломались» во второй половине 1800-х годов с появлением телеграфа . Информация начала перемещаться со скоростью света, в то время как физическое золото всё так же требовало недель для транспортировки и проверки. Эта технологическая разница заставила человечество абстрагировать деньги, передав контроль над реестрами банкам и центральным банкам .
Она подчеркивает, что это создало систему из 160 фиатных валют, большинство из которых постоянно обесцениваются. В качестве примера приводится Египет, где денежная масса растет на 20% ежегодно . Лин Олден утверждает, что за последние 50 лет лишь считанные развивающиеся страны смогли стать развитыми (Сингапур, Южная Корея, Тайвань), во многом благодаря тому, что текущая мировая валютная система мешает накоплению капитала в странах «периферии» .
⚔️ Война и фиатная непрозрачность 51:26
Одной из главных проблем фиатных денег Олден считает отсутствие прозрачности в государственных расходах. В эпоху золотого стандарта войны финансировались налогами или прямым кредитом, что быстро истощало ресурсы и делало стоимость конфликта очевидной для граждан .
В фиатной системе правительства могут финансировать войны через инфляцию и размывание сбережений, не спрашивая согласия населения.
- Пример с Ираком: Олден ссылается на опрос Gallup, показавший высокую поддержку вторжения в Ирак. Она считает, что если бы гражданам предложили оплатить эту войну через прямой «военный налог» в 10%, уровень поддержки мгновенно бы рухнул .
- Стоимость: Согласно проекту Brown University «Cost of War», война с терроризмом обошлась США примерно в $6 трлн, а к 2050 году затраты достигнут $13 трлн .
- Связь с кризисом: Сегодня мало кто связывает текущий избыток предложения облигаций и фискальный кризис с расходами на войны двадцатилетней давности, поскольку фиатная система позволяет откладывать расплату на десятилетия .
₿ Bitcoin как «высший хищник» денежного мира 58:26
Лин Олден видит в Bitcoin решение технологического разрыва между скоростью и твердостью денег. Она называет его «высшим хищником» (apex predator) для развитых рынков, в то время как доллар США остается таковым для развивающихся стран .
Ключевые тезисы Олден о Bitcoin:
- Сравнение с Fedwire: Сеть Bitcoin часто критикуют за 7 транзакций в секунду . Олден возражает, что систему нужно сравнивать не с Visa, а с Fedwire (система валовых расчетов ФРС), которая обрабатывает сопоставимое количество транзакций, но на огромные суммы (квадриллион долларов в год) .
- Многоуровневость: Масштабирование происходит через слои, такие как Lightning Network или федеративные кастодианы .
- Против частичного резервирования: Олден считает, что банковское дело с частичным резервированием (fractional reserve) обречено на провал в мире Bitcoin. Из-за фиксированного предложения и высокой скорости цифрового вывода «набеги на банки» (bank runs) будут происходить мгновенно и фатально .
⚖️ Будущее стейблкоинов и Tether 1:41:07
Обсуждая Tether (USDT), гостья называет стейблкоины «переходной технологией», которая фактически является новой версией евродолларов . Она признает, что Tether менее прозрачен, чем регулируемые банки США, но подчеркивает, что компания удовлетворила спрос миллионов людей в Аргентине, Ливане и Турции, которым нужны доллары для спасения от гиперинфляции, когда официальные пути закрыты регуляторами .
По мнению Лин Олден, переход к новой денежной системе будет «постепенным, но насильственным» . Государства будут пытаться вводить валютный контроль и продвигать свои CBDC (цифровые валюты центробанков), как это сделала Нигерия с eNaira, однако опыт показывает, что люди всё равно выбирают Bitcoin и стейблкоины, если государственные деньги не справляются со своей функцией .
