На финансовых рынках США наблюдается резкое изменение ожиданий: инвесторы пересматривают прогнозы по ставкам ФРС и активно хеджируют риски перед президентскими выборами. В новом выпуске программы Forward Guidance ведущий Феликс Жовен вместе с гостями Куинном Томпсоном (Lekker Capital) и Тайлером Невиллом (Blockworks) разбирают, почему традиционные методы защиты портфеля могут быть уже бесполезны, как Дональд Трамп влияет на рынок облигаций и почему «бумажные убытки» банков не так страшны, как их малюют.
📈 Пересмотр ожиданий: почему доходность облигаций снова растет? 2:39
В последние недели на рынке процентных ставок наблюдается «эффект хлыста» (whipsaw). Если в середине сентября, после первого снижения ставки ФРС на 50 базисных пунктов, рынок ожидал агрессивного цикла смягчения, то сегодня ситуация изменилась .
Основные показатели и изменения:
- Терминальная ставка: ФРС прогнозирует её на уровне 2,9%, в то время как рынок сейчас закладывает более высокий уровень — около 3,3% .
- Доходность 30-летних облигаций: Выросла до 4,46%, хотя еще месяц назад составляла 3,9% .
- Кривая SOFR: Ожидания рынка теперь практически совпадают с «точечным графиком» (dot plot) ФРС до достижения терминальной ставки .
По мнению Куинна Томпсона, нынешнее движение доходностей — это не страх перед инфляцией, а переоценка экономического роста (growth re-rating) . Он указывает на то, что цены на нефть остаются стабильными, в то время как рынок акций держится вблизи исторических максимумов, несмотря на рост доллара и доходностей . Томпсон считает, что ожидания по ставкам сейчас стали «самыми справедливыми за многие кварталы» .
🌪️ Индекс Move и «ураган» волатильности: не поздно ли покупать хеджи? 12:51
Инвесторы массово покупают страховку на случай турбулентности после выборов, но Феликс Жовен и Тайлер Невилл предупреждают: время для дешевого хеджирования упущено.
Ключевые данные по волатильности:
- Индекс Move (волатильность облигаций): Значительно оторвался от реализованной волатильности . Это означает, что рынок ожидает гораздо более резких движений ставок в будущем, чем те, что происходили в недавнем прошлом .
- Премия за выборы: Согласно расчетам Харли Бассмана (создателя индекса Move), текущая премия за риск в индексе составляет 24% . Для сравнения: перед выборами 2016 года она составляла всего 1,83% .
- S&P 500: Спред между фьючерсами на VIX и реализованной волатильностью находится в 81-м процентиле, что делает защиту портфеля крайне дорогой .
Тайлер Невилл сравнивает покупку хеджа сейчас с попыткой купить страховку на дом во Флориде, когда ураган уже виден с берега . По его мнению, если выборы пройдут без затяжных споров о результатах, подразумеваемая волатильность рухнет, обесценив купленные опционы . Жовен добавляет, что единственные хеджи, которые еще могут иметь смысл — это «хеджи на рост» (upside hedges) .
🇺🇸 Сценарии выборов: «Красная волна» против статуса-кво 21:02
Куинн Томпсон анализирует распределение вероятностей (probability distributions) в зависимости от исхода голосования.
Его тезисы по кандидатам:
- Камала Харрис: Победа демократов, скорее всего, не будет сопровождаться «синей волной» (контролем над всеми ветвями власти). Это означает сохранение статуса-кво, отсутствие радикальных налоговых изменений и умеренный рост рынка .
- Дональд Трамп: В случае его победы высока вероятность «красной волны» (Red Sweep). По мнению Томпсона, это приведет к продлению налоговых льгот, дерегуляции финансовых услуг и смене руководства SEC, что создаст «толстый правый хвост» (высокую вероятность резкого роста) для рисковых активов .
Томпсон утверждает, что так называемый «Trump trade» (ставка на победу Трампа) еще не полностью отыгран рынком . В частности, он считает энергетический сектор и нефтяные компании наиболее недооцененными в контексте возможной победы республиканцев из-за планов по дерегуляции добычи .
💸 Фискальное доминирование и «Понзи-финансы» Джанет Йеллен 28:24
Тайлер Невилл обращает внимание на недавние заявления министра финансов США Джанет Йеллен. Она отметила, что хотела бы видеть реальные процентные расходы по обслуживанию госдолга ниже 2% от ВВП .
По мнению Невилла, это «чистосердечное признание бюрократа»:
- Инфляция как инструмент: Если инфляция снова вырастет, реальная стоимость обслуживания долга снизится (долг будет «обесценен») .
- Отрицательные ставки: Власти вынуждены поддерживать процентные ставки ниже темпов номинального роста экономики, чтобы уменьшить долговую нагрузку .
- Стадия цикла: Невилл считает, что США вошли в стадию «Понзи-финансов», где долги могут обслуживаться только за счет выпуска новых долгов и девальвации валюты .
Собеседники проводят аналогию между нынешним главой ФРС Джеромом Пауэллом и Артуром Бёрнсом (глава ФРС в 70-е), при котором инфляция имела несколько волн роста . Однако Невилл отмечает и противовес — бум производительности благодаря ИИ, который может сгладить инфляционное давление .
🌍 Глобальная координация центробанков 33:51
Участники дискуссии сходятся во мнении, что действия центральных банков мира жестко скоординированы.
- Зеленый свет от ФРС: Решение Пауэлла снизить ставку на 50 б.п. в сентябре стало сигналом для остальных . До этого банки Канады и Европы опасались агрессивно смягчать политику, чтобы не обрушить свои валюты относительно доллара .
- Цепная реакция: Банк Канады уже снизил ставку на 50 б.п., и ожидается, что ЕЦБ может последовать этому примеру .
- Относительная жесткость: Если ФРС просто возьмет паузу в снижении ставок, это будет равносильно ужесточению глобальных финансовых условий, так как другие страны продолжают цикл смягчения .
🟠 Bitcoin и MicroStrategy: сезонность и финансовая инженерия 47:17
Четвертый квартал исторически является крайне благоприятным для биткоина . Феликс Жовен отмечает сходство текущей ситуации с концом 2020 года .
Особое внимание уделяется компании MicroStrategy (MSTR) Майкла Сэйлора:
- Премия к биткоину: Акции MSTR торгуются со значительной премией к стоимости биткоинов на балансе компании. Эта премия выросла на 50% с момента последнего выпуска конвертируемых облигаций .
- Маховик Сэйлора: Пользуясь высокой волатильностью и спросом на акции, Сэйлор выпускает конвертируемый долг под низкий или нулевой процент и на эти деньги покупает еще больше биткоинов .
- Стимулы перед выборами: Куинн Томпсон предполагает, что у Сэйлора есть окно в $2–3 млрд для покупки биткоина до конца года . Если он ожидает победы Трампа, он будет стремиться купить активы до 5 ноября .
Тайлер Невилл сравнивает стратегию Сэйлора с тем, что делал Илон Маск в Tesla, используя конвертируемый долг для финансирования роста в периоды скепсиса со стороны медведей .
🏦 Fud Buster: почему банки США не обанкротятся из-за облигаций? 56:07
Феликс Жовен разобрал популярный в соцсетях миф о катастрофических «нереализованных убытках» на балансах американских банков.
Разъяснение механики облигаций:
- HTM vs AFS: Банки разделяют активы на «удерживаемые до погашения» (Held to Maturity — HTM) и «доступные для продажи» (Available for Sale — AFS) .
- Магия погашения: Убытки в категории HTM являются бумажными. Если банк не вынужден продавать облигацию, она будет погашена по номиналу (par value), и убыток просто исчезнет со временем .
- Ликвидность и ФРС: Проблема возникает только при наплыве вкладчиков (Bank Run). Для этого ФРС создала механизмы вроде BTFP (Bank Term Funding Program), где банки могут закладывать подешевевшие облигации по их полной номинальной стоимости, получая необходимую наличность без фиксации убытков .
Жовен резюмирует: «Не игнорируйте аббревиатуры». Если ФРС вводит новую программу с трехбуквенным названием, это значит, что риск закрыт .
