Несмотря на геополитические конфликты, инфляционное давление и угрозы рецессии, американский фондовый рынок продолжает демонстрировать удивительную устойчивость, регулярно обновляя исторические максимумы. В новом выпуске подкаста The Meb Faber Show известный финансовый аналитик и сооснователь компании Funstrat Global Advisors Том Ли делится своим макроэкономическим видением, объясняет парадоксы текущих рыночных настроений и раскрывает инвестиционную философию своего успешного ETF-фонда Granny Shots. Собеседники детально разбирают, почему классические индикаторы доверия инвесторов перестали работать, какие структурные тренды будут определять лидерство на рынке в ближайшие годы и почему криптоиндустрия бросает экзистенциальный вызов традиционной банковской системе.
📈 Устойчивость вопреки прогнозам: почему рынок игнорирует геополитику 2:04
Начало года ознаменовалось эскалацией геополитических конфликтов и рекордным ростом цен на нефть. По мнению Тома Ли, в обычных условиях этих факторов было бы достаточно, чтобы спровоцировать затяжной «медвежий» рынок или даже полноценную рецессию . Тем не менее, индекс S&P 500 регулярно обновляет исторические максимумы, а секторы искусственного интеллекта и полупроводников продолжают уверенно лидировать .
Аналитик выделяет два ключевых фактора такой аномальной устойчивости:
- Исключительная устойчивость американской экономики к внешним шокам.
- Крайне слабая убежденность инвесторов в продолжении роста, что парадоксальным образом страхует рынок от перегрева .
В декабре аналитики Funstrat прогнозировали, что динамика рынка повторит траекторию предыдущего сложного, но в итоге успешного года . Том Ли ожидал, что рынок начнет год с тестирования политики Федеральной резервной системы, после чего возобновит рост. На момент записи подкаста индекс S&P 500 превысил промежуточную цель в 7 300 пунктов . Допускается сценарий, при котором индекс может достичь отметки в 7 800 пунктов перед возможной коррекцией, однако к концу года ожидается его стабилизация в районе 7 700 пунктов .
Тем не менее, Том Ли призывает к осторожности. В конце марта акции стоили значительно дешевле, а к текущему моменту в их цену уже заложено много хороших новостей . По мнению аналитика, во второй половине года инвесторам следует готовиться к турбулентности. Главными катализаторами коррекции могут выступить неопределенность вокруг действий ФРС и нерешенные проблемы на сырьевом рынке .
🛢️ Нефтяной дефицит и макроэкономические риски 4:29
Особое внимание Том Ли уделяет рынку энергоносителей. Хотя текущие фьючерсные цены на нефть выглядят относительно стабильно, аналитик считает, что они не отражают реальный баланс спроса и предложения, который сформируется ближе к концу года .
Среди ключевых факторов риска на рынке нефти выделяются:
- Систематическое сокращение мировых запасов сырой нефти .
- Острый дефицит предложения нефтепродуктов, который продолжает нарастать во всем мире.
- Нарушение логистических цепочек в ключевых морских проливах, блокирующее нормальное движение танкеров .
Хотя цена в $100 за баррель не способна мгновенно разрушить экономику США, она окажет серьезное давление на другие страны . По словам Тома Ли, текущая рыночная ситуация выглядит обманчиво спокойной лишь потому, что дефицит еще не проявился в полной мере. Либо ситуация разрешится до того, как нехватка сырья станет критической, либо рынок столкнется с крайне болезненным шоком .
💻 Переоценка IT-сектора: почему частный кредит и софт привлекают внимание 6:12
Рассматривая основные макроэкономические драйверы — от инфляции до корпоративных доходов, Том Ли выделяет несколько важных тенденций в технологическом секторе и сфере частного кредитования.
В сегменте частного кредитования неизбежны локальные потери, особенно в сфере программного обеспечения . Однако аналитик успокаивает инвесторов: качество андеррайтинга у крупных фондов частного кредитования сегодня значительно выше, чем принято считать, поэтому системного кризиса здесь не ожидается .
Что касается акций разработчиков ПО (software stocks), то здесь, по мнению аналитика, весь негатив уже заложен в котировки. На относительной основе мультипликаторы софтверных компаний упали до 15-летних минимумов . Вся многолетняя концепция о том, что «программное обеспечение пожирает мир», была фактически перечеркнута рынком всего за полгода. Том Ли считает, что это создает отличную инвестиционную возможность с привлекательным соотношением риска и доходности .
Дополнительным фактором неопределенности выступает Федеральная резервная система США. Новый председатель ФРС придерживается специфических взглядов на источники инфляции и методы ее оценки, отличающихся от традиционного консенсуса ведомства . Инвесторам только предстоит понять, как регулятор будет интерпретировать поступающие макроданные. Исторический опыт показывает, что при 11 из 13 новых председателей ФРС рынок акций в первый год их работы сталкивался с просадкой как минимум на 10% . Именно поэтому аналитик прогнозирует неизбежные колебания рынка во втором полугодии.
📊 Сигналы долгового рынка и парадокс «медвежьего» оптимизма 7:47
Том Ли — один из немногих макростратегов, кто при анализе акций активно использует сигналы долгового рынка. Он убежден, что рынок облигаций часто выступает опережающим индикатором для рынка акций . На разворотах рынка одним из лучших сигналов формирования долгосрочного дна является ситуация, когда котировки акций продолжают падать, но спреды по высокодоходным облигациям (high-yield spreads) перестают расширяться .
В качестве примера аналитик приводит споры вокруг кредитно-дефолтных свопов (CDS) компании Oracle. Спреды CDS Oracle существенно расширились, что многие восприняли как сигнал о финансовых проблемах техногиганта . Однако Том Ли указывает на контекст: по уровню риска дефолта Oracle занимает 246-е место в индексе S&P 500, то есть находится ровно посередине рынка. Заявлять о банкротстве компании на этом основании — значит прогнозировать банкротство половины американского бизнеса, что не имеет под собой реальных оснований .
Другой парадокс текущего цикла — крайне пессимистичные настроения инвесторов при нахождении рынка на исторических максимумах . Обычно на пике цикла формируются пузыри из-за чрезмерной уверенности участников рынка. Сегодня же малейшее снижение индекса на 2–3% вызывает волну паники . Данные Goldman Sachs по прайм-брокериджу показывают, что темпы наращивания коротких позиций недавно достигли максимума за последние 15 лет .
Том Ли объясняет этот феномен двумя причинами:
- «Клик-ликвидность» (push-button liquidity): институциональным и розничным инвесторам стало технически проще в один клик распродать весь портфель и уйти в кэш. Это снижает их готовность пересиживать просадки .
- Политическая поляризация финансового сообщества: около 60% управляющих портфелями акций поддерживают Демократическую партию, тогда как в сегменте облигаций (fixed income) наблюдается обратная картина — около 80% республиканцев . Действия Белого дома воспринимаются инвесторами через призму личных политических предпочтений, что лишает их объективности.
Политизация затронула и классические макроэкономические опросы. Индекс потребительских настроений Мичиганского университета (University of Michigan Sentiment Index) демонстрирует рекордно низкие показатели . Том Ли объясняет это переходом исследования на онлайн-формат, из-за чего выборка исказилась: 66% респондентов теперь составляют сторонники демократов, и лишь 33% — республиканцев . При этом 25% опрошенных демократов утверждают, что инфляция в США сейчас превышает 100% годовых, что указывает на полную неадекватность их оценок . В связи с этим Funstrat отдает предпочтение альтернативным автоматизированным системам, таким как Truflation, которая отслеживает цены на 7 миллионов товаров в реальном времени через API .
🇺🇸 Американская исключительность и грядущая волна мега-IPO 18:34
Разницу в темпах экономического роста между США, Европой и Азией Том Ли связывает с феноменом «американской исключительности» и культурой предпринимательства. Он напоминает об историческом опросе Wall Street Journal времен великого финансового кризиса: тогда более 90% американцев считали создание собственного бизнеса отличной идеей, в то время как в Японии 98% респондентов назвали это крайне плохим решением, предпочитая стабильную работу в корпорациях .
Развитие искусственного интеллекта лишь усилит это преимущество США. Генеративный ИИ позволяет небольшим командам и отдельным предпринимателям запускать глобальные продукты, многократно увеличивая производительность труда . Лучшие софтверные компании смогут полностью переписать свои бизнес-модели под ИИ, что поможет им справиться с любыми технологическими вызовами .
Меб Фабер обращает внимание на еще один фактор потенциальной турбулентности — накопленный объем гигантских непубличных компаний, готовящихся к выходу на биржу. Согласно оценкам экспертов, с учетом инфляции одна лишь компания SpaceX в случае IPO станет вторым по величине размещением в истории после саудовской Saudi Aramco . Если сложить оценочные стоимости SpaceX, OpenAI и Anthropic, их совокупный объем превысит всю волну IPO эпохи доткомов с 1995 по 2000 год .
Том Ли согласен, что масштаб предстоящих размещений несет в себе определенные риски для рынка:
- После окончания стандартного 90-дневного периода блокировки акций (lock-up) на свободный рынок может хлынуть огромный объем бумаг — например, около $2 трлн в случае SpaceX .
- Ранние инвесторы и сотрудники начнут активно фиксировать прибыль, чтобы хеджировать риски или платить налоги .
Однако этот приток бумаг будет успешно поглощен рынком. За последние 10 лет на каждый доллар, направленный в публичные акции, приходилось девять долларов, уходивших в альтернативные инвестиции (хедж-фонды, private equity) . Доля публичных акций в портфелях семейных офисов и пенсионных фондов находится на историческом минимуме. Появление таких знаковых эмитентов, как SpaceX и лидеры ИИ-индустрии, заставит инвесторов начать масштабную реаллокацию капитала из непубличного сектора обратно на фондовый рынок .
🏀 Стратегия Granny Shots: как устроен ETF на $4,9 млрд 24:33
Одним из главных практических достижений команды Funstrat стал запуск биржевого фонда Granny Shots US Large Cap ETF (тикер: GRNY) в ноябре 2024 года . Фонд назван в честь легенды НБА Рика Бэрри, который прославился своей высокоэффективной, хотя и крайне нетипичной техникой броска штрафных «из-под себя» (снизу вверх) .
Инвестиционная философия Granny Shots построена на поиске баланса между фундаментальным анализом и долгосрочными структурными сдвигами:
- Аналитики Funstrat выделяют семь ключевых макроэкономических тем.
- В портфель отбираются только те компании из индекса S&P 500, которые одновременно выигрывают как минимум от двух этих тем . Такой подход защищает портфель от перекоса в сторону спекулятивных хайп-историй.
- Ребалансировка портфеля проводится раз в три месяца, что позволяет избегать высокой оборачиваемости и лишних транзакционных издержек .
Ключевыми структурными темами на сегодняшний день являются глобальный дефицит рабочей силы и внедрение ИИ, развитие энергетики, кибербезопасность, национальная безопасность, демографические сдвиги (акцент на поколении миллениалов), фаза производственного цикла (динамика PMI) и монетарная политика .
На момент записи подкаста совокупный объем активов под управлением стратегии (включая версию для компаний средней и малой капитализации Granny J) достиг $4,9 млрд . В первый год работы фонд GRNY опередил индекс S&P 500 на 450 базисных пунктов, а в текущем году опережение составляет около 180 базисных пунктов, несмотря на резкую смену рыночных режимов .
Наибольший вес в портфеле имеют компании, соответствующие сразу четырем темам: Nvidia (входит в портфель с момента создания концепции в 2019 году), Chevron, Google и Meta . Компании Apple, AMD, Broadcom и American Express соответствуют трем темам .
Среди упущенных возможностей Том Ли отмечает компанию Echostar. В прошлом году она фактически превратилась в прокси-инструмент для инвестиций в SpaceX, обменяв свои частоты на акции космической компании Илона Маска . Бумага не прошла по формальным критериям ликвидности в основной фонд, но соответствовала параметрам «младшего» фонда Granny J. По мнению Тома Ли, в будущем SpaceX может стать «галактическим дата-центром», поскольку физические ограничения заставят перенести основные вычислительные мощности ИИ в космическое пространство .
⛓️ Блокчейн-революция: как криптоиндустрия отбирает прибыль у традиционных банков 31:25
Обсуждая перспективы цифровых активов, Том Ли комментирует ироничное замечание миллиардера Джеффри Гандлаха о том, что приток институционального капитала превратил криптовалюты в «игрушку для бумеров» . Аналитик считает этот процесс естественным и позитивным: приход крупных игроков подтверждает жизнеспособность технологии, а появление биткоин-ETF обеспечило колоссальный приток реального капитала .
Технология распределенного реестра несет в себе два фундаментальных преимущества:
- Мгновенный расчет сделок: Уолл-стрит уже активно переводит традиционные активы на блокчейн. На профильных конференциях представители крупнейших финансовых институтов открыто обсуждают токенизацию как способ перевести торговлю в режим 24/7 и вовлечь в оборот неликвидные активы (недвижимость, предметы искусства) .
- Инфраструктура для ИИ: Агентам искусственного интеллекта потребуется нейтральная среда для верификации личности и проведения транзакций. Именно в этом контексте Илон Маск заявлял, что «деньги — это просто концентрированная энергия», подразумевая вычислительную мощность блокчейн-сетей .
Главная сенсация происходящей блокчейн-эволюции заключается в феноменальной эффективности новых игроков по сравнению с традиционными банками. Том Ли приводит наглядное сравнение показателей чистой прибыли и штата сотрудников:
- JPMorgan Chase: самый прибыльный традиционный банк в мире зарабатывает около $60 млрд в год, имея штат в 300 000 сотрудников .
- Jane Street: высокотехнологичная маркетмейкинговая компания планирует заработать в этом году около $40 млрд (уже отчитавшись о $10 млрд прибыли за первый квартал). При этом в компании работает всего 3 000 человек .
- Tether: эмитент самого популярного стейблкоина сгенерирует в этом году около $15 млрд прибыли, что выведет его на 8-е место по прибыльности среди всех мировых банков. Штат компании при этом составляет всего 300 сотрудников .
По мнению Тома Ли, мы наблюдаем те же процессы, которые ранее произошли в медиасфере с приходом Netflix или в телекоме с развитием сотовой связи. Технологические инновации позволяют новым игрокам аккумулировать огромную рыночную силу в обход традиционной инфраструктуры. Аналитик прогнозирует, что через 10 лет как минимум 5 из 10 крупнейших финансовых институтов мира будут цифровыми компаниями . Базовыми победителями в этом процессе останутся Bitcoin как главный инструмент сбережения стоимости и Ethereum как основной вычислительный слой для смарт-контрактов .
💼 Уроки прошлого: от кредитных аномалий до контркультурного анализа 37:01
Вспоминая свой многолетний опыт работы на Уолл-стрит, Том Ли рассказывает о своей самой памятной сделке, совершенной в 2004 году во время глубокого кризиса в секторе беспроводной связи . Рынок был деморализован крахом гигантов WorldCom и Enron, а акции телекоммуникационных компаний торговались ниже $10.
Бумага компании Western Wireless рухнула до отметки $1,72 за штуку . Однако, связавшись с деском торговли облигациями JP Morgan, Том Ли обнаружил аномалию: долговые обязательства компании начали уверенно расти вопреки падению акций . Сделав ставку на этот опережающий сигнал, аналитик выпустил рекомендацию «покупать» на самом дне рынка. Спустя 18 месяцев компания Western Wireless была поглощена оператором Alltel по цене $40 за акцию . Аналогичный успех Ли повторил с акциями Alamosa Holdings, которые выросли с $2 до $22 перед поглощением со стороны Sprint .
Этот опыт научил аналитика двум вещам:
- Цена акций критически важна для внутренней мотивации сотрудников. Когда капитализация падает слишком низко, команда впадает в апатию, даже если реальный бизнес функционирует хорошо . Рост котировок, напротив, оказывает мощный мобилизующий эффект.
- Настоящая contrarian-стратегия требует огромного мужества. Во время работы в JP Morgan Том Ли присвоил редкий для крупных инвестбанков рейтинг «продавать» популярным акциям оператора Nextel . Столкнувшись с жестким давлением со стороны клиентов и руководства, аналитик на всю жизнь усвоил, насколько тяжело отстаивать мнение, идущее вразрез с позицией большинства . Тем не менее, именно этот навык идти против течения позволяет его команде сегодня успешно находить точки роста там, где остальные видят лишь риски.
