Спустя годы ожиданий и юридических споров, Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) наконец одобрила запуск 10 спотовых биткоин-ETF. Это событие знаменует собой окончательный переход криптовалюты из категории маргинальных активов в основной поток глобальной финансовой индустрии. В новом выпуске подкаста Rational Reminder старший аналитик Bloomberg Intelligence Эрик Балчунас (Eric Balchunas) подробно разбирает механику этих инструментов, причины успеха «новорожденной девятки» фондов и то, как приход гигантов вроде BlackRock меняет саму идентичность биткоина.
🇨🇦 Феномен Канады: почему США оказались в роли догоняющих 5:00
Хотя в начале 2024 года всё внимание приковано к США, Канада запустила спотовые биткоин-ETF значительно раньше. Эрик Балчунас отмечает, что канадские регуляторы традиционно проявляют больше либерализма в отношении новых финансовых продуктов .
Историческое первенство Канады:
- Первый в мире ETF (прообраз SPY) был разработан при участии специалистов из Торонто. Если в США запуск SPY занял четыре года, то в Канаде аналогичный продукт появился всего за год .
- Канада первой запустила облигационные ETF и фонды на каннабис .
- Спотовые биткоин-ETF торговались в Канаде несколько лет, прежде чем SEC США дала «зелёный свет» .
По мнению Эрика Балчунаса, канадский подход заключается в предоставлении инвесторам полной информации и права выбора, в то время как в США регуляторы проявляют избыточную осторожность, опасаясь доступности сложных инструментов для «широких масс» .
⚖️ Битва с SEC: как Гэри Генслер проиграл в суде 7:00
Долгое время SEC под руководством Гэри Генслера одобряла только фьючерсные биткоин-ETF, отказывая спотовым заявкам. Логика регулятора, по словам Балчунаса, заключалась в том, что фьючерсы торгуются на регулируемой бирже (CME) под надзором CFTC, тогда как спотовый рынок биткоина Генслер считал «Диким Западом» .
Однако ситуация изменилась после судебного иска компании Grayscale. Суд постановил, что решение SEC разрешить фьючерсные фонды, но запретить спотовые, было «произвольным и капризным» . Решающим фактором стало то, что против позиции SEC выступили даже судьи-демократы .
Эрик Балчунас предполагает, что участие таких гигантов, как BlackRock и Fidelity, дало Генслеру определенное «успокоение» . По мнению гостя, регулятор больше доверяет проверенным институциональным игрокам, чем крипто-нативным компаниям. Тем не менее, без поражения в суде от Grayscale запуск ETF в этом цикле вряд ли бы состоялся .
🏗️ «Водопровод» ETF: почему SEC настояла на наличных 11:20
Одним из самых обсуждаемых технических аспектов запуска стала структура создания и погашения паёв (creation/redemption). Обычно ETF используют «натуральный» механизм (in-kind): авторизованный участник (AP) передаёт фонду корзину акций (или биткоинов) в обмен на паи фонда. Однако SEC разрешила только «денежную» модель (cash creation) .
Балчунас объясняет это на аналогии с товарным складом, которую в своё время придумал создатель ETF Нейт Мост:
- В «натуральной» модели вы приносите на склад соевое масло (биткоин) и получаете расписку (пай ETF) .
- В «денежной» модели вы приносите наличные, а владелец склада сам покупает соевое масло и кладет его в ячейку .
По мнению Балчунаса, SEC требовала денежных расчетов, чтобы авторизованные участники (крупные банки и брокеры) не касались биткоина напрямую. Это позволяет регулятору лучше контролировать происхождение средств и соблюдать нормы AML (борьба с отмыванием денег), так как транзакции с криптовалютой происходят только между эмитентом фонда и кастодианом (например, Coinbase) .
🛡️ Безопасность и активы: «Взрослые пришли в комнату» 14:45
На вопрос о том, действительно ли за паями ETF стоят реальные биткоины («есть ли золото в хранилище?»), Балчунас отвечает утвердительно . Эмитенты — это компании с многолетней репутацией, управляющие триллионами долларов. Им нет смысла рисковать брендом ради махинаций с биткоином на несколько миллиардов .
Ключевые отличия ETF от структур типа FTX (по мнению Балчунаса):
- Прозрачность: структура ETF исключает проблему Сэма Бэнкмана-Фрида, так как активы хранятся у стороннего кастодиана и регулярно аудируются .
- Передаваемость: если BlackRock обанкротится, ваши паи всё равно будут обеспечены биткоинами в хранилище кастодиана .
- Институциональный подход: Ларри Финк и руководство BlackRock имеют совершенно иной менталитет и регуляторную ответственность по сравнению с молодыми крипто-предпринимателями .
Для тех, кто опасается конфискации активов правительством, Эрик советует владеть биткоином напрямую. Однако для обычного инвестора ETF — это мост, избавляющий от необходимости помнить пароли и хранить ключи .
📈 Рекорды «Новорожденной девятки» и крах GBTC 26:30
Балчунас называет запуск спотовых биткоин-ETF «самым успешным в истории по ряду показателей» . За первые две недели «новорожденная девятка» (новые фонды без учета Grayscale) привлекла около $7 млрд активов .
Динамика рынка:
- Объем торгов и приток средств носят органический характер, а не являются результатом разовых крупных вложений .
- Из фонда GBTC (Grayscale) ушло несколько миллиардов долларов, но «новорожденная девятка» привлекла на $1,5 млрд больше, чем составил отток из GBTC .
- Около трети оттока из GBTC объясняется ликвидациями (например, $1 млрд от FTX) и выходом арбитражников, которые покупали фонд с дисконтом .
По мнению Балчунаса, те, кто называют запуск «неудачным» из-за падения цены биткоина сразу после одобрения, ошибаются. Они не учитывают, что рынок заранее отыграл новость (рост на 60-80% за год) . В долгосрочной перспективе мощь маркетинга BlackRock и низкие комиссии сделают эти продукты лидерами рынка .
🧬 Идентичность биткоина: панк-рок против Уолл-стрит 39:35
Обсуждая влияние ETF на суть биткоина, ведущий Бен Феликс отмечает противоречие: идеологически биткоин создавался как независимая от правительств валюта, а теперь он торгуется в виде паёв под управлением Ларри Финка .
Эрик Балчунас признает этот дуализм:
- Для крипто-энтузиастов это «mainstreamification» (выход в мейнстрим), который необходим для роста цены .
- Биткоин всегда имел вайб «панк-рока» и «среднего пальца» системе, а сотрудничество с BlackRock кажется полной противоположностью этому образу .
- С другой стороны, признание биткоина «новым классом активов» со стороны таких фигур, как Ларри Финк, легитимизирует его в глазах миллионов инвесторов .
Интересно, что даже Ларри Финк в эфире Fox News теперь использует аргументы крипто-анархистов, заявляя: «Если вы не доверяете своему правительству, этот актив для вас» . Балчунас считает это столкновение культур (традиционных финансов и DeFi) захватывающим зрелищем .
🌶️ Биткоин как «Острый соус» в портфеле 55:40
В завершение беседы Эрик Балчунас предлагает метафору для роли биткоина в инвестиционном портфеле. Он сравнивает его с соусом Табаско .
Его видение структуры портфеля:
- Ядро (Основа): Скучные и дешевые индексные фонды на акции и облигации (модель Vanguard), которые должны составлять 98-99% портфеля .
- Компонент «Hot Sauce»: Спекулятивные активы вроде биткоина или тематических ETF (ARK Invest), которые занимают 1-2% .
По мнению аналитика, наличие такого «острого соуса» выполняет важную поведенческую функцию: инвестор удовлетворяет свою жажду азарта и FOMO на малом объеме средств, что позволяет ему не трогать основное «ядро» портфеля десятилетиями . При этом Балчунас скептически относится к идее замены биткоином традиционных активов, считая его пока слишком волатильным для статуса полноценной альтернативы золоту .
