В 60-м выпуске подкаста Rational Reminder ведущие Бенджамин Феликс и Кэмерон Пэссмор анализируют состояние канадского рынка ETF, критикуют популярные стратегии пенсионного планирования и разбирают математическую модель, лежащую в основе современного факторного инвестирования. Основное внимание уделяется тому, как научный подход и понимание теории оценки помогают игнорировать рыночный шум, связанный с ожиданиями неминуемой рецессии.
🎙 Подкаст как инструмент профессионального роста 0:03
Бенджамин Феликс и Кэмерон Пэссмор отмечают, что ведение подкаста стало для них не просто медийным проектом, а способом радикально улучшить качество своих консультаций. По словам Феликса, интервью с такими экспертами, как Александра Маккуин, заставили его пересмотреть взгляды на структуру распределения активов и использование аннуитетов в пенсионном планировании .
Ведущие подчеркивают, что их роль заключается не в выборе конкретных акций, а в помощи клиентам в принятии взвешенных решений. Кэмерон Пэссмор указывает, что даже самый умный совет бесполезен, если консультант не может донести его до клиента понятным языком . Исследовательская работа, необходимая для подготовки каждого выпуска, по мнению ведущих, является лучшим стимулом для глубокого понимания сложных финансовых концепций и их эффективной коммуникации .
📉 Миф об «очевидной» рецессии и бесполезность прогнозов 3:11
Одной из самых обсуждаемых тем среди инвесторов остается ожидание неминуемой рецессии. Пэссмор замечает, что этот вопрос стал самым популярным в их практике за последнее время . Главным аргументом сторонников скорого кризиса является инверсия кривой доходности в США: исторически в 9 случаях из 9 за последние десятилетия инверсия предшествовала рецессии в течение 14 месяцев .
Однако Бенджамин Феликс призывает к скептицизму в отношении этих данных:
- Рыночная эффективность: Если бы рецессия была очевидна, рынок уже отразил бы это в текущих ценах .
- Связь акций и экономики: По данным Бена Карлсона (Wealth of Common Sense), с 1928 года на рынке S&P 500 произошло 47 серьезных падений (20 «медвежьих» рынков и 27 коррекций), при этом 66% этих событий случились вне периода рецессии или подготовки к ней .
- Проблема тайминга: Инверсия кривой доходности в феврале 2006 года предшествовала росту S&P 500 на 14,5% в течение следующего года. Попытка выйти из рынка в момент инверсии привела бы к пропуску значительной прибыли .
Феликс заключает, что даже если инверсия предсказывает рецессию, это не помогает принимать инвестиционные решения, так как о начале самой рецессии обычно узнают постфактум, когда она уже идет или подходит к концу .
📊 Ландшафт канадских ETF и стратегии Wealthsimple 7:48
На канадском рынке наблюдается бум «портфельных» ETF (asset allocation ETFs). Сейчас представлено около 30 таких продуктов от iShares, Vanguard, BMO и Horizons с общим объемом активов около 4 млрд долларов . Кэмерон Пэссмор отмечает агрессивное лидерство BMO: только в июле 2023 года приток чистых активов в их ETF превысил 1 млрд долларов .
Особое внимание ведущие уделили изменениям в модельных портфелях робо-эдвайзера Wealthsimple. Компания добавила в портфели акции с минимальной волатильностью (Min Vol), долгосрочные облигации и облигации, защищенные от инфляции (TIPS), одновременно снизив долю канадских акций с 33% до примерно 12,5% .
Бенджамин Феликс критикует эти изменения с позиции факторного инвестирования:
- Отказ от кредитного риска: Wealthsimple исключили корпоративные облигации, чтобы улучшить показатели в периоды рецессий, но тем самым отказались от независимого фактора доходности — кредита .
- Риск длительности (Term Risk): Увеличивая долю долгосрочных облигаций, компания берет на себя риск, который имеет убывающую отдачу на единицу риска по мере удлинения срока .
- Валютные риски TIPS: Использование американских TIPS для канадских резидентов кажется Феликсу сомнительным, если только они не хеджируют валютные риски, что из отчета Wealthsimple неясно .
- Аномалия Min Vol: По мнению Феликса, успех стратегий с низкой волатильностью полностью объясняется факторами прибыльности и инвестиций (модель Фама-Френча). Добавление Min Vol вместо прямого таргетирования факторов — это «наивный» подход .
- Снижение диверсификации: ETF с минимальной волатильностью от iShares содержит около 444 бумаг, в то время как глобальный фонд Vanguard (VT) включает более 8200 акций .
🧬 Теория оценки: математика доходности акций 18:11
Центральная тема выпуска — теоретическое обоснование факторного инвестирования, основанное на работах Миллера, Модильяни, Юджина Фамы и Кеннета Френча.
Модель дисконтирования дивидендов 19:33
В основе лежит простая математика: цена акции — это сумма будущих прибылей, дисконтированных к текущей стоимости. Если две компании имеют одинаковую ожидаемую прибыль, но одна из них воспринимается как более рискованная, инвестор заплатит за нее меньше. Следовательно, ожидаемая доходность такой компании выше .
Пятифакторная модель Фама-Френча 21:52
В 2006 году Юджин Фама и Кеннет Френч обновили модель дисконтирования дивидендов, заменив дивиденды в уравнении на чистую прибыль минус изменения в балансовой стоимости (инвестиции) . Математически из этого уравнения вытекают следующие закономерности:
- Цена/Книга (Value): При прочих равных условиях, более низкая цена относительно балансовой стоимости означает более высокую ожидаемую доходность .
- Прибыльность (Profitability): Если две компании стоят одинаково, более прибыльная должна иметь более высокую ожидаемую доходность. Это контринтуитивно, так как прибыльная компания кажется «безопаснее», но рынок применяет к ее денежным потокам более высокую ставку дисконтирования из-за специфических рисков .
- Инвестиции: Компании, которые инвестируют более консервативно (меньшие изменения балансовой стоимости), показывают более высокую доходность на капитал .
Бен Феликс подчеркивает, что эта модель (опубликованная в 2015 году) объясняет даже такие аномалии, как низкая волатильность, которые не могла объяснить старая трехфакторная модель 1992 года .
🔥 FIRE и опасность правила 4% 28:11
Обсуждая движение FIRE (финансовая независимость и ранний выход на пенсию), ведущие ставят под сомнение классическое «правило 4%».
Аргументы против правила 4%:
- Горизонт планирования: Правило Уильяма Бенгена было рассчитано на 30-летний период. Для тех, кто выходит на пенсию в 30-40 лет, горизонт составляет 50-60 лет, где 4% становятся крайне рискованными .
- Географическая предвзятость: Правило основано на уникально успешном рынке США. При анализе глобальных данных безопасная ставка изъятия падает до 3,5% .
- Издержки: В этих расчетах часто не учитываются налоги, комиссии и инфляция .
Моделирование методом Монте-Карло, проведенное Бенджамином Феликсом, показывает, что для 50-летнего горизонта безопасная ставка изъятия составляет всего 2,4% . Вместо жестких правил ведущие рекомендуют гибкость: иметь «пол» расходов для базовых нужд и сокращать траты (например, на путешествия) в периоды рыночного спада .
🚩 Критика советов Дэйва Рэмси 35:26
В завершение выпуска Кэмерон Пэссмор обрушился с критикой на Дэйва Рэмси — одного из самых популярных финансовых гуру США. Пэссмор возмущен отношением Рэмси к комиссиям и индексным фондам.
Рэмси утверждает, что комиссии не имеют значения, если фонд обгоняет рынок, и называет критику высоких комиссий «либеральной политической повесткой», направленной против капитализма . Пэссмор и Феликс категорически не согласны, указывая на то, что игнорирование издержек противоречит финансовой науке. По мнению Пэссмора, советы Рэмси игнорируют академические данные в пользу личного мнения и устаревших подходов к управлению активами .
