На фоне резкого падения рынков осенью 2018 года ведущие подкаста The Rational Reminder Podcast обсуждают природу волатильности и делятся инсайдами с продвинутой конференции Dimensional Fund Advisors в Чикаго. Бенджамин Феликс и Кэмерон Пастушков разбирают, почему даже нобелевские лауреаты не берутся предсказывать будущее, и объясняют, как научный подход к управлению данными помогает игнорировать рыночный шум.
📉 Рыночная встряска: почему 4% падения — это не катастрофа 1:09
В октябре 2018 года мировые рынки столкнулись с ощутимой волатильностью. Индекс Доу-Джонса за один день (среда или четверг) упал примерно на 1300 пунктов . Бенджамин Феликс проанализировал еженедельную доходность индекса Russell 3000 (рынок США) с января 2010 года и пришел к выводу, что падение на 4,22% за неделю стало 13-м худшим результатом из 458 наблюдаемых недель .
Несмотря на пугающие заголовки, ведущие призывают сохранять спокойствие, приводя следующие факты:
- Индекс S&P 500 после падения просто вернулся к уровням середины июля .
- Международные рынки (MSCI EAFE + развивающиеся рынки) и канадский индекс зафиксировали лишь 22-ю и 23-ю по счету худшую неделю в новейшей истории соответственно .
- Акции группы FANG (Facebook, Amazon, Netflix, Google), несмотря на коррекцию на 25–35% от пиков, всё еще показывают рост на 50–70% за год для долгосрочных инвесторов .
Кэмерон Пастушков отметил, что, вопреки ожиданиям, он не получил ни одного тревожного звонка от клиентов. Лишь один инвестор прислал письмо, подтверждающее его готовность к волатильности . По мнению Бенджамина Феликса, сейчас инвесторы находятся в «странном рынке»: экономика США демонстрирует отличные показатели (рост прибыли компаний S&P 500 на 17%), но рост процентных ставок давит как на облигации, так и на акции .
🧠 Проблема предсказаний: мнение Пола Кругмана 5:27
Обсуждая реакцию медиа на рыночные спады, Бенджамин Феликс выделил твит нобелевского лауреата Пола Кругмана (Paul Krugman). Экономист честно признался, что не знает, почему рынок упал, продолжит ли он падение и как это скажется на реальной экономике . Главная мысль Кругмана: «Никто другой тоже не имеет об этом ни малейшего представления» .
Ведущие критикуют канадские финансовые издания (Globe and Mail, Toronto Star, Financial Post) за упор на прогнозы и активное управление, что только подпитывает страх инвесторов. Бенджамин Феликс напоминает теорию Юджина Фамы: цены двигаются из-за двух факторов — изменения ожидаемой прибыли и аппетита инвесторов к риску (дисконтная ставка) . Если рынок падает, это означает либо ожидание плохих прибылей, либо то, что инвесторы теперь считают эти прибыли более рискованными и требуют более высокой доходности .
🐻 Разбор критики индексации: кейс Джона Молдина 13:48
Слушатель подкаста прислал статью Джона Молдина (John Mauldin) в Forbes, где утверждается, что массовое пассивное инвестирование приведет к катастрофе при любой коррекции. Бенджамин Феликс классифицирует Молдина как «перма-медведя» (постоянного пессимиста) и указывает на отсутствие фактов в его аргументации .
Основные тезисы Молдина и контраргументы ведущих:
- Тезис: Индексные фонды раздувают цены плохо управляемых компаний .
- Контраргумент: Данные Vanguard показывают, что на индексные фонды приходится лишь 1,3% годового объема торгов . Цены формируют активные менеджеры, а не пассивные держатели.
- Тезис: Пассивные инвесторы будут слепо продавать при падении .
- Контраргумент: Большинство «пассивщиков» — это долгосрочные накопители, которые не торгуют активно. Более того, ETF часто используются активными трейдерами для спекуляций, что способствует ценообразованию .
Ведущие также напомнили о «точности» прогнозов Молдина: в феврале 2009 года (в самый низший момент кризиса) он призывал не покупать и не держать акции, назвав среду «слишком капризной» . В итоге это десятилетие стало одним из лучших для фондового рынка в истории.
🏛️ Университет Чикаго и магия капитализма 18:22
Вспоминая конференцию, Кэмерон и Бенджамин обсуждают историю о создании простого карандаша (известное эссе Леонарда Рида «Я, Карандаш»). Видео на эту тему, показанное на конференции, иллюстрирует, что ни один человек в мире не знает, как сделать карандаш в одиночку . Это требует координации миллионов людей, добывающих графит, рубящих кедр и производящих резину.
Ведущие проводят параллель с книгой Юваля Ноя Харари «Sapiens», где капитализм рассматривается как «воображаемый порядок» или общая вера, позволяющая огромным массам людей сотрудничать мирно . С их точки зрения, фондовый рынок — это высшее проявление этого глобального сотрудничества и эффективности .
🧪 Наука внутри Dimensional: данные и факторы 21:08
Одной из ключевых спикеров конференции была Марлена Ли (Marlena Lee), соруководитель отдела исследований в Dimensional Fund Advisors (DFA). Феликс отмечает её уникальную способность переключаться с обсуждения семейных дел на глубокий анализ рынков капитала .
В научно-исследовательском отделе DFA работают около 20 докторов наук (PhD) из разных областей: от физики до экономики. Масштабы их работы с данными впечатляют:
- Ежесуточно система обрабатывает 22 миллиона дата-поинтов .
- Для 15 000 ценных бумаг по всему миру каждый вечер обновляется по 1500 показателей .
- Аналитики не просто берут сырые цифры, но и корректируют их вручную (например, если компания неоднократно называет повторяющиеся расходы «единоразовыми», DFA учитывает это в оценке прибыльности) .
Марлена Ли объяснила преимущество гибкого научного подхода перед жестким отслеживанием индексов. Когда индекс (например, Russell) проводит ребалансировку, все индексные фонды вынуждены торговать в один день, что толкает цены против них . DFA же торгует гибко, минимизируя расходы и максимизируя экспозицию на факторы (размер, стоимость, прибыльность) .
🥊 Конкуренция стратегий: DFA против AQR и RAFI 28:00
На конференции также обсуждались основные конкуренты Dimensional — компании AQR (Клифф Эснесс) и Research Affiliates (RAFI, Роберт Арнотт). Ведущие выделили принципиальные различия в их подходах:
- Research Affiliates (RAFI): Используют «фундаментальную индексацию» (вес по продажам или количеству сотрудников), считая рынки неэффективными . Марлена Ли утверждает, что это просто «наивная» форма факторного инвестирования, которая дает нестабильные результаты во времени .
- AQR: Придерживаются веры в эффективность рынков, но, по словам Юджина Фамы, 50% их бизнеса — это маркетинг, поэтому им приходится предлагать более сложные и «экзотические» стратегии .
Интересный технический спор возник вокруг фактора HML (High Minus Low — стоимость). AQR в своих работах критиковали Фаму и Френча за использование «запоздалых» (lagged) цен (данные шестимесячной давности) . AQR предложили использовать текущие цены и показали лучшие результаты в тестах. Однако Марлена Ли пояснила: использование текущих цен для формирования портфеля стоимости неявно подмешивает в него «эффект импульса» (momentum) . Dimensional учитывает импульс при торговле, но предпочитает не смешивать его с определением стоимости, чтобы сохранять чистоту стратегии .
Марлена Ли сравнила стратегию Dimensional с «таблеткой для похудения»: если она сработает — результат будет отличным, если нет — вы всё равно будете в порядке. Экстремальные же стратегии (например, чистый моментум) она сравнила с «лекарством от рака»: если оно не сработает в нужный момент, последствия для портфеля могут быть фатальными .
