Джоэл Тиллингаст, один из самых успешных управляющих в истории Fidelity, за 32 года работы обеспечил доходность, значительно превышающую рыночные показатели. В масштабном интервью для подкаста We Study Billionaires он подводит итоги своей карьеры, объясняет философию инвестирования в «дешевые акции» и делится уроками, которые извлек из работы с Питером Линчем и собственных болезненных ошибок.
📈 Первый опыт: как Beckman Instruments стала акцией на 50 лет 0:35
Свой путь в инвестировании Джоэл Тиллингаст начал в исключительно раннем возрасте, читая аналитические отчеты Value Line в восемь лет и купив первые акции в десять . Одной из первых покупок стали две акции компании Beckman Instruments в 1968 году, на которые он потратил 104 доллара, заработанных стрижкой газонов и продажей овощей .
Несмотря на рост прибыли компании, коэффициент P/E (цена к прибыли) Beckman Instruments упал с 40 до 8 за несколько лет, что стало для юного инвестора первым уроком опасности переплаты даже за отличный бизнес . Однако Тиллингаст проявил феноменальное терпение:
- Он удерживал позиции в Beckman Instruments более 50 лет .
- После поглощения компании SmithKline и последующих спин-оффов (Allergan, Danaher), его первоначальные вложения выросли более чем в 100 раз .
- Сегодня ежеквартальные дивиденды по оставшимся акциям GlaxoSmithKline в 2–3 раза превышают первоначальную стоимость всей покупки .
По мнению Тиллингаста, акции всегда следуют за прибылью в долгосрочной перспективе, но цена входа критически важна для защиты от замедления темпов инноваций или рыночных циклов .
📉 Урок на 40 000 долларов: крах на фьючерсном рынке 19:10
Одним из самых суровых уроков в карьере Джоэла стал опыт работы экономистом в Drexel Burnham Lambert в начале 1980-х . Пытаясь монетизировать свои навыки прогнозирования макроэкономических показателей, он начал торговать фьючерсами на казначейские векселя с огромным кредитным плечом .
События развивались следующим образом:
- За четыре месяца Тиллингаст превратил небольшую сумму в 40 000 долларов — гигантские деньги для студента бизнес-школы того времени .
- Его позиция имела номинальный объем около 25 миллионов долларов при собственном капитале всего в 40 тысяч .
- Рынок резко развернулся, и всего за две недели Тиллингаст потерял всю прибыль .
Этот провал сформировал его «оборонительный» стиль инвестирования. Тиллингаст утверждает, что никогда не следует использовать заемные средства (маржу), если доход от актива не покрывает стоимость обслуживания долга . Кроме того, он пришел к выводу, что макроэкономические прогнозы — это игра, в которой почти невозможно иметь устойчивое преимущество, если только вы не обладаете гением уровня Джорджа Сороса .
🕵️ Работа с Питером Линчем: «двухминутная тренировка» 31:31
В Fidelity Тиллингаст попал благодаря настойчивости и счастливому случаю. Его список желаемых работодателей включал таких гигантов, как Марио Габелли, Джордж Сорос и Питер Линч . После нескольких звонков легендарный управляющий фонда Magellan согласился уделить ему время.
Тиллингаст описывает метод работы Линча как «двухминутную тренировку» (two-minute drill) — умение быстро представить инвестиционный тезис . Линч был готов рассматривать абсолютно любую идею, от сберегательных касс до производителей цемента . По словам Тиллингаста, Линч обладал невероятной ментальной гибкостью: он мгновенно менял мнение, если факты противоречили его первоначальному тезису, в то время как большинство инвесторов склонны до конца защищать свои ошибки .
Главный навык, который гость перенял у Линча — это «мозаичный подход». Получив одну деталь (например, изменение цен на газ), Линч тут же просчитывал последствия для всей цепочки: трубопроводов, дистрибьюторов, производителей нефтехимии .
🧠 «Искусство вычитания»: чего следует избегать 47:10
Секрет доходности Тиллингаста (превышение рынка на 3,7% ежегодно в течение 32 лет) заключается не столько в поиске гениальных идей, сколько в исключении «стандартных глупостей» . Он выработал жесткий список фильтров для акций, которые он никогда не купит.
Инвестиционные табу Джоэла Тиллингаста:
- Компании с непрозрачной отчетностью: Огромные сноски и запутанные раскрытия информации — повод для отказа .
- Регионы без верховенства права: Инвестор избегает таких стран, как Россия и Турция (из-за высокой инфляции) .
- Бизнесы, склонные к быстрому устареванию: Тиллингаст признается, что до сих пор «не понимает биотехнологии», так как не может предсказать путь инноваций и коммерциализации лекарств .
- Проекты «жуликов и идиотов»: Личность и честность руководства имеют первостепенное значение .
Гость подчеркивает: важно играть в те игры, в которых вы сильны. «Если вы хотите победить Майкла Джордана, играйте с ним в шахматы, а не в баскетбол» .
🥤 Кейс Monster Beverage: доходность в 1000 раз 1:08:11
Одной из самых успешных инвестиций в истории фонда стала компания Monster Beverage (ранее Hansen). Тиллингаст купил ее акции по цене, скорректированной на сплиты, всего по 8 центов; на момент обсуждения они торговались в районе 97 долларов .
Почему он удерживал позицию более 20 лет?
- Финансовая устойчивость: На момент покупки компания была без долгов и торговалась с P/E около 10 .
- Интенсивность управления: Руководство выглядело «стратегически мотивированным», будто сами выпили по три банки своего энергетика .
- Инерция продукта: Потребительские товары более устойчивы, чем технологии или мода .
- Рост прибыли: Через пять лет после покупки прибыль на акцию стала выше, чем цена покупки (cost basis) .
Тиллингаст признает роль удачи, но отмечает, что его подход — поиск низкого P/E на прогнозируемую прибыль через пять лет — позволил ему не продавать акцию слишком рано .
🚪 Уход на пенсию и «безумие» рынков 1:13:39
Решение Джоэла Тиллингаста уйти в отставку в конце 2023 года было частично вызвано эмоциональным истощением от работы в условиях «спекулятивного бычьего рынка» последних лет . По его словам, для стоимостного инвестора крайне болезненно наблюдать за иррациональным поведением активов, таких как мем-акции GameStop .
Тиллингаст описывает свой опыт с GameStop: он купил акции, считая их недооцененными по денежным потокам, и продал их по $38 и $63, когда посчитал оценку справедливой. Тот факт, что позже цена взлетела до $350, он называет «безумием», в котором фундаментальному инвестору нет места .
Своему преемнику, Морган Пек, и коллеге Сэму Чазу (Sam Chaz) он оставляет фонд с 880 позициями. Такая широкая диверсификация — это способ Тиллингаста собирать «фермерскую команду» (farm team) из перспективных компаний, за которыми он наблюдает, прежде чем сделать крупную ставку .
В завершение Тиллингаст делится жизненным кредо своего отца-биолога: «Слушай всех. Наблюдай за всем. Не верь всему, что ты думаешь. Продолжай учиться» .
