В очередном выпуске подкаста Top Traders Unplugged («Systematic Investor 307») ведущий Нильс Кастро Ларсен и эксперт по волатильности Джим Касанг обсуждают тектонические сдвиги в глобальной экономике. В центре внимания — возможные экономические последствия второго президентского срока Дональда Трампа, риски разгрузки японской иены (carry trade) и резкий рост рыночной волатильности после периода аномального затишья. Авторы анализируют текущую рыночную структуру сквозь призму систематического инвестирования и движения капитала.
📊 Итоги июля для трендовых стратегий и динамика индексов 7:03
Июль 2024 года продемонстрировал высокую турбулентность на финансовых рынках, разделившись на три четко выраженных акта . По словам Нильса Кастро Ларсена, первый акт (первые 10 дней июля) ознаменовался сильным стартом для трендовых инвесторов (trend followers), которые смогли компенсировать значительную часть предыдущих убытков . Однако во втором акте (с 10 по 25 июля) макроэкономические нарративы резко изменились, вызвав масштабную коррекцию на рынках акций США и Японии, а также в секторах энергетики, металлов и зерновых культур . В третьем акте (последние дни июля) произошел частичный разворот долгосрочных трендов, что помогло трендовому сектору завершить месяц сглаженным результатом . Трендовый барометр Ларсена закрыл июль на отметке 48, что указывает на нейтральный характер результатов по индустрии .
Ларсен приводит следующие показатели доходности ключевых индексов за июль и с начала года :
-
Индекс SG CTA: снижение на 2,36% за июль, рост на 4,73% с начала года;
-
Индекс SG Trend: снижение на 2,46% за июль, рост на 6% с начала года;
-
Индекс SG Short-Term Traders: снижение на 1% за июль, околонулевая доходность (flat) с начала года ;
-
Индекс MSCI World: рост на 1,7% за июль, рост на 12,7% с начала года ;
-
Индекс World Government Bond (WGBI): рост на 1,78% за июль;
-
Индекс S&P 500 Total Return: рост примерно на 1,25% за июль, рост на 16,7% с начала года .
📈 Феномен «разжимающейся пружины» рыночной волатильности 9:33
В центре обсуждения экспертов оказалась динамика рынка волатильности. 24 июля 2024 года индекс S&P 500 прервал рекордную серию из 356 торговых дней без однодневного снижения более чем на 2% . Джим Касанг указывает на то, что аналогичная по масштабу стабильность (351 день без резких спадов) наблюдалась в 2017–2018 годах непосредственно перед знаменитым кризисом волатильности, известным как Volmageddon .
Касанг выделяет следующие особенности текущей структуры рынка волатильности:
-
Скрытая рефлексивность: когда волатильность активно продается институциональными игроками (offered and well supplied), на уровне индексов возникает иллюзия полного спокойствия, как это было в начале лета 2024 года ;
-
Эффект нулевых дней до экспирации (0DTE): продажа таких опционов временно сжимает волатильность, но при возникновении паники на рынке спрос на них резко усугубляет рыночные колебания ;
-
Отсутствие предложения страховки: Касанг подчеркивает, что перед экспирацией опционов в августе объемы предложения волатильности на сентябрь, октябрь и ноябрь были крайне низкими, что превратило рынок в «пороховую бочку» .
По оценкам Касанга, для инвесторов, применяющих стратегии длинной волатильности (long volatility), этот год открывает значительные возможности благодаря высокой дисперсии активов, несмотря на общую стоимость удержания таких позиций . В качестве бенчмарков для отслеживания динамики в этом сегменте он рекомендует специализированные индексы Чикагской биржи опционов (CBOE), такие как индексы BuyWrite и PutWrite для различных секторов экономики, вместо обобщенных показателей вроде Barclay Hedge Volatility Trading Index [15:46, 16:12].
⚖️ Систематическая покупка опционов пут как защита от хвостовых рисков 17:05
Отвечая на вопрос слушателя о возможности автоматизации покупки путов для хеджирования портфеля, Касанг обращается к концепциям из популярных книг: Chaos Kings Скотта Паттерсона и Safe Haven Марка Спитцнагеля . Он поясняет, что слепая ежедневная или ежемесячная покупка одних и тех же опционов пут на протяжении десятилетий гарантированно ведет к потере капитала на долгой дистанции из-за постоянного распада опционной премии .
Однако Касанг выделяет ключевые аргументы в пользу правильной систематической защиты портфеля:
-
Эффект геометрической доходности: при резком падении рынка опционы приносят взрывную (convex) прибыль, которую инвестор может использовать для покупки подешевевших активов в процессе регулярной ребалансировки портфеля ;
-
Тайминг на основе рыночного позиционирования: Касанг рекомендует отслеживать позиции крупных участников рынка и оценивать относительную стоимость опционов (relative value), чтобы наращивать или сокращать хедж в наиболее опасные моменты ;
-
Делегация профессионалам: по мнению эксперта, розничным инвесторам не стоит пытаться строить сложные системы опционной защиты самостоятельно — эта сфера требует узкой специализации, сравнимой с кардиохирургией или юриспруденцией .
💴 Угроза сворачивания кэрри-трейд по паре доллар/иена 20:50
Слушатели подкаста также затронули вопрос о рисках, связанных с ликвидацией масштабных позиций в рамках кэрри-трейд по японской иене (dollar/yen carry trade) . Хотя эта тема не является прямой специализацией Джима Касанга, он соглашается, что любые стратегии переноса позиций (carry trades) по своей природе обладают высокой выпуклостью (convexity) при их внезапном разрушении .
Касанг формулирует следующие выводы относительно природы кэрри-трейда на рынках:
-
Рынок как глобальный кэрри-трейд: по мнению Касанга, значительная часть финансовых рынков функционирует по принципу переноса — например, продажа путов и покупка коллов с одновременной продажей акций приносит стабильный доход в 9 случаях из 10, но несет в себе катастрофический хвостовой риск ;
-
Ловушка ликвидности и кредитного плеча: стратегии кэрри работают годами, принося инвесторам высокую прибыль, однако при резком развороте тренда накопленный капитал может быть полностью уничтожен за считанные дни из-за избыточного левериджа ;
-
Моральный риск (moral hazard): инвесторы осознанно идут на хвостовые риски в кэрри-трейдинге, рассчитывая на то, что в случае системного кризиса правительства Японии или США вмешаются и предоставят ликвидность для спасения финансовой системы .
Нильс Кастро Ларсен рекомендует следить за публикациями эксперта Дейва Дреджа (Dave Dredge) в LinkedIn, который регулярно анализирует динамику кэрри-трейда в своих ежемесячных обзорах .
🇺🇸 Сценарий «Дональд Трамп 2.0»: три столпа новой экономической реальности 25:37
Переходя к макроэкономическому анализу, Джим Касанг подробно разбирает сценарий возможного возвращения Дональда Трампа на пост президента США . По мнению эксперта, в случае победы Трамп получит беспрецедентно широкий мандат для реализации своей программы . Это обусловлено тем, что при победе кандидата от республиканцев партия почти гарантированно сохранит контроль над Палатой представителей и вернет себе большинство в Сенате . Кроме того, недавнее решение Верховного суда США о предоставлении президенту широкого иммунитета развязывает Трампу руки для гораздо более агрессивных исполнительных действий, чем во время его первого срока .
Касанг считает, что экономическая политика администрации «Трамп 2.0» будет опираться на три ключевых направления (три столпа):
- Агрессивный протекционизм: повсеместное введение тарифов и пошлин для защиты американского производителя ;
- Жесткое ограничение иммиграции: закрытие южной границы США ликвидирует ключевой «клапан сброса давления» на рынке труда, что, по мнению Касанга, неизбежно приведет к резкому ускорению инфляции заработных плат ;
- Давление на Федеральную резервную систему: Трамп будет стремиться подчинить ФРС своему влиянию, чтобы принудительно удерживать процентные ставки на низком уровне и стимулировать внутренний экономический рост .
Сочетание этих трех факторов, по мнению Касанга, имеет выраженный проинфляционный характер и окажется крайне благоприятным для альтернативных активов с ограниченным предложением, таких как золото и биткоин . При этом Касанг предупреждает, что эгоистичная политика краткосрочного доминирования США («America First») нанесет долгосрочный ущерб доверию к доллару как мировой резервной валюте .
🔄 Рефлексивность рынков, «эффект богатства» и реакция ФРС 39:16
На фоне роста уровня безработицы в США до 4,3% на рынке усилились опасения по поводу активации так называемого «правила Сама» (Sahm Rule), разработанного Клаудией Сам . Данное правило традиционно сигнализирует о начале рецессии, когда трехмесячное скользящее среднее значение безработицы поднимается на 50 базисных пунктов выше своего 12-месячного минимума . В связи с этим ожидания рынка относительно снижения процентных ставок ФРС до конца года резко возросли до 100 базисных пунктов .
Джим Касанг обращает внимание на критическую важность «эффекта богатства» (wealth effect) для макроэкономики США . Он приводит следующие расчеты рыночной структуры:
-
Общий объем глобального пула активов, привязанных к долевому капиталу, составляет около 200 триллионов долларов ;
-
Падение рынка акций всего на 10% мгновенно изымает из мировой финансовой системы порядка 20 триллионов долларов обеспечения (collateral) ;
-
Такое масштабное сокращение денежной массы вынуждает ФРС реагировать и заливать рынок ликвидностью, даже если официально регулятор заявляет о своей независимости от фондового рынка .
По мнению Касанга, снижение ставок в условиях современной американской экономики «стимулирования спроса» (demand-push economy) сработает нелинейно . В отличие от корпоративного стимулирования, направление денег напрямую потребителям (миллениалам и покупателям жилья) при снижении ставок на 100 базисных пунктов быстро высвободит огромный отложенный спрос, что может спровоцировать новый виток стагфляции, аналогичный процессам 1970-х годов [45:42, 46:47]. Дополнительным риском выступает геополитическая напряженность на Ближнем Востоке, которая способна вызвать неконтролируемые энергетические шоки .
🌊 Рыночные потоки: как разворачивалась ротация и Nvidia 52:44
Анализируя микроструктуру рыночных потоков, Джим Касанг раскрывает механику недавнего обвала рынков . В течение лета 2024 года экстремальная дисперсия удерживала индекс VIX на низких уровнях: пока отдельные технологические гиганты росли, другие секторы падали, балансируя индекс . Однако эта пружина накопила критическое напряжение.
Касанг подробно описывает хронологию и триггеры разворота рынка:
-
Замедление Nvidia: ослабление восходящего импульса в акциях Nvidia привело к распаду (decay) опционов колл, которые массово скупали розничные инвесторы . Дилеры, находившиеся в состоянии короткой гаммы, были вынуждены продавать базовый актив для хеджирования своих позиций ;
-
Ставка Друкенмиллера: за неделю до начала ралли в акциях малой капитализации Стэнли Друкенмиллер приобрел гигантский объем колл-опционов на индекс Russell 2000, что спровоцировало лавинообразное закрытие шортов и переток ликвидности из технологического сектора ;
-
Фактор Тайваня: заявление Дональда Трампа о том, что Тайвань должен платить США за свою оборону, послужило триггером для переоценки экзистенциальных рисков Nvidia, которая производит на острове до 80% своей продукции [57:40, 58:17].
Падение акций Intel на 29% за одно утро подтверждает серьезность системных проблем в полупроводниковом секторе . Касанг прогнозирует, что текущая волатильность не вернется в «зажатое» состояние быстро . Тем не менее, его базовый сценарий на ближайшие месяцы остается прежним: умеренный спад (wobble) осенью с последующим предновогодним ралли, в то время как настоящие финансовые «фейерверки» и глубокий кризис ожидаются уже в начале 2025 года .
