В новом выпуске Mastermind-дискуссии от канала We Study Billionaires ведущий Джейк Броудес и постоянные эксперты — Стиг Бродерсен, Хари Рамачандра и Тоби Карлайл — проводят глубокий аудит инвестиционных кейсов на конец 2025 года. Участники разбирают перспективы технологического гиганта Uber, фармацевтического лидера Merck и ритейлера Bath & Body Works, сопоставляя их текущие финансовые показатели с рисками технологической диспозиции и макроэкономическими вызовами.
🚗 Uber: на пути к триллионной капитализации? 1:06
Стиг Бродерсен представил амбициозный прогноз для Uber, сравнивая текущую траекторию компании с развитием Alphabet (Google) в 2018 году . При текущей рыночной капитализации в $190 млрд Стиг полагает, что в течение следующего десятилетия Uber способен достичь оценки в $1 трлн, что эквивалентно среднегодовому темпу роста (CAGR) в 17,5% .
Основные показатели бизнеса на момент обсуждения:
- Мобильность (Mobility): обеспечивает 58% выручки и 69% скорректированной EBITDA .
- Доставка (Delivery): приносит 32% выручки; 90% этого сегмента приходится на доставку еды .
- Грузоперевозки (Freight): составляют 10% выручки, но остаются практически бесприбыльными .
По мнению Бродерсена, ключевым драйвером будущего роста станет рекламный бизнес. Хотя сейчас реклама приносит лишь около 3% выручки, она обладает сверхвысокой маржинальностью с CTR (коэффициент кликабельности) в 3% и стоимостью тысячи показов (CPM) на уровне $45 . Стиг утверждает, что Uber — это не просто такси, а мощная логистическая платформа, использующая огромный массив данных о перемещениях пользователей .
Риски и влияние беспилотных технологий (AV) 15:39
Хари Рамачандра и Тоби Карлайл выразили скептицизм относительно устойчивости Uber перед лицом развития автономных транспортных средств (AV). Хари поделился личным опытом использования Waymo в Сан-Франциско, назвав его «бесшовным» и «будущим, которое уже наступило» .
Основные аргументы критиков:
- Потеря контроля над сетью: Хари опасается, что Google (Waymo) или Tesla не захотят быть «субсервиентами» Uber и создадут собственные приложения для вызова авто .
- Эрозия сетевого эффекта: В эпоху роботакси рейтинги водителей и другие накопленные преимущества Uber могут обесцениться .
- Локальность конкуренции: В отличие от Facebook, сетевой эффект Uber ограничен конкретным городом. Хари напоминает, что в Индии Uber проигрывает локальному игроку Ola, а из Юго-Восточной Азии компании пришлось уйти в 2018 году .
Стиг контраргументирует тем, что Uber обладает «гибким предложением» . По его мнению, владение парком AV (как у Waymo) требует огромных капитальных затрат, тогда как Uber может выступать в роли площадки для сопоставления спроса и предложения, минимизируя время простоя машин .
Финансовая дисциплина и оценка 46:03
Бродерсен ожидает доходность (IRR) на уровне 15% в течение следующих 5 лет, но указывает на несколько факторов, которые «сводят его с ума» :
- Разводнение акций: Несмотря на программу обратного выкупа на $20 млрд, компания продолжает выпускать новые акции для поощрения сотрудников (SBC), что размывает доли инвесторов на 3–4% в год .
- Скепсис к «Скорректированной EBITDA»: Стиг критикует этот показатель, утверждая, что инвесторам приходится отправляться на «охоту за сокровищами», чтобы понять реальную прибыль .
- Слабый совет директоров: По мнению гостя, отсутствие крупных пакетов акций у руководства и засилье институциональных гигантов вроде BlackRock и Vanguard создают риск отсутствия долгосрочной сопряженности интересов менеджмента и акционеров .
💊 Merck: ставка на онкологию и дивиденды 54:53
Хари Рамачандра предложил рассмотреть фармацевтического гиганта Merck (MRK) как защитную ставку в условиях дорогого рынка. Merck входит в пятерку крупнейших фармкомпаний мира с выручкой более $60 млрд .
Ключевой актив компании — препарат Keytruda, доминирующий в сегменте онкологии. В последний отчетный год он принес компании $29,5 млрд выручки . По данным Хари, рынок онкологии к 2032 году достигнет $500 млрд .
Проблема «патентного обрыва» 57:30
Главная причина дешевизны акций Merck (P/E около 12) — истечение патента на Keytruda в 2028 году . Рынок опасается резкого падения доходов из-за появления дешевых биоаналогов. Однако Хари считает, что это будет «холм, а не обрыв» по следующим причинам:
- Подмастерье Keytruda: Merck разрабатывает подкожную версию препарата (вместо капельниц), что может продлить патентную защиту и улучшить жизнь пациентов .
- Сделки и пайплайн: Покупка компании Prometheus за $10 млрд и успех препарата Winrevair (легочная гипертензия) должны диверсифицировать доходы .
- Операционная эффективность: Операционная маржа Merck составляет 31,5%, что является одним из самых высоких показателей в отрасли (у конкурентов в среднем 17–18%) .
Стиг Бродерсен выразил сомнение, поместив Merck в категорию «слишком сложно» (too hard pile) . Он утверждает, что в современной фарме сложно оценить качество R&D, так как компании все чаще не разрабатывают лекарства сами, а покупают готовые проекты, что превращает их скорее в инвестиционные холдинги с регуляторными рисками. Тем не менее, Хари настаивает, что дивидендная доходность выше 4% делает ожидание развязки комфортным .
🕯️ Bath & Body Works: глубокая стоимость в мире ароматов 1:10:17
Тоби Карлайл представил кейс ритейлера Bath & Body Works (BBWI), специализирующегося на парфюмерии для дома (свечи) и тела. Тоби подчеркнул, что это не обанкротившийся Bed Bath & Beyond, а прибыльный спин-офф компании L Brands .
Текущее финансовое состояние BBWI:
- Оценка: P/E около 7,5; доходность свободного денежного потока (FCF yield) составляет внушительные 12% ($750 млн в год) .
- Обратный выкуп: Компания агрессивно сокращает количество акций — с 280 млн до 212 млн штук за последние годы .
- Лояльность: 80% продаж обеспечивают участники программы лояльности .
Тоби полагает, что потенциал роста акций составляет 50–60% от текущих уровней . Его личные «канальные проверки» в торговых центрах показали, что магазины BBWI остаются заполненными посетителями даже тогда, когда остальной молл пустует .
Риски закредитованности и рецессии 1:22:00
Стиг и Хари указали на значительный долг компании — около $4,5–5,5 млрд при капитализации в $6 млрд . Бродерсен отметил, что хотя график погашения долга выглядит управляемым (порции по $500 млн ежегодно до 2027–2028 гг.), высокая долговая нагрузка всегда несет риски в случае глубокой рецессии .
Тоби Карлайл считает, что рынок уже заложил в цену «потребительскую рецессию» . Тот факт, что компания продолжает расти на 1–3% даже в сложных условиях, по мнению эксперта, свидетельствует о силе бренда. Новый CEO, выходец из Nike, должен помочь компании с цифровой стратегией и международной экспансией .
