Венчурный мир переживает трансформацию: эпоха сверхдешевых денег сменилась кризисом ликвидности, а искусственный интеллект диктует новые правила игры. Опытный инвестор Дэвид Френкель, управляющий партнер Founder Collective и ранний бэкер Uber, Coupang и PillPack, в беседе с Гарри Стеббингсом анализирует, как выживать небольшим сид-фондам, почему дисциплина важнее хайпа и в чем заключается «первородный грех» венчурного капиталиста.
📉 Стратегия выживания сид-фондов в эпоху гигантских раундов 1:06
Современный рынок посевных инвестиций (seed stage) изменился: раунды в $6–10 млн стали нормой, что ставит традиционные фонды объемом $50–100 млн в сложное положение. Френкель утверждает, что ключом к успеху остается поиск «неконсенсусных» возможностей . По его мнению, заработать можно там, где мейнстрим еще не видит потенциала или сознательно его игнорирует.
Дэвид выделяет несколько типов «неконсенсусных» инвестиций:
- Отверженные основатели (Orphaned Founders): Предприниматели, которые взяли деньги у крупных мультистадийных фондов, но не получили поддержки в следующих раундах и были фактически брошены своими инвесторами .
- Спорные рынки: Основатели из «непрестижных» школ или стран, а также рынки, которые считаются «мертвыми» или скучными. В качестве примера Френкель приводит компанию Smalls, производящую корм для кошек . Несмотря на выручку в $50 млн ARR, инвесторы в декабре прошлого года отказывались на нее смотреть, считая сегмент D2C (прямые продажи потребителю) бесперспективным.
- Старые рынки в новом прочтении: Инвестиции в сектора, которые вышли из моды (например, рестораны или традиционный ритейл), часто дают лучшую доходность, чем перегретый AI.
Френкель признает, что иногда он нарушает собственные правила. Например, он выписал чек на $100 000 в раунд с оценкой $100 млн только из-за личной симпатии к основателю, хотя его партнеры посчитали это безумием . Однако для системного успеха фонд с капиталом $75–85 млн не может позволить себе входить в проекты с оценкой выше $20 млн на посевной стадии, если хочет сохранить экономическую целесообразность .
⛓️ Проблема ликвидности и «смерть» DPI 24:27
Одним из самых тревожных трендов Френкель считает отсутствие выплат инвесторам (DPI) в фондах винтажа 2018 года и позже . В период пандемии и низких процентных ставок оценки взлетели до небес, что создало иллюзию успеха, но сейчас эти компании столкнулись с невозможностью выйти на IPO или быть проданными по ожидаемым ценам.
Основные тезисы Френкеля о ликвидности:
- Задержка выплат: Если в первых фондах Founder Collective выплаты начались уже через 5-6 лет, то в фонде 2018 года DPI до сих пор равен нулю .
- Роль PE-фондов: В отсутствие IPO ликвидность начинают обеспечивать фонды прямых инвестиций (Private Equity), которые скупают вертикальные SaaS-бизнеса для консолидации .
- Ожидание «первой ласточки»: Рынок IPO закрыт до конца 2024 — начала 2025 года. Френкель считает, что рынку нужно одно громкое и успешное размещение (уровня Stripe или SpaceX), чтобы шлюзы открылись снова .
Гарри Стеббингс высказал опасение, что для многих фондов 2019–2021 годов речь идет не просто о задержке ликвидности, а о безвозвратной потере капитала . Френкель соглашается, отмечая, что рынок стал бинарным: либо компания становится огромным хитом, либо обесценивается.
🥊 Битва с «летаргическими лечи» (Leeches) 40:43
Френкель ввел термин «Leech» (Lethargic Economic Extractor Causing Harm — летаргический экономический экстрактор, наносящий вред) для обозначения старых монополистов, которые перестали создавать ценность . Эти компании используют лоббизм, юристов и PR, чтобы подавлять инновации.
Примеры борьбы со «старым миром»:
- PillPack против аптечных гигантов: Компания столкнулась с яростным сопротивлением менеджеров по фармацевтическим льготам (PBM).
- SeatGeek против Ticket Master: Френкель лично давал показания в Минюсте США о том, как Ticket Master и Live Nation запугивают концертные площадки, заставляя их отказываться от альтернативных билетных систем .
- Suno против индустрии звукозаписи: Музыкальный AI-стартап Suno сейчас проходит через тот же путь, сражаясь с лейблами, которые называют их технологию незаконной .
Дэвид подчеркивает, что единственный способ победить «леща» — это иметь продукт, который пользователи любят настолько сильно, что регуляторы и рынок больше не могут игнорировать стартап .
🧠 Искусственный интеллект: марафон, а не спринт 53:20
Френкель сохраняет скептицизм относительно текущих оценок AI-стартапов, но верит в долгосрочный потенциал технологии. Он сравнивает текущую ситуацию с беспилотными автомобилями: развитие занимает гораздо больше времени, чем кажется на пике хайпа, но когда технология «выстреливает» (как Waymo в Калифорнии), это меняет всё .
Отношение к инвестициям в AI:
- Дициплина оценок: Френкель отказался инвестировать в стартап Mistral при оценке $250 млн, посчитав это неразумным для посевного фонда, хотя признает масштаб компании в ретроспективе .
- Будущее SaaS: Гость не согласен с тем, что AI убьет вертикальный софт. Он считает, что владельцы данных (например, Salesforce) имеют преимущество: им проще интегрировать AI-инструменты, чем новым игрокам построить систему с нуля .
- Защитная стратегия: В краткосрочной перспективе внедрение AI для компаний — это вопрос выживания и сохранения клиентов, а не обязательно способ радикально поднять маржу .
⚖️ «Первородный грех» и советы основателям 17:57
Дэвид называет право преимущественного выкупа (Pro-Rata) «первородным грехом» против предпринимателей . На бумаге это право инвестора поддерживать свою долю, но на практике оно часто превращается в «бесплатный опцион», который мешает основателям привлекать новые раунды, если компания не является безусловным хитом.
Важные рекомендации для предпринимателей:
- Следите за расходами (Burn Rate): Вы владеете своей судьбой ровно до тех пор, пока у вас есть деньги. Увольнения и сокращение затрат — единственный способ сохранить независимость в кризис .
- Вторичные продажи (Secondaries): Френкель поощряет основателей забирать небольшую часть денег (до 10% или пару миллионов долларов) на ранних этапах, чтобы закрыть личные вопросы (ипотека, семья) и сфокусироваться на долгосрочном строительстве компании .
- Выбор партнера, а не фонда: Важно не название фирмы (Sequoia или Andreessen), а конкретный партнер, который будет входить в совет директоров. Небольшие фонды часто более мотивированы помогать, так как каждый стартап составляет значительную часть их портфеля .
В финале Френкель отмечает, что венчурный бизнес — это игра на терпение. Он сожалеет о каждой проданной акции Uber и The Trade Desk, подчеркивая, что по-настоящему великие компании с глубокими «рвами» (moats) не стоит продавать слишком рано .
