В новом выпуске подкаста BG2 инвесторы Билл Герли и Брэд Герстнер анализируют структурные изменения на американском фондовом рынке, обсуждают амбиции Илона Маска в сфере роботакси и оценивают, как искусственный интеллект меняет экономику крупнейших технологических компаний накануне сезона отчетности. Центральной темой дискуссии стал вопрос о том, почему количество публичных компаний в США сократилось почти вдвое, и как частные рынки капитала стали «убежищем» для технологических гигантов.
📉 Кризис публичности: почему американские компании боятся IPO 4:14
По данным Федеральной резервной системы, количество публичных компаний в США сократилось с 6500 до примерно 4000 за последние 20 лет . Брэд Герстнер отмечает парадокс: несмотря на беспрецедентный уровень инноваций, число публичных игроков упало более чем на 40%. В то же время, как указал в своем ежегодном письме глава JPMorgan Джейми Даймон, количество компаний, поддерживаемых частным капиталом (Private Equity), выросло с 1900 до более чем 11 000 .
В инвестиционном сообществе развернулась дискуссия о «пороге входа» на биржу:
- Филипп Лаффон (Coatue) утверждает, что сегодня для выхода на IPO компании необходимо иметь выручку около $1 млрд, тогда как раньше было достаточно $50–100 млн .
- Брэд Герстнер приводит данные своей команды: медианная выручка софтверных компаний при выходе на IPO за последние 10 лет составляла около $185 млн при темпах роста выше 50% .
- Один из руководителей рынков капитала крупного банка в беседе с Герстнером оценил планку для IPO в $200–300 млн выручки и оценку от $2–2,5 млрд для обеспечения достаточной ликвидности .
Билл Герли, входивший в совет директоров OpenTable на момент их IPO, вспоминает, что компания стала публичной с квартальной выручкой всего в $10 млн . Он считает, что публичный статус повышает планку исполнения и заставляет компании достигать большего. По мнению Билла Герли, текущая ситуация вредна для финансовой экосистемы, так как обычные инвесторы теряют доступ к росту компаний на ранних стадиях .
🧠 «Менталитет страуса» и ловушка частных оценок 14:23
Билл Герли критикует руководителей частных компаний за «менталитет страуса» — нежелание признавать рыночную реальность . По его мнению, если частная компания с выручкой $100 млн растет всего на 10%, она стоит одинаково мало как в публичном, так и в частном статусе. Однако отсутствие ежедневной котировки акций позволяет фаундерам «обманывать себя», сохраняя на бумаге оценки времен 2021 года .
Ключевые барьеры для IPO по версии участников:
- Доступность частного капитала: Суверенные фонды и крупные инвестфонды позволяют компаниям вроде SpaceX, Stripe или ByteDance привлекать миллиарды без выхода на биржу .
- Вторичный рынок для сотрудников: Возможность проводить тендерные предложения для персонала снимает остроту вопроса ликвидности .
- Регуляторное бремя: Билл Герли считает «разбитым» рынок, где акционер с девятью акциями может инициировать дорогостоящие судебные иски против руководства (как в случае с компенсацией Илона Маска) .
- Издержки публичности: Поддержание статуса публичной компании обходится в $2–5 млн в год из-за комплаенса, страхования и аудита .
Брэд Герстнер отмечает успех Instacart, которая смогла выйти на IPO, несмотря на резкое падение оценки с $40 млрд до примерно $10 млрд . Это потребовало от совета директоров мужества признать новые рыночные мультипликаторы .
🚕 Tesla Robotaxi против Uber: битва бизнес-моделей 41:20
Объявление Илона Маска о презентации роботакси Tesla в августе вызвало новую волну споров. Брэд Герстнер считает, что Tesla переориентировалась на роботакси, так как технология FSD (Full Self-Driving) версии 12 на базе нейронных сетей («имитационных моделей») показывает результаты лучше ожидаемых .
Билл Герли и Брэд Герстнер сравнивают подходы Waymo и Tesla:
- Waymo (Google): Использует «детерминированные» модели с сотнями тысяч строк кода и дорогим оборудованием (LIDAR). Компания сама владеет парком, что Герли называет «финансовой катастрофой» из-за огромных капитальных затрат .
- Tesla: Опирается на видеоданные и имитацию вождения людей. По мнению Герстнера, преимущество Tesla в том, что она может использовать автомобили своих клиентов, не покупая парк самостоятельно .
Главная проблема любого автономного флота — пиковый спрос. Билл Герли подчеркивает, что график использования такси крайне нелинеен: утро, вечер и выходные . Если строить флот под среднюю загрузку — клиенты будут разочарованы в часы пик. Если под пиковую — дорогостоящие машины будут простаивать большую часть времени .
Брэд Герстнер предполагает, что Tesla в итоге может стать партнером Uber . Uber обладает сетевым эффектом и огромным спросом, который поможет Tesla сглаживать загрузку своего флота .
📊 Юнит-экономика автономного вождения 1:02:48
Инвесторы проанализировали потенциальную прибыльность роботакси. Распространенное мнение, что удаление водителя (70–75% стоимости поездки) мгновенно создаст сверхприбыль, может быть ошибочным.
Расчетные метрики на один автомобиль:
- Выручка (GBV): Около $140 000 в год для водителя Uber против расчетных $100 000 для роботакси (из-за ожидаемого снижения цен для потребителя при росте конкуренции) .
- Чистый доход: Без водителя доход на машину может вырасти с $40 000 до $90 000 .
- Новые расходы: Техническое обслуживание, чистка салона, удаленная поддержка клиентов и страхование .
Билл Герли выразил опасение по поводу страховых рисков в США. Он отметил, что стоимость страхования для Uber в США значительно выше, чем в остальном мире . В случае с роботакси агрессивные адвокаты могут превратить любой инцидент в многомиллионные иски, что сделает страхование автономных машин дороже, чем обычных .
Инвесторы сходятся во мнении, что роботакси быстрее станут массовыми в регионах с высокой смертностью на дорогах или более гибким регулированием, таких как Китай, Ближний Восток (Абу-Даби, Дубай) или Сингапур .
🚀 Tech Check: сезон отчетов и «Эра эффективности» 1:10:28
Накануне отчетов Tesla, Meta, Microsoft и Google инвесторы отмечают тревожный сигнал: доходность 10-летних облигаций США выросла с 3,9% до 4,7% с начала года . По законам экономики, это должно было снизить мультипликаторы технологических компаний на 10–15%, но рынок пока держится на ожиданиях роста от ИИ .
Наблюдается расхождение в облачном секторе:
- Гиперскейлеры (AWS, Azure, Google Cloud): Прогнозы аналитиков предполагают ускорение роста выше тренда благодаря внедрению ИИ .
- Инфраструктурные компании (DataDog, Snowflake, Confluent): Рынок пока скептичен в отношении их способности вернуться к темпам роста времен пандемии .
Главный тренд, который отмечает Брэд Герстнер — ** margin expansion (расширение маржи)**. Он приводит пример CEO крупной компании, который планирует увеличить выручку на 50% в ближайшие три года, одновременно сократив расходы на персонал на 10–20% . ИИ-инструменты (копилоты) позволяют инженерам быть продуктивнее, что смягчает рынок труда для разработчиков и позволяет компаниям пересматривать планы компенсаций в акциях (SBC) .
