В новом выпуске подкаста Rational Reminder ведущие Бенджамин Феликс и Кэмерон Пассмор анализируют тектонические сдвиги в индустрии управления активами: выход гиганта Dimensional на рынок ETF и разоблачение доходности частного капитала (Private Equity). Обсуждение дополняется практическими советами по налоговой оптимизации в Канаде и критикой тематического инвестирования.
📈 Dimensional выходит на рынок ETF: новая эра факторного инвестирования 5:01
Компания Dimensional Fund Advisors (DFA) подала заявку в SEC на запуск трех активно управляемых ETF . Это решение стало знаковым для индустрии, так как ранее фонды Dimensional были доступны только через авторизованных финансовых консультантов.
Основные параметры новых продуктов:
- Три фонда «all-cap core»: рынок США, развитые рынки (ex-US) и развивающиеся рынки .
- Стратегия: классический подход DFA с наклоном (tilt) в сторону факторов размера (size), стоимости (value) и прибыльности (profitability) .
- Причина запуска: со-генеральный директор Джерард О'Райли отметил растущий спрос со стороны клиентов, которым удобнее работать со структурой ETF .
Бенджамин Феликс проводит параллель с компанией Avantis Investors, созданной выходцами из DFA, которая успешно запустила аналогичные ETF в октябре 2019 года . По мнению Феликса, продукты Avantis и Dimensional практически идентичны по философии и реализации .
Ключевым фактором, позволившим Dimensional выйти в этот сегмент, стало изменение правил SEC в сентябре 2019 года. Новое регулирование разрешило использовать «кастомные корзины» (custom baskets) при создании и погашении паев ETF . Это дает управляющим гибкость в ежедневной реализации факторных наклонов, что критически важно для захвата премии за риск .
С точки зрения налогов в США, структура ETF позволяет «вытеснять» бумаги с низкой стоимостью через транзакции с авторизованными участниками, что создает эффект налоговой отсрочки для фонда . Однако Феликс призывает не переоценивать этот эффект для долгосрочных диверсифицированных портфелей .
🕵️ Деконструкция Private Equity: миф об уникальной доходности 21:30
Индустрия частного капитала (Private Equity, PE) переживает бум: в 2019 году приток новых активов составил рекордные $301 млрд, побив рекорд 2007 года . Даже Vanguard начал предлагать доступ к PE своим институциональным клиентам . Однако Бенджамин Феликс, основываясь на данных исследований AQR и Гарварда, ставит под сомнение целесообразность этого класса активов в портфеле.
Согласно позиции Феликса, основанной на анализе AQR «Demystifying Illiquid Assets», доходность Private Equity с 2006 года существенно снизилась . Он выделяет несколько ключевых проблем индустрии:
- Искусственное сглаживание доходности. Активы PE не торгуются ежедневно, поэтому их волатильность кажется ниже рыночной . По мнению исследователей AQR, инвесторы готовы переплачивать за «иллюзию спокойствия», фактически отказываясь от премии за неликвидность ради сглаженных цифр в отчетах .
- Отсутствие уникальности. Анализ показывает, что доходность PE можно полностью объяснить комбинацией публичных акций компаний малой капитализации с низкой стоимостью (small-cap value) и использованием кредитного плеча .
- Манипуляция показателями IRR. Феликс подчеркивает, что внутреннюю норму доходности (IRR) легко «накрутить», манипулируя сроками вызова капитала и выхода из сделок . Более объективным показателем является эквивалент публичного рынка (PME) .
Огромные комиссии PE также уничтожают потенциальную выгоду. По оценкам AQR, совокупные комиссии (включая 2% за управление и 20% комиссии за успех) составляют около 5,7% годовых . В итоге, ожидаемая чистая премия PE над обычным рынком США составляет всего 0,8% (3,9% против 3,1%), что не оправдывает риски неликвидности и дисперсии результатов .
Феликс цитирует профессора Гарварда Эрика Стаффорда, который доказал, что портфель из публичных small-cap value акций с плечом исторически превосходит PE после вычета комиссий .
🇨🇦 Семейные займы: налоговая стратегия при ставке 1% 59:40
Кэмерон Пассмор обсуждает важную новость для канадских инвесторов: предписанная ставка CRA (Canada Revenue Agency) снижается с 2% до 1% . Это открывает возможности для эффективного расщепления дохода между супругами через «предписанные займы» (prescribed rate loans).
Механика стратегии:
- Супруг с высоким доходом кредитует супруга с низким доходом под 1% годовых .
- Заемщик инвестирует средства, и вся прибыль сверх 1% облагается налогом по его (более низкой) ставке .
- Важное условие: проценты по займу должны выплачиваться строго до 30 января каждого года . Пропуск платежа навсегда аннулирует преимущество стратегии .
Пассмор отмечает, что при инвестировании миллиона долларов потенциальная экономия на налогах за десятилетия может превысить $100,000 . Однако реализация требует осторожности: необходимо учитывать налоги на прирост капитала при продаже активов для выдачи займа и правила «поверхностных убытков» (superficial loss) .
🧪 Критика тематических фондов: ловушка «экономики долголетия» 1:13:31
В завершение выпуска ведущие разбирают запуск нового фонда от CI Investments — CI Global Longevity Economy Fund . Фонд ориентирован на компании, выигрывающие от старения населения, и вдохновлен книгой Джозефа Кофлина.
Пассмор и Феликс настроены скептически, называя это «возвращением в 90-е» . По их мнению:
- Секторальные и тематические тренды часто уже заложены в цены акций.
- Существует отрицательная корреляция между экономическим ростом отрасли и доходностью ее акций, так как инвесторы склонны переоценивать перспективы и переплачивать за «хорошие истории» .
- Выживаемость таких тематических фондов крайне низка: около 50% из них закрываются в течение 10 лет .
