В новом выпуске подкаста Animal Spirits на канале The Compound ведущие Майкл Батник и Бен Карлсон анализируют текущие макроэкономические аномалии США. Они обсуждают парадоксальную устойчивость потребительского спроса вопреки жесткой монетарной политике, обострение конкуренции между государственными облигациями и рынком акций, а также неожиданные успехи сектора жилищного строительства. В качестве яркой иллюстрации силы американского потребителя Батник подробно разбирает экономику своего недавнего семейного отпуска в Диснейленде.
📈 Парадокс сильной экономики и дилемма ФРС 5:29
По мнению Майкла Батника, текущая экономическая ситуация в США представляет собой парадокс: экономика демонстрирует слишком высокую устойчивость, что в конечном итоге делает рецессию неизбежной. В последнее время на рынке произошел резкий сдвиг рыночного нарратива от сценария «мягкой посадки» (soft landing) к полному отсутствию замедления (no landing), а затем и к фиксации признаков ускорения экономических процессов. В результате ожидания инвесторов сместились в сторону того, что Федеральной резервной системе (ФРС) придется действовать более агрессивно. Согласно инструменту CME FedWatch, всего месяц назад вероятность повышения ставки на 50 базисных пунктов оценивалась рынком в 0,3%, неделю назад она выросла до 18%, а сейчас составляет уже 27%.
Собеседники ссылаются на анализ эксперта Мэтта Клайна, который констатирует, что возвращение США к допандемийному уровню инфляции в 2% без полноценного экономического спада становится все менее вероятным. При этом Клайн фиксирует аномальный всплеск номинальных расходов:
- Рост трат американцев в барах и ресторанах составил 7% за один месяц.
- Данный показатель стал крупнейшим одномесячным приростом в этой категории с момента начала массовой вакцинации в марте 2021 года.
Ведущие подчеркивают, что инфляция и рост цен не заставили людей изменить свои повседневные привычки. Заведения общественного питания остаются переполненными, несмотря на очевидное удорожание чека.
Исследование Федерального резервного банка Кливленда, проведенное Стивеном Гейгером, также подтверждает, что для достижения целевого показателя инфляции в 2,1% потребуется глубокая рецессия. В связи с этим Бен Карлсон задается вопросом, почему ФРС так жестко привязана к таргету в 2% и не может сдвинуть ориентир до 3–4%. Карлсон считает, что текущие условия (высокий рост, стабильная доходность для вкладчиков, низкая безработица и рост заработных плат на нижнем уровне) устраивают общество гораздо больше, чем гипотетический глубокий кризис ради достижения искусственной цели. Однако Батник возражает: ФРС не может публично пойти на такой шаг, так как это моментально приведет к смягчению финансовых условий на рынках и полностью перечеркнет все предыдущие усилия регулятора.
💵 Облигации против акций: появилась ли альтернатива? 12:52
Одной из центральных тем дискуссии стало соотношение доходностей на фондовом и долговом рынках. Согласно данным журналистки Кэти Грайфелд, доходность 6-месячных казначейских векселей США (T-bills) достигла 4,99%, в то время как доходность прибыли (earnings yield) индекса S&P 500 составила 5,06%. Это указывает на то, что акции стали чрезвычайно дорогими по сравнению с облигациями и денежными средствами, а зафиксированный спред оказался самым узким с 2001 года.
Бен Карлсон провел исторический анализ доходности 3-месячных казначейских векселей на основе данных ФРС с 1934 по 2023 год и выявил следующие закономерности:
- 70% времени исторически доходность краткосрочных гособлигаций находилась ниже уровня 5%.
- 61% времени показатель оставался ниже 4%.
- Лишь в 30% случаев (25 лет из 89) среднегодовая доходность векселей превышала 5%.
При этом Карлсон обнаружил удивительный факт: в периоды, когда доходность T-bills составляла 5% и более, среднегодовая доходность рынка акций была выше нормы и составляла 11%. Это объясняется тем, что подобные периоды приходились на 1980-е и 1990-е годы, когда процентные ставки были высокими, но демонстрировали долгосрочный тренд на снижение. Карлсон резюмирует, что для фондового рынка гораздо важнее направление движения инфляции, нежели номинальный уровень процентных ставок. На основе макроэкономической истории он предполагает, что в текущем году инвесторов будет больше волновать динамика инфляции, а не решения ФРС по ставкам.
В то же время эксперт Джереми Шварц предлагает сравнивать акции и облигации некорректным стандартным методом, а сопоставлять доходность прибыли акций с реальной доходностью облигаций, защищенных от инфляции (TIPS). При таком подходе текущие показатели фондового рынка США находятся в пределах долгосрочной исторической нормы. Тем не менее Батник убежден, что безрисковая краткосрочная доходность на уровне 5% годовых в любом случае создает мощную прямую конкуренцию акциям.
Дополнительным фактором стабильности рынка выступает непрекращающееся влияние розничных инвесторов. Пол Кедроски опубликовал данные, согласно которым чистое ежедневное влияние розничного капитала на американские рынки резко изменилось во время пандемии: ранее оно колебалось в районе 300 миллиардов долларов, но затем выросло в четыре раза и до сих пор не вернулось к прежним значениям. Ведущих удивляет устойчивость розничного сектора, который не капитулировал даже после сокрушительного для спекулятивных активов 2022 года, когда высокотехнологичные акции, опционы и криптовалюты пережили падение на 70–80%. Батник сравнивает психологию современных частных трейдеров с игроками в казино или на спортивных ставках (вроде платформы FanDuel), которые склонны регулярно пополнять баланс после проигрышей, а не уходить с рынка.
Что касается общей структуры фондового рынка, Майкл Сембалест из JPMorgan продемонстрировал, что недавнее ралли на рынке США было обусловлено исключительно акциями низкого качества (low quality) и компаниями с высокой долей коротких позиций (high short interest). Карлсон подтверждает, что при выходе из медвежьего тренда первыми всегда растут именно «мусорные» акции (junk stock rally). При этом, если оценивать среднегодовую доходность индекса S&P 500 в текущем десятилетии (с января 2020 года), то с учетом бурного роста 2020–2021 годов и падения 2022 года она составляет около 8–8,5%, что фактически соответствует средним историческим значениям.
🏠 Замороженный рынок недвижимости и триумф застройщиков 22:10
Макроэкономические изменения затронули сырьевой сектор и сферу недвижимости. Цены на природный газ в США упали на рекордные 79% за последние шесть месяцев, превзойдя предыдущий исторический рекорд снижения в 68%. Большинство сырьевых индексов полностью отыграли назад свой первоначальный всплеск и сейчас находятся ниже уровней, зафиксированных на момент начала российско-украинского конфликта год назад.
На рынке недвижимости наблюдаются разнонаправленные процессы. Согласно отчету Apartment List, арендная плата за квартиры снизилась во всех крупных мегаполисах США за последние шесть месяцев в среднем на 3–3,5%. Это обусловлено тем, что в текущем году на рынок выходит около полумиллиона новых квартир — рекордный объем ввода жилья девелоперами за последние сорок лет.
В то же время классический рынок купли-продажи готового жилья (existing homes) оказался полностью парализован:
- Продажи существующих домов в США падают 12 месяцев подряд.
- Объем сделок с недвижимостью стоимостью от 1 миллиона долларов и выше рухнул на 40% в годовом выражении.
- Индекс заявок на покупку ипотеки упал до абсолютного минимума с 2000 года.
Карлсон объясняет этот феномен жесткой фиксацией собственников: около 90% американских домовладельцев имеют фиксированную ставку по ипотеке ниже 5% (а зачастую около 3–3,5%). В условиях, когда рыночная ставка поднялась до 7%, владельцы жилья физически не могут позволить себе продать дом и купить новый, так как это резко ухудшит их финансовое положение. Ситуация привела к появлению термина «богатая рецессия» (richsession), который, как выяснилось в ходе программы, был впервые использован газетой The Wall Street Journal еще в начале января, хотя Карлсон изначально считал, что придумал его самостоятельно прямо во время одного из прошлых эфиров.
Экономист Эллисон Шрагер в своей колонке опровергает устоявшееся мнение о том, что старение населения планеты естественным образом ведет к снижению процентных ставок. Шрагер утверждает, что пожилым людям придется тратить свои сбережения и продавать облигации, а государствам — наращивать долги для их обеспечения, что неизбежно подтолкнет процентные ставки вверх.
На этом фоне долгосрочная корпоративная устойчивость американского бизнеса остается высокой. По данным Савиты Субраманьян из Bank of America, средний срок погашения облигаций компаний из индекса S&P 500 составляет 11 лет, при этом 78% всего корпоративного долга зафиксировано на долгосрочной основе. Отношение процентных расходов к выручке крупных корпораций находится на историческом минимуме, так как руководство компаний успело привлечь дешевый капитал в огромных объемах в период околонулевых ставок 2020–2021 годов.
В выигрыше оказались и публичные застройщики жилья. Финансовый директор Home Depot констатирует, что бум ремонтов и модернизации домов продолжается, так как люди предпочитают инвестировать в текущее жилье. Крупные строительные компании (например, Toll Brothers) заявляют, что покупатели нового жилья не боятся ставок в 6,5%, рассчитывая на рефинансирование в будущем. По данным Axios, 75% американских застройщиков сейчас используют агрессивный инструмент: вместо снижения цен на дома они сами софинансируют и снижают ипотечные ставки для клиентов через собственные дочерние структуры (так, компания Pulte предлагает клиентам ипотеку под 4,25%, а Lennar — под 5%).
Кризис на рынке недвижимости уже отразился на рынке труда: по данным Рика Паласиоса — младшего, общее число риелторов в США сократилось впервые за десять лет (с 1,6 млн до 1,5 млн человек). По статистике Национальной ассоциации риелторов (NAR), типичный агент имеет 8 лет опыта, работает 35 часов в неделю, а его валовой доход за 2021 год составил всего 54 320 долларов. Ведущие отмечают, что сверхвысокие доходы в этой индустрии распределяются по «степенному закону» (power law), доставаясь лишь верхним 5–10% топ-агентов.
🚗 Кредитные аномалии: авторынок и рекорды гемблинга 45:49
Рассматривая другие секторы, Батник и Карлсон выразили скепсис по поводу свежего исследования биржи Coinbase, согласно которому более 50 миллионов американцев (около 20% взрослого населения) владеют криптовалютой. Ведущие убеждены, что эта цифра завышена как минимум в 2–4 раза, а реальный уровень проникновения криптоактивов составляет около 5–10% граждан.
Серьезные опасения вызывают показатели автомобильного кредитования. По данным прессы, доля автокредитов subprime-заемщиков (с кредитным рейтингом ниже 660 баллов), просроченных более чем на 30 дней, к концу прошлого года достигла 9,3% — наивысшего уровня со времен кризиса 2010 года. Для самой уязвимой категории граждан (с рейтингом от 300 до 530 баллов) уровень дефолтов составляет критические 25%. На этом фоне крупная американская сеть автосалонов American Car Center, управлявшая 50 точками в сегменте субстандартного кредитования, внезапно объявила о банкротстве и закрылась без предварительного уведомления сотрудников. При этом общие системные показатели просрочки по автокредитам, согласно ежеквартальным графикам ФРБ Нью-Йорка, пока выглядят стабильно и не вызывают паники на фоне рынка ипотечного долга.
Одновременно с этим индустрия азартных игр в США зафиксировала абсолютный исторический рекорд: доходы коммерческих казино и мобильных приложений для ставок превысили 60 миллиардов долларов за год. Аналитики подчеркивают, что этот взлет больше нельзя списывать на «вертолетные деньги» от пандемийных чеков. Структура потерь американских игроков выглядит следующим образом:
- 34 миллиарда долларов было проиграно в игровых автоматах (слот-машинах).
- 10 миллиардов долларов оставлено за столами для классических казино-игр (прирост на 14%).
- 7,5 миллиарда долларов составил чистый доход букмекеров от спортивных ставок при общем объеме легальных пари в 93 миллиарда долларов.
🏰 Экономика Диснейленда на практике 50:53
В начале выпуска Майкл Батник поздравил Бена Карлсона с 10-летним юбилеем его финансового блога A Wealth of Common Sense, который тот запустил в феврале 2013 года на платформе WordPress без использования современных систем рассылок. Карлсон отметил, что главным уроком десятилетия для него стала необходимость перевода сложных институциональных финансовых концепций на простой, понятный широкой публике английский язык.
В качестве практического подтверждения невероятной силы и устойчивости американского потребителя Майкл Батник подробно рассказал о своем семейном путешествии с тремя детьми в парк развлечений Magic Kingdom компании Disney в Орландо. По его оценкам, стандартная недельная поездка туда для семьи из четырех-пяти человек обходится примерно в 10 000 долларов. Несмотря на колоссальную стоимость, парки абсолютно переполнены.
Ярким примером монетизации и ценового давления со стороны корпорации стали следующие факты:
- Аттракцион по мотивам фильма «Аватар» в Animal Kingdom имел стандартное время ожидания в очереди в 215 минут (более 3,5 часов).
- Специальные электронные браслеты системы Genie+ Lightning Lane, позволяющие бронировать места и проходить на аттракционы без очереди, полностью распродавались в утренние часы из-за чрезмерного спроса.
- Батник нанял неофициального сопровождающего гида за 200 долларов в час для оптимизации маршрутов, поскольку официальные VIP-гиды от Disney стоят от 600 до 700 долларов в час при обязательном минимуме бронирования в 8 часов (около 6000 долларов за день).
Максимальная вместимость парка Epcot составляет 100 000 человек, а Magic Kingdom — 65 000 человек. При этом Батник привел инсайдерские данные: одновременно на всех движущихся аттракционах во всем парке Magic Kingdom могут физически находиться всего 2200 человек. Это означает, что остальные десятки тысяч посетителей в этот момент неизбежно стоят в очередях, ресторанах или сувенирных лавках. Корпорация демонстрирует абсолютную ценовую власть: на ценнике мороженого Dippin' Dots была указана стоимость 5 долларов, однако на кассе с Батника списали 7 долларов, и он оплатил покупку, даже не пытаясь спорить. Отель Disney также удержал комиссию в размере 30 долларов просто за факт доставки в номер коробки со сникбордами и водой, отправленной семьей заранее почтой ради экономии. Бутылка воды Dasani в парке стоит 2,75 доллара.
🎬 Поп-культура: закат Marvel, мета-кинематограф и профсоюзные тайны 1:01:47
В заключительной части программы ведущие зачитали письмо слушателя, объясняющее юридические тонкости актерских имен в США. Согласно правилам гильдии актеров SAG-AFTRA, каждый вступающий в союз обязан зарегистрировать уникальное профессиональное имя, которое не совпадает ни с одним из уже существующих в базе данных. Именно поэтому многие знаменитости с распространенными фамилиями вынуждены официально использовать вторые имена или средние инициалы, как в случаях с Томми Ли Джонсом, Сэмюэлом Л. Джексоном, Майклом Б. Джорданом и Майклом Дж. Фоксом.
Ведущие также обсудили текущие тренды в медиаиндустрии:
- Сериал Succession («Наследники») завершается после текущего четвертого сезона, что Батник и Карлсон считают правильным решением, позволяющим проекту уйти на пике.
- Сериал Yellowstone («Йеллоустоун»), по мнению Батника, растерял все свое качество и сюжетно деградировал после первых трех сезонов.
- Бен Карлсон положительно оценил второй сезон криминальной драмы Your Honor («Ваша честь»), в то время как Майкл назвал комедийный сериал Shrinking («Мозгоправ») с Харрисоном Фордом излишне банальным и приторным.
Майкл Батник раскритиковал современный кинематограф за чрезмерную увлеченность «мета-иронией» и самоповторами, приведя в пример шестую часть франшизы Scream («Крик»), где персонажи внутри фильма слишком осознанно обсуждают каноны хорроров и устройство оригинальной ленты 1996 года. По его мнению, интернет лишил кино искренности, заставляя режиссеров постоянно подмигивать зрителю.
Аналогичным примером системного кризиса идей Батник считает киновселенную Marvel. Несмотря на то, что новый фильм Ant-Man and the Wasp: Quantumania («Человек-муравей и Оса: Квантомания») собрал 120 миллионов долларов в домашнем прокате и 360 миллионов по всему миру, ведущий назвал супергеройское кино идеальной иллюстрацией «позднего капитализма», который полностью исчерпал себя после выпуска 45 конвейерных кинолент.
В качестве альтернативы ведущие с ностальгией вспомнили кинематограф 1990-х годов, отметив, что Голливуд той эпохи практически исчерпал все качественные варианты неожиданных концовок и сюжетных твистов. В качестве примеров были упомянуты культовые картины Primal Fear («Первобытный страх»), Fight Club («Бойцовский клуб»), The Usual Suspects («Подозрительные лица») и Seven («Семь»). Батник также отметил, что с удовольствием пересмотрел мелодраму Sleepless in Seattle («Неспящие в Сиэтле»), назвав Тома Хэнкса лучшим актером, умеющим комично и органично кричать в кадре.
